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熊園、穆仁文（熊園系國盛證券首席經(jīng)濟學家、中國首席經(jīng)濟學家論壇理事）

事件：2025年1-6月一般財政收入累計11.56萬億，同比-0.3%（1-5月同比-0.3%）；6月一般財政收入1.89萬億，同比-0.31%（5月同比0.1%）。1-6月一般財政支出累計14.13萬億，同比3.4%（1-5月同比4.2%）；6月一般財政支出2.83萬億，同比0.4%（5月同比2.6%）。

核心觀點：上半年財政收支兩端均承壓，尤其是一般財政收支增速較去年底均回落，結構上中央財政支出明顯快于地方，支出重心也向民生相關領域傾斜。6月財政“有喜有憂”，喜在稅收收入增速抬升、土地出讓收入明顯改善、政府性基金支出好轉(zhuǎn)等，憂在非稅收入連續(xù)2個月負增、一般財政支出明顯偏慢、地方財政支出拖累仍明顯等。往后看，繼續(xù)提示：鑒于上半年GDP高增至5.3%，預示下半年GDP增速即便降至4.7%左右、也能基本“保5%”，指向7月底政治局應會有新政策，但難以強刺激、力度上可能更接近“托而不舉”。具體到財政端，發(fā)力仍然分為“兩步走”，當前處于存量政策落地觀察期，后續(xù)將根據(jù)經(jīng)濟情況相機抉擇。

1、上半年看，財政收支兩端均承壓，一般財政收支增速較去年底均回落，政府性基金收入降幅收窄、支出明顯加快，結構上中央發(fā)力明顯快于地方，支出重心也向民生相關領域傾斜。

2、單月看，6月一般財政收入增速由正轉(zhuǎn)負，稅收小幅改善，四大稅種收入表現(xiàn)分化，一般財政支出增速進一步放緩、支出進度也明顯慢于季節(jié)性，中央支出增速繼續(xù)快于地方，基建相關支出增速明顯回落，民生相關支出表現(xiàn)分化。政府性基金收入增速大幅抬升，土地出讓收入加快入庫是主要支撐，但延續(xù)性有待觀察；專項債發(fā)行加快、疊加低基數(shù)支撐，政府性基金支出顯著提速。

3、往后看，繼續(xù)提示：全年“保5%”難度下降，7月底政治局應會有新政策，但難以強刺激、力度上可能更接近“托而不舉”。具體到財政端，發(fā)力仍然分為“兩步走”，當前處于存量政策落地觀察期，后續(xù)將根據(jù)經(jīng)濟情況相機抉擇。

4、短期看，有4點關注：1）財政發(fā)力情況，包括政府債券發(fā)行節(jié)奏以及實物工作量形成情況等；2）出口走勢，以及美國與中國、歐盟的關稅談判進展，關注8.1和8.12兩個時間節(jié)點；3）房價、房地產(chǎn)銷售的實際走勢；4）7月底政治局會議對年內(nèi)經(jīng)濟政策的定調(diào)。

正文如下：

1、6月一般財政收入增速由正轉(zhuǎn)負，稅收小幅改善、非稅收入明顯走弱。四大稅種收入表現(xiàn)分化，工業(yè)生產(chǎn)相關稅種以及消費稅有所改善，個人所得稅增速回落，土地和房地產(chǎn)相關稅收增速降幅收窄。一般財政支出增速進一步放緩、支出進度也明顯慢于季節(jié)性，中央支出增速繼續(xù)快于地方，基建相關支出增速明顯回落，民生相關支出表現(xiàn)分化。

>總量看，6月一般財政收入增速由正轉(zhuǎn)負，稅收小幅改善、非稅收入明顯走弱。6月一般財政收入1.89萬億，同比增速由正轉(zhuǎn)負至-0.31%。其中，稅收收入1.38萬億，同比1.04%，較上月抬升0.47個百分點；非稅收入5184億，同比-3.7%、較上月回落1.46個百分點，也是連續(xù)2個月同比負增，主要原因仍是國有資產(chǎn)盤活較難持續(xù)，非稅收入增速中樞趨于回落，后續(xù)可能會延續(xù)負增。

>稅收收入中，四大稅種收入表現(xiàn)分化，工業(yè)生產(chǎn)相關稅種以及消費稅有所改善，個人所得稅增速回落，土地和房地產(chǎn)相關稅收增速降幅收窄。四大稅種中，增值稅同比5%，較上月回落1.1個百分點，但整體仍處于較高水平，與同期工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)持續(xù)偏強一致；企業(yè)所得稅同比2.7%，較上月抬升2.7個百分點，指向企業(yè)營收邊際可能有所改善；消費稅同比2%，較上月抬升1.5個百分點，5月社零數(shù)據(jù)也有好轉(zhuǎn)；個人所得稅同比6.8%，較上月回落5.5個百分點，年初以來個稅增速波動較大，可能與入庫節(jié)奏、基數(shù)效應等有關。此外，土地和房地產(chǎn)相關稅收同比-4.4%，降幅較上月收窄4.2個百分點，房產(chǎn)稅多增是主要拉動。

>一般財政支出增速進一步放緩、支出進度也明顯慢于季節(jié)性，中央支出增速繼續(xù)快于地方，基建相關支出增速明顯回落，民生相關支出表現(xiàn)分化。6月一般財政支出2.83萬億，同比0.38%、較上月進一步回落2.25個百分點。支出進度來看，6月一般財政支出占全年比重為9.5%，明顯低于季節(jié)性（近三年同期均值為10.6%）。結構上看，中央支出增速繼續(xù)快于地方，中央、地方財政支出增速分別為7.4%和-0.73%，分別較上月回落3.6和1.7個百分點。投向上看，基建方面，整體支出增速同比-9.9%、較上月回落1.1個百分點，其中交通運輸、城鄉(xiāng)社區(qū)、農(nóng)林水相關支出均延續(xù)負增，交通運輸降幅進一步走擴；民生方面，教育、社保相關支出增速回落，衛(wèi)生健康相關支出增速抬升。

2）6月政府性基金收入增速大幅抬升，土地出讓收入加快入庫是主要支撐，但延續(xù)性有待觀察；專項債發(fā)行加快、疊加低基數(shù)支撐，政府性基金支出顯著提速。

>收入端看，6月政府性基金收入3959億，同比由負轉(zhuǎn)正至20.8%，較上月大幅抬升29個百分點。其中，土地出讓收入2990億，同比21.9%、較上月明顯改善，是政府性基金收入的主要支撐。雖然同期百城土地成交面積也由負轉(zhuǎn)正至2.29%，但改善幅度有限，因此傾向于認為土地出讓收入同比大幅改善，可能與年中加快土地出讓收入入庫有關，后續(xù)土地出讓收入可能仍會承壓。

>支出端看，6月政府性基金支出1.41萬億，同比79.2%、較上月大幅抬升70.4個百分點。其中，土地出讓收入安排的支出同比由負轉(zhuǎn)正、為5.87%；扣除土地出讓收入安排的支出后同比大幅增長164.2%、延續(xù)較高增速，一是去年基數(shù)偏低，二是同期專項債發(fā)行明顯加快、相關支出提速。

風險提示：經(jīng)濟超預期下行，外部環(huán)境超預期，政策超預期。