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入局醫(yī)療慘敗、白酒遭遇降級、存貨周轉跌入冰點，大湖股份（600257.SH）正在為此前的亂投資付出代價。

今年上半年，大湖股份實現(xiàn)營業(yè)收入4.26億元，同比下滑14.4%；歸屬凈利潤虧損257.16萬元，在扣除非經(jīng)常性損益后，虧損額仍達454萬元。更值得警惕的是，公司三大業(yè)務板塊水產(chǎn)、白酒、醫(yī)療收入全線滑坡，核心盈利指標持續(xù)為負。減虧主要來自費用壓縮（期間費用減少1642萬元）和資產(chǎn)減值調(diào)整，而非主業(yè)實質性改善，這種“節(jié)衣縮食”式的利潤修復不可持續(xù)。

醫(yī)療并購滑鐵盧

大湖股份在康復醫(yī)療領域的冒險并不成功。2020年，公司分多次合計投入3.75億元（其中2.5億元收購40%股權，1.25億元增資獲20%股權）拿下東方華康60%控制權。這場豪賭形成1.89億元商譽，埋下的長期隱患至今還在引爆。

收購時描繪的藍圖極為誘人。依托中國老齡化加速趨勢，東方華康承諾2020至2024年五年凈利潤分別為2000萬（2020年）、4000萬（2021年）、4500萬（2022年）、6000萬（2023年）和8000萬元（2024年），累計高達2.45億元。大湖股份甚至雄心勃勃地宣稱，此舉將“培育新的業(yè)務及利潤增長點”，實現(xiàn)“健康產(chǎn)品+醫(yī)療服務”協(xié)同發(fā)展。

為了收購東方華康，大湖股份甚至還加足了杠桿。彼時公司申請2.25億元并購貸款。公司至今短期借款還有2.35億元，上半年財務費用更是高達1604萬元，影響著利潤。

2022年由于市場經(jīng)濟下行、需求萎縮、政策變化等因素，東方華康凈利潤僅為1554萬元，由此導致當年及當年累計未完成業(yè)績承諾，發(fā)生商譽減值3390萬元。

考慮到收購時的對賭協(xié)議及商譽損失的影響，大湖股份修改了“業(yè)績承諾”。公司于2023年將2022年的業(yè)績承諾取消，即2022年度業(yè)績承諾延期至2023年度履行依次類推。由此，各年業(yè)績承諾分別為2023年4500萬元、2024年6000萬元，2025年8000萬元，累計依舊為2.45億元。

數(shù)據(jù)來源：公司公告、界面新聞研究部

業(yè)績承諾淪為“紙面繁榮”。2024年，東方華康實際凈利潤僅4642萬元，遠未達到修改前8000萬元的承諾目標，甚至未達到修改后的業(yè)績承諾。但由于此前的業(yè)績積累，第四年累計實現(xiàn)凈利潤1.7億元（2022年度不計入業(yè)績承諾期），累計勉強完成了業(yè)績承諾。

更為諷刺的是，沒有業(yè)績承諾之下，大湖股份同期開拓的其他醫(yī)療機構紛紛虧損。2024年杭州東方華康康復醫(yī)院虧損2676萬元，杭州金誠護理院虧損3053萬元，兩家醫(yī)院合計吞噬利潤5729萬元，遠超東方華康自身微薄盈利。

寒流之下，虧損或將持續(xù)。東方華康下屬常州陽光康復醫(yī)院受醫(yī)保支付政策調(diào)整影響（2025年實施），日均住院結算費用驟降，導致2024年營收同比下跌42.97%；無錫國濟康復醫(yī)院及護理院同樣受市場沖擊，實際占用總床日數(shù)及日均費用下滑，營收同比下降22.89%。政策與市場的雙重夾擊，使醫(yī)院盈利能力遭遇斷崖式下跌。

更為令人擔心的，還有高懸的商譽減值。2024年因常州醫(yī)保政策劇變及經(jīng)營惡化，大湖股份已計提1978萬元商譽減值損失。

截至最新報告期，懸于大湖股份頭頂?shù)纳套u余額仍有1.36億元，占公司凈資產(chǎn)的17%。注冊會計師李磊對界面新聞表示，“商譽減值測試依賴管理層主觀假設，若常州政策沖擊持續(xù)發(fā)酵或收購業(yè)績不及預期，這顆暗雷引爆將利潤表”。

大湖股份在收購東方華康時宣稱的“健康產(chǎn)品+醫(yī)療服務”協(xié)同已是空中樓閣，而彼時信誓旦旦的表示“由老齡化問題帶來的老年康復醫(yī)療問題日益加劇，康復醫(yī)療的需求量勢必繼續(xù)擴大。為了進一步落實公司向醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新升級發(fā)展的目標，通過本次交易，公司進入康復、護理行業(yè)，有利于穩(wěn)步推進公司向大健康領域發(fā)展，培育公司新的業(yè)務及利潤增長點?！比缃癯蔀闃I(yè)績虧損的推手。

