阿衍

（來源：一觀大勢）

?美國就業(yè)數(shù)據(jù)被大幅下修或使得市場上修對美國經(jīng)濟(jì)韌性的擔(dān)憂，國債等債券利息收入恢復(fù)征收增值稅或系統(tǒng)性影響股債配置性價(jià)比。權(quán)益資產(chǎn)中，我們對經(jīng)濟(jì)景氣預(yù)期持續(xù)上修、國家高度支持資本市場發(fā)展、市場流動性穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸改善以及微觀交易結(jié)構(gòu)穩(wěn)固優(yōu)化的A股高度樂觀。對經(jīng)濟(jì)衰退短期難以證實(shí)的美股相對樂觀。大宗商品中，我們認(rèn)為原油價(jià)格或仍受到供給與需求端的雙向壓制。全球外匯中，我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨勢穩(wěn)中向好、相較于其他主要經(jīng)濟(jì)體增長動能韌性較強(qiáng)有望支撐人民幣匯率中樞穩(wěn)定。

?多重因素有望支持中國資產(chǎn)繼續(xù)表現(xiàn)，我們維持對A股的戰(zhàn)術(shù)性超配觀點(diǎn)。中國科技突破與新興產(chǎn)業(yè)主題交易熱度持續(xù)高漲，總量政策預(yù)期穩(wěn)定以及基建財(cái)政邊際發(fā)力提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資者的資產(chǎn)配置再平衡行為有望支持流動性充裕穩(wěn)定，市場調(diào)整有利于微觀交易結(jié)構(gòu)穩(wěn)固優(yōu)化。上述因素均有望繼續(xù)支持中國權(quán)益表現(xiàn)，我們認(rèn)為中國權(quán)益資產(chǎn)階段性具備極高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比與戰(zhàn)術(shù)性配置價(jià)值。

?經(jīng)濟(jì)衰退短期或難以證實(shí)，我們維持對美股的戰(zhàn)術(shù)性超配觀點(diǎn)。隨著美國與海外各國關(guān)稅協(xié)定陸續(xù)落地，投資者對美國貿(mào)易政策預(yù)期逐漸鈍化。短期美國經(jīng)濟(jì)韌性或由于就業(yè)數(shù)據(jù)修正而受市場質(zhì)疑，但偏低的失業(yè)率與較高的時(shí)薪增速或難以輕易證實(shí)經(jīng)濟(jì)衰退，市場對美股定價(jià)因子的預(yù)期仍有修正空間。我們認(rèn)為美股階段性具備較高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比與戰(zhàn)術(shù)性配置價(jià)值。

?原油供需仍偏弱，我們維持對原油的戰(zhàn)術(shù)性低配觀點(diǎn)。近期全球地緣政治形勢溫和，投資者對于原油供給的擔(dān)憂減弱;全球原油需求仍相對偏弱，OPEC+持續(xù)推進(jìn)原油增產(chǎn)計(jì)劃，特朗普政府的政策導(dǎo)向亦傾向于低油價(jià)。預(yù)計(jì)原油價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)承壓。

?風(fēng)險(xiǎn)偏好高企有利于支持人民幣匯率，我們維持對人民幣的戰(zhàn)術(shù)性標(biāo)配觀點(diǎn)。中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中向好，相較于其他主要經(jīng)濟(jì)體增長動能韌性較強(qiáng)，近期景氣預(yù)期持續(xù)上修有望支撐人民幣匯率中樞穩(wěn)定升值。預(yù)計(jì)在全球宏觀環(huán)境愈加復(fù)雜的背景下，人民幣匯率整體將呈現(xiàn)雙向波動的態(tài)勢。

?風(fēng)險(xiǎn)提示：分析維度存在局限性，模型設(shè)計(jì)存在主觀性，歷史與預(yù)期數(shù)據(jù)存在偏差，市場一致預(yù)期調(diào)整，量化模型局限性。

01

大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧與資產(chǎn)配置觀點(diǎn)

