2025年，“新消費(fèi)”火爆到令人瞠目結(jié)舌的程度，泡泡瑪特、老鋪黃金、蜜雪集團(tuán)們的暴漲讓資本市場(chǎng)為之瘋狂。

“新消費(fèi)”火了之后，港股市場(chǎng)前所未有地?zé)狒[，前所未有地受到A股投資者關(guān)注。以至于A股都出現(xiàn)了泡泡瑪特、蜜雪集團(tuán)相關(guān)概念股。

現(xiàn)在，任何一家赴港上市的消費(fèi)類企業(yè)，都會(huì)被投資者拿著放大鏡研究，生怕錯(cuò)過(guò)又一個(gè)暴富機(jī)遇。

八馬茶業(yè)，又要IPO了

2025年港股IPO市場(chǎng)中，最受關(guān)注的當(dāng)屬3月份上市的蜜雪集團(tuán)。

蜜雪冰城的辨識(shí)度、存在感、影響力實(shí)在太強(qiáng)了。一說(shuō)“新式茶飲”，人們第一個(gè)就會(huì)想到蜜雪冰城。但說(shuō)到“傳統(tǒng)茶飲”的代表是誰(shuí)，幾乎所有人都會(huì)一臉問(wèn)號(hào)。

2023年，中國(guó)傳統(tǒng)茶飲市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)3500億元，如此巨大的產(chǎn)業(yè)規(guī)模下，卻未能誕生一家純茶葉類的A股上市公司。

這一現(xiàn)象背后的原因很復(fù)雜，比如：傳統(tǒng)茶飲的小農(nóng)經(jīng)濟(jì)模式缺乏規(guī)模化種植與加工能力；茶葉炒制流行手工技術(shù)，機(jī)械化率不足；茶葉品質(zhì)受產(chǎn)地、季節(jié)、工藝等多重因素影響，定價(jià)體系混亂，無(wú)法形成標(biāo)準(zhǔn)化等等。

港股倒是有兩家茶葉類公司，分別是2011年上市的天福，2023年上市的瀾滄古茶。不過(guò)兩家公司股價(jià)表現(xiàn)都非常拉胯。

天福2024年下跌超過(guò)18%，2025年以來(lái)再度下跌超過(guò)18%；瀾滄古茶2024年下跌超過(guò)23%，2025年以來(lái)下跌超過(guò)41%。

更要命的是，這兩家公司每天成交額只有幾萬(wàn)港元，死水一潭。

目前，天福市值34億港元，瀾滄古茶市值更是僅有3.7億港元，兩者股價(jià)、市值的慘淡跟蜜雪冰城的火爆形成鮮明對(duì)比。

傳統(tǒng)茶飲公司，到底還行不行了？

在資本市場(chǎng)對(duì)傳統(tǒng)茶飲公司的重重疑慮之際，家喻戶曉的八馬茶業(yè)于2025年7月17日獲得中國(guó)證監(jiān)會(huì)境外上市及“全流通”備案，這標(biāo)志著公司完成赴港上市的一個(gè)重要程序。

八馬茶業(yè)擬在香港聯(lián)交所發(fā)行不超過(guò)2913.34萬(wàn)股新股，并推動(dòng)境內(nèi)106名股東持有的4398.7萬(wàn)股未上市股份實(shí)現(xiàn)流通。

不過(guò)，八馬茶業(yè)由于之前遞表六個(gè)月內(nèi)未通過(guò)聆訊，其招股書已自動(dòng)失效。后續(xù)想要赴港上市，得再次更新招股書。

八馬茶業(yè)，IPO屢戰(zhàn)屢敗

按2023年銷售收入計(jì)算，八馬茶業(yè)在中國(guó)高端茶葉市場(chǎng)、烏龍茶市場(chǎng)、紅茶市場(chǎng)均排名第一。其鐵觀音銷量連續(xù)10余年全國(guó)第一，巖茶銷量連續(xù)5年全國(guó)領(lǐng)先。