熟悉農(nóng)產(chǎn)品行業(yè)的王飛對界面新聞表示，“大湖股份核心水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)務曾占2019年營收的70%，與康復醫(yī)療在客戶、渠道、技術上毫無交集，業(yè)務割裂可見一斑”。所謂的戰(zhàn)略轉型，實則為缺乏產(chǎn)業(yè)邏輯的盲目擴張。

節(jié)節(jié)敗退的白酒業(yè)務

曾被大湖股份寄予厚望的白酒業(yè)務同樣深陷泥潭。

擁有“中華老字號”德山品牌的大湖股份，產(chǎn)品線覆蓋醬香型、濃香型、兼香型三大香型及“德山德醬”、“御品德山”、“秘藏德山”、“滴水洞”、“德山大曲”五大系列，試圖在區(qū)域市場分一杯羹。

殘酷現(xiàn)實是白酒業(yè)務連續(xù)兩年走低。2025年上半年，公司白酒產(chǎn)品營業(yè)收入同比下降17.00%，僅為4020萬元。管理層坦言，消費降級與區(qū)域市場競爭白熱化是主因，高端產(chǎn)品銷售受挫尤為明顯；2024年白酒業(yè)務僅實現(xiàn)營收1.04億元，同比下滑27%，表現(xiàn)遠遜于上市酒企平均表現(xiàn)。

數(shù)據(jù)來源：公司公告、界面新聞研究部

需要指出的是，德山酒業(yè)固守常德本土市場，在省內(nèi)面臨湘窖、酒鬼酒等強勢品牌的擠壓，在省外知名度不高。當經(jīng)濟下行壓力傳導至消費端，其“多香型、全系列”策略反而因資源分散加劇了經(jīng)營壓力。

從事白酒貿(mào)易多年的經(jīng)銷商王鵬告訴界面新聞，“近年來白酒行業(yè)進入存量市場，中小酒廠及中低端產(chǎn)品出清在即，甚至茅臺系的1935批價都跌破出廠價”。當消費者捂緊錢包，缺乏品牌護城河和全國化能力的區(qū)域酒企首當其沖成為周期的沖擊者。

2.84億消耗性生物資產(chǎn)困局

即便被視為基本盤的水產(chǎn)養(yǎng)殖業(yè)務，也暗流涌動。大湖股份坐擁津市西湖、澧縣王家廠水庫、漢壽安樂湖和石門皂市水庫四大核心資源，淡水養(yǎng)殖面積約16.8萬畝，主要產(chǎn)品為湖魚，而陽澄湖大閘蟹業(yè)務則采用“農(nóng)戶合作為主+自有養(yǎng)殖為輔”模式。

銷售端，大湖股份通過“現(xiàn)銷現(xiàn)捕”模式保障產(chǎn)品鮮活度，有機淡水魚通過批發(fā)商銷往中南、西南、華東、華北等地；大閘蟹則依托沃爾瑪山姆、線下經(jīng)銷商及抖音、天貓、京東等線上平臺，通過有氧冷鏈發(fā)往全國。

大湖股份存貨端畸高，流動性不佳。截至2025年上半年，公司存貨余額高達4.46億元，占流動資產(chǎn)比例超50%，遠超健康水平。其中消耗性生物資產(chǎn)（在養(yǎng)魚蟹）達2.84億元，占比63.7%，顯示大量資金沉淀在養(yǎng)殖環(huán)節(jié)。

存貨高企，周轉卻陷入困境。大湖股份存貨周轉率連續(xù)三年下滑，從2023年上半年的0.92次，跌至2024年上半年的0.83次，2025年上半年進一步惡化至0.71次，遠低于行業(yè)平均水平。這意味著公司存貨積壓嚴重，變現(xiàn)能力持續(xù)衰減。

數(shù)據(jù)來源：公司公告、界面新聞研究部

存貨壓力疊加周轉困境，大湖股份直接陷入債務危機。截止至今年上半年，公司資產(chǎn)負債率高達48.03%，同時實際對外擔保累計9400萬元，占最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)比例達11.80%。

當16.8萬畝水域被4.46億存貨壓得喘不過氣，1.36億商譽與9400萬擔保如達摩克利斯之劍高懸，而財務修飾帶來的短暫減虧，掩蓋不了三大業(yè)務根基動搖的殘酷現(xiàn)實。大湖股份的跨界業(yè)務正演變?yōu)橐粓鐾侠蹣I(yè)績的噩夢。

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