我們以周報(bào)的形式回顧上周（2025年7月28日至2025年8月3日，下文同）周內(nèi)市場關(guān)注度高、對大類資產(chǎn)影響較大的事件或數(shù)據(jù)，并進(jìn)行必要點(diǎn)評，同時(shí)及時(shí)更新我們的戰(zhàn)術(shù)性主動配置觀點(diǎn)。戰(zhàn)術(shù)性配置觀點(diǎn)反映了我們對某項(xiàng)資產(chǎn)在未來1~3個月內(nèi)相較于其他資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比的預(yù)期。

1.1.大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧

1.2.近期重要事件回顧

美聯(lián)儲維持政策利率不變，兩票委支持降息。2025年7月30日，美聯(lián)儲主席鮑威爾宣布聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間仍維持在4.25%至4.50%。自特朗普上臺以來，美聯(lián)儲FOMC會議已經(jīng)連停止降息。然而美聯(lián)儲內(nèi)部對于本次利率決議存在較大分歧，美聯(lián)儲理事沃勒和特朗普提名的美聯(lián)儲負(fù)責(zé)金融監(jiān)管副主席鮑曼均反對保持利率不變，為2025年以來出現(xiàn)反對票最多的一次。

美國非農(nóng)數(shù)據(jù)大幅弱于預(yù)期，前兩月數(shù)據(jù)被大幅下修。2025年8月1日，美國勞工統(tǒng)計(jì)局公布的美國7月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)為7.3萬人，大幅弱于市場預(yù)期的10.3萬人，且5、6兩月的就業(yè)人數(shù)數(shù)據(jù)被大幅下修：5月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)下修12.5萬，從原先的14.4萬修正為1.9萬；6月則下修13.3萬，從14.7萬修正為1.4萬。修正后，5月和6月的新增就業(yè)減少了25.8萬。出于對就業(yè)數(shù)據(jù)的不滿，美國總統(tǒng)特朗普宣布其已下令解雇勞工部下屬的勞工統(tǒng)計(jì)局局長埃麗卡·麥肯塔弗，并指控她“出于政治目的操縱就業(yè)數(shù)據(jù)”。

國債等債券利息收入恢復(fù)征收增值稅。財(cái)政部、國家稅務(wù)總局發(fā)布《關(guān)于國債等債券利息收入增值稅政策的公告》，宣布對8月8日及以后新發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，恢復(fù)征收增值稅。對在該日期之前已發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期。

1.3.重要事件定價(jià)分析

美國就業(yè)數(shù)據(jù)被大幅下修或使得市場上修對美國經(jīng)濟(jì)韌性的擔(dān)憂。美國經(jīng)濟(jì)在高利率背景下尚能維持韌性是美國權(quán)益表現(xiàn)較好與推高實(shí)際利率的重要前提，這個前提被市場逐漸質(zhì)疑。隨著原勞工統(tǒng)計(jì)局局長被解聘，預(yù)計(jì)后任局長在公布數(shù)據(jù)時(shí)，有更高概率與特朗普的政策主張相呼應(yīng)，而偏弱的就業(yè)數(shù)據(jù)也為鮑威爾調(diào)整貨幣政策提供了空間。在就業(yè)數(shù)據(jù)與貨幣政策被政治博弈所影響的背景下，市場對于美聯(lián)儲貨幣政策的預(yù)期或傾向于往寬松方向調(diào)整。

國債等債券利息收入恢復(fù)征收增值稅或系統(tǒng)性影響股債配置性價(jià)比。在政策調(diào)整初期，受益于免稅優(yōu)勢，存量債券或?qū)㈦A段性獲得資金青睞，配置需求有所上升。然而，隨著后續(xù)新債逐步發(fā)行，收益率結(jié)構(gòu)可能重新定價(jià)，存量債券的相對吸引力將逐漸減弱。在此背景下，機(jī)構(gòu)投資者可能逐步調(diào)整資產(chǎn)配置策略，增加對權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例。這一轉(zhuǎn)向不僅可能系統(tǒng)性壓縮股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，還將相對削弱債券在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的配置性價(jià)比，進(jìn)而推動市場偏好從固定收益向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遷移。

