柳儒茜

華爾街見聞

高盛稱，通過分析歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，美元疲軟期間各類資產(chǎn)表現(xiàn)差異顯著，關(guān)鍵在于推動(dòng)美元走弱的具體驅(qū)動(dòng)因素。當(dāng)前美元貶值主要源于投資者減少美國(guó)資產(chǎn)配置意愿和美聯(lián)儲(chǔ)鴿派轉(zhuǎn)向，這些因素本身不會(huì)對(duì)美股美債構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)。高盛建議，面對(duì)弱美元，對(duì)沖美元匯率風(fēng)險(xiǎn)比直接拋售美元資產(chǎn)更有效。

自2025年初以來，美元已從高點(diǎn)下跌8%，高盛預(yù)計(jì)這一趨勢(shì)將延續(xù)。在面對(duì)美元持續(xù)走弱時(shí)，高盛認(rèn)為，對(duì)沖美元匯率風(fēng)險(xiǎn)比直接拋售美元資產(chǎn)更為有效。

8月2日，據(jù)追風(fēng)交易臺(tái)消息，高盛在最新研報(bào)中稱，自2025年初以來美元兌發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣已下跌10%，貿(mào)易加權(quán)基礎(chǔ)上跌幅為8%。盡管美元7月初從低點(diǎn)反彈，但預(yù)計(jì)貶值趨勢(shì)將重新開始。然而，歷史數(shù)據(jù)顯示，美元疲軟時(shí)期其他資產(chǎn)表現(xiàn)可能截然不同，關(guān)鍵在于推動(dòng)美元走弱的具體驅(qū)動(dòng)因素。

高盛分析師DominicWilson和VickieChang在最新研究報(bào)告中指出，如果美元持續(xù)疲軟，分散股票投資、減少美國(guó)市場(chǎng)配置具有一定合理性，新興市場(chǎng)資產(chǎn)可能受益，但對(duì)沖美元匯率的策略價(jià)值超過簡(jiǎn)單減持美元資產(chǎn)的價(jià)值。

高盛認(rèn)為，持續(xù)的美元結(jié)構(gòu)性貶值更可能源于投資者減少對(duì)美國(guó)資產(chǎn)邊際配置的意愿，以及美聯(lián)儲(chǔ)政策的潛在鴿派轉(zhuǎn)向。這些驅(qū)動(dòng)美元走弱的因素本身不會(huì)對(duì)美股或美債構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)。

歷史經(jīng)驗(yàn)：美元貶值期間資產(chǎn)表現(xiàn)差異顯著

據(jù)數(shù)據(jù)顯示，自1980年以來，實(shí)際貿(mào)易加權(quán)美元指數(shù)至少出現(xiàn)過7次超過10%的大幅貶值。通過分析這些歷史時(shí)期的資產(chǎn)表現(xiàn)，高盛發(fā)現(xiàn)除外匯市場(chǎng)本身或黃金等密切相關(guān)資產(chǎn)外，其他資產(chǎn)的表現(xiàn)模式存在顯著差異。

在美元貶值期間，美國(guó)股市更多時(shí)候是上漲的，但往往以美元計(jì)價(jià)跑輸海外市場(chǎng)，但在發(fā)達(dá)市場(chǎng)中，這種跑輸幅度往往很小，在對(duì)沖匯率影響后，美股實(shí)際上并未跑輸。

在美元貶值期間，美國(guó)國(guó)債收益率和收益率差既有上升也有下降的情況，顯示利率走勢(shì)與美元走弱并無固定關(guān)系。

值得注意的是，黃金在所有美元貶值期間均錄得上漲，體現(xiàn)了其在大宗商品體系中的貨幣屬性。而石油等其他大宗商品雖然上漲頻率更高，但表現(xiàn)一致性相對(duì)較差。

宏觀驅(qū)動(dòng)因素分析：三大因素主導(dǎo)美元走勢(shì)

高盛在研報(bào)中構(gòu)建了基于美股、美債和美元三項(xiàng)資產(chǎn)的分析模型，提取出“美國(guó)增長(zhǎng)”、“美國(guó)貨幣政策”和“非美國(guó)/風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”三個(gè)因子。

研究發(fā)現(xiàn)，雖然市場(chǎng)對(duì)美國(guó)增長(zhǎng)預(yù)期的變化在各個(gè)美元貶值期間并不一致，所有美元貶值期間都涉及偏鴿派的美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向以及美國(guó)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升或非美積極因素的組合。

今年以來的多個(gè)事件印證了這一分析框架：美國(guó)增長(zhǎng)擔(dān)憂、美聯(lián)儲(chǔ)政策預(yù)期轉(zhuǎn)鴿、歐洲增長(zhǎng)預(yù)期上調(diào)、美國(guó)財(cái)政可持續(xù)性擔(dān)憂以及美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性擔(dān)憂，都從不同角度推動(dòng)了美元走弱，但對(duì)其他資產(chǎn)的影響各不相同。

具體來看：

美國(guó)增長(zhǎng)擔(dān)憂往往導(dǎo)致美元和美股同時(shí)走弱，并對(duì)美債收益率形成下行壓力。

美聯(lián)儲(chǔ)政策寬松預(yù)期則會(huì)削弱美元，同時(shí)壓低美國(guó)收益率并推高美股。

歐洲增長(zhǎng)前景改善雖然也會(huì)削弱美元，但伴隨著美股上漲和美債收益率上升。

投資策略：對(duì)沖優(yōu)于減持

基于歷史分析和當(dāng)前市場(chǎng)狀況，高盛提出了明確的投資建議。

高盛認(rèn)為，投資者持續(xù)減少對(duì)美國(guó)資產(chǎn)邊際配置的意愿將導(dǎo)致進(jìn)一步的結(jié)構(gòu)性美元貶值?；鶞?zhǔn)情形下，美聯(lián)儲(chǔ)政策也可能比預(yù)期更加鴿派。這些美元走弱的驅(qū)動(dòng)因素未必對(duì)美國(guó)股票或債券構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于股票投資，高盛表示，如果美元持續(xù)疲軟，確實(shí)存在分散投資、減少美國(guó)市場(chǎng)配置的合理性，新興市場(chǎng)資產(chǎn)在基準(zhǔn)情形下可能受益。高盛稱：

然而，考慮到許多美元疲軟時(shí)期對(duì)沖后的美股回報(bào)與全球市場(chǎng)相當(dāng)，對(duì)美國(guó)股票配置進(jìn)行外匯對(duì)沖的論據(jù)比減持美國(guó)股票的論據(jù)更為有力。

高盛還特別指出，圍繞美國(guó)財(cái)政政策或美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的更深層結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)可能變得更加突出，在推動(dòng)美元進(jìn)一步承壓的同時(shí)，也可能推高收益率曲線并對(duì)美股構(gòu)成一定風(fēng)險(xiǎn)。

這些尾部風(fēng)險(xiǎn)是當(dāng)前在投資組合中配置美元看跌頭寸可能獨(dú)立有用的關(guān)鍵原因，同時(shí)也強(qiáng)化了向非美國(guó)資產(chǎn)適度分散投資的必要性。

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