從這些指標(biāo)看，八馬茶業(yè)是如今中國(guó)最大茶葉公司，因此其赴港上市備受關(guān)注。

八馬茶業(yè)赴港上市并非一帆風(fēng)順，之前在A股上市更是三度折戟。

早在2013年，八馬茶業(yè)就嘗試在A股上市，在中小板、創(chuàng)業(yè)板、主板試了三次，但都以IPO失敗告終。

第一次是2013年在中小板上市失敗，主要原因是行業(yè)屬性與盈利穩(wěn)定性存疑。八馬茶業(yè)給自己定位為“精制茶制造業(yè)”，但該細(xì)分行業(yè)在A股缺乏明確的政策支持。

當(dāng)時(shí)八馬茶葉的招股書顯示，公司營(yíng)收增長(zhǎng)依賴加盟擴(kuò)張，但單店盈利能力未充分披露，引發(fā)監(jiān)管層對(duì)其商業(yè)模式穩(wěn)定性的嚴(yán)重質(zhì)疑。

第二次是2021年在創(chuàng)業(yè)板上市失敗，主要原因是行業(yè)定位矛盾與創(chuàng)新能力不足。這次八馬茶業(yè)將自身歸類為“零售業(yè)”而非“精制茶制造業(yè)”，試圖規(guī)避創(chuàng)業(yè)板對(duì)后者的限制。

但創(chuàng)業(yè)板講究上市的公司符合“三創(chuàng)四新”定位，即“創(chuàng)新、創(chuàng)造、創(chuàng)意”和“新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式”。而八馬茶業(yè)研發(fā)投入低下，2021年研發(fā)費(fèi)用僅占營(yíng)收0.38%，研發(fā)人員僅10來(lái)個(gè)人，顯然不符合相關(guān)要求。

經(jīng)過(guò)三輪問(wèn)詢后，八馬茶業(yè)主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)。

第三次是2022年在主板上市失敗，主要原因是審核環(huán)境收緊與公司戰(zhàn)略調(diào)整滯后。2021年在創(chuàng)業(yè)板上市失敗后，八馬茶業(yè)又準(zhǔn)備換個(gè)地方，申請(qǐng)?jiān)谏罱凰靼迳鲜小?023年初，證監(jiān)會(huì)就其IPO申請(qǐng)?zhí)岢龇浅６嗟膯?wèn)題，要求公司說(shuō)明關(guān)聯(lián)交易方的基本情況、關(guān)聯(lián)交易內(nèi)容、交易金額及占比，交易金額占關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)量比重等等問(wèn)題。

這里要提一下或許跟關(guān)聯(lián)交易有關(guān)的話題。

八馬茶業(yè)實(shí)控人王文彬之子王焜恒，娶了安踏體育創(chuàng)始人丁世忠的女兒丁斯晴；王文彬長(zhǎng)女王佳琳，嫁給了七匹狼實(shí)控人周永偉之子周士淵。

安踏、七匹狼、八馬茶業(yè)都是福建泉州企業(yè)，通過(guò)聯(lián)姻，它們形成了緊密的商業(yè)網(wǎng)絡(luò)。

之前八馬茶業(yè)賣給了七匹狼十幾萬(wàn)的茶葉，雖然不多，但這被市場(chǎng)質(zhì)疑為“美化財(cái)報(bào)”或利益輸送。

2023年全面注冊(cè)制實(shí)施后，主板對(duì)行業(yè)適配性、財(cái)務(wù)指標(biāo)要求更嚴(yán)格。八馬茶業(yè)沿用“零售業(yè)”定位，但證監(jiān)會(huì)在反饋意見中，指出其業(yè)務(wù)模式仍與精制茶制造高度關(guān)聯(lián)，行業(yè)分類合理性受質(zhì)疑。

2023年9月，深交所終止了對(duì)八馬茶業(yè)在主板上市的審核。

典型家族公司，擴(kuò)張速度放緩

八馬茶葉三次沖擊A股失敗的過(guò)程中，投資者越來(lái)越發(fā)現(xiàn)其家族治理模式的問(wèn)題。

八馬茶業(yè)的實(shí)控人是王文彬、王文禮、王文超三兄弟及其配偶，合計(jì)持股62.8%，家族成員包攬了董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、董事會(huì)秘書等關(guān)鍵職位。

王文彬的兒子管銷售，弟弟管生產(chǎn)，堂弟當(dāng)董秘。這種“家族抱團(tuán)”的管理結(jié)構(gòu)，使得外人很難參與公司的核心決策，容易讓外人覺(jué)得公司決策不透明，甚至可能有“一言堂”的風(fēng)險(xiǎn)。

八馬茶業(yè)的家族式管理結(jié)構(gòu)，跟筆者之前文章中提到的中國(guó)辣條巨頭衛(wèi)龍美味，非常非常相似。

與蜜雪冰城這種門店往往爆滿不同，八馬茶業(yè)的門店很多都是門可羅雀。八馬茶業(yè)這能賺到錢嗎？有分析認(rèn)為，八馬茶業(yè)走的是“收取加盟費(fèi)-產(chǎn)品賣給加盟商-讓加盟商將門店開在繁華地段”的商業(yè)模式。

截至2024年9月底，八馬茶業(yè)的線下門店數(shù)量是3498家，其中加盟店數(shù)量為3224家，占比92%。

賺加盟商的錢，這是很多連鎖品牌的人盡皆知“秘密”。

不過(guò)，八馬茶業(yè)過(guò)度依賴“收加盟費(fèi)”的商業(yè)模式，也遇到嚴(yán)重問(wèn)題。招股書顯示，八馬茶業(yè)在2024年前9個(gè)月新開加盟店170家，遠(yuǎn)低于2023年的475家。

過(guò)去幾年，加盟商給八馬茶業(yè)每年大致帶來(lái)50%左右的營(yíng)收，但毛利率僅為46%，遠(yuǎn)低于直營(yíng)店78%的毛利率水平。

加盟商賺不到錢，自然影響八馬茶業(yè)整體擴(kuò)張。

八馬茶業(yè)對(duì)加盟商的管理也是大問(wèn)題。部分加盟店為完成采購(gòu)任務(wù)大舉壓貨，導(dǎo)致存貨積壓。

有的加盟店因質(zhì)量問(wèn)題，比如產(chǎn)品過(guò)期而被起訴，損害了八馬茶業(yè)的品牌形象。

總的來(lái)看，八馬茶業(yè)面臨諸多問(wèn)題，而且每一個(gè)都很不好解決。

現(xiàn)在年輕人都喝蜜雪冰城去了，對(duì)八馬茶業(yè)這種傳統(tǒng)茶飲不感興趣。原因很簡(jiǎn)單，蜜雪冰城幾塊錢一杯，價(jià)格非常親民。而茶葉往往太貴，被認(rèn)為是智商稅，年輕人不愿買單。

比如，八馬茶葉的明星產(chǎn)品賽珍珠1000（250g）售價(jià)約600元，賽珍珠3000（250g）甚至高達(dá)千元以上。

一斤茶葉一兩千塊錢，手里的蜜雪冰城它不香么？

昂貴的售價(jià)，讓八馬茶業(yè)被稱為“茶中茅臺(tái)”。但也許只有中老年人喜歡這個(gè)，年輕人對(duì)真正的茅臺(tái)都沒(méi)興趣，更別說(shuō)什么“茶中茅臺(tái)”了。

回到資本市場(chǎng)，之前三次沖擊A股失敗的經(jīng)歷，以及同行天福、瀾滄古茶這兩年拉胯的表現(xiàn)，都會(huì)嚴(yán)重拉低八馬茶業(yè)在港股的估值水平。

八馬茶葉，就算最后在港股成功上市，似乎也不會(huì)掀起什么浪花。

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