綜上所述，我們維持此前的戰(zhàn)術(shù)性大類資產(chǎn)配置觀點(diǎn)。權(quán)益資產(chǎn)中，我們對經(jīng)濟(jì)景氣預(yù)期持續(xù)上修、國家高度支持資本市場發(fā)展、市場流動性穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸改善以及微觀交易結(jié)構(gòu)穩(wěn)固優(yōu)化的A股高度樂觀。對經(jīng)濟(jì)衰退短期難以證實(shí)的美股相對樂觀。大宗商品中，我們認(rèn)為原油價(jià)格或仍受到供給與需求端的雙向壓制。全球外匯中，我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行趨勢穩(wěn)中向好、相較于其他主要經(jīng)濟(jì)體增長動能韌性較強(qiáng)有望支撐人民幣匯率中樞穩(wěn)定。

1.4.重點(diǎn)資產(chǎn)戰(zhàn)術(shù)性配置觀點(diǎn)

多重因素有望支持中國資產(chǎn)繼續(xù)表現(xiàn)，我們維持對A股的戰(zhàn)術(shù)性超配觀點(diǎn)至超配。中國科技突破與新興產(chǎn)業(yè)主題交易熱度持續(xù)高漲，總量政策預(yù)期穩(wěn)定以及基建財(cái)政邊際發(fā)力提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，投資者的資產(chǎn)配置再平衡行為有望支持流動性充裕穩(wěn)定，市場調(diào)整有利于微觀交易結(jié)構(gòu)穩(wěn)固優(yōu)化。上述因素均有望繼續(xù)支持中國權(quán)益表現(xiàn)，我們認(rèn)為中國權(quán)益資產(chǎn)階段性具備極高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比與戰(zhàn)術(shù)性配置價(jià)值。

經(jīng)濟(jì)衰退短期或難以證實(shí)，我們維持對美股的戰(zhàn)術(shù)性超配觀點(diǎn)。隨著美國與海外各國關(guān)稅協(xié)定陸續(xù)落地，投資者對美國貿(mào)易政策預(yù)期逐漸鈍化。短期美國經(jīng)濟(jì)韌性或由于就業(yè)數(shù)據(jù)修正而受市場質(zhì)疑，但偏低的失業(yè)率與較高的時(shí)薪增速或難以輕易證實(shí)經(jīng)濟(jì)衰退，市場對美股定價(jià)因子的預(yù)期仍有修正空間。我們認(rèn)為美股階段性具備較高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比與戰(zhàn)術(shù)性配置價(jià)值。

原油供需仍偏弱，我們維持對原油的戰(zhàn)術(shù)性低配觀點(diǎn)。近期全球地緣政治形勢溫和，投資者對于原油供給的擔(dān)憂減弱;全球原油需求仍相對偏弱，OPEC+持續(xù)推進(jìn)原油增產(chǎn)計(jì)劃，特朗普政府的政策導(dǎo)向亦傾向于低油價(jià)。預(yù)計(jì)原油價(jià)格或?qū)⒗^續(xù)承壓。

風(fēng)險(xiǎn)偏好高企有利于支持人民幣匯率，我們維持對人民幣的戰(zhàn)術(shù)性標(biāo)配觀點(diǎn)。中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中向好，相較于其他主要經(jīng)濟(jì)體增長動能韌性較強(qiáng)，近期景氣預(yù)期持續(xù)上修有望支撐人民幣匯率中樞穩(wěn)定升值。預(yù)計(jì)在全球宏觀環(huán)境愈加復(fù)雜的背景下，人民幣匯率整體將呈現(xiàn)雙向波動的態(tài)勢。

基于發(fā)布于2025年2月的《主動大類資產(chǎn)配置研究體系簡析》中所述的研究框架，并結(jié)合增量信息分析，我們的戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置觀點(diǎn)更新如下：

02

戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合追蹤

基于戰(zhàn)術(shù)性主動觀點(diǎn)，我們設(shè)置戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合，并對其表現(xiàn)進(jìn)行追蹤。

我們構(gòu)建的模型細(xì)節(jié)如下：

1、調(diào)倉方式：我們每周審視一次組合資產(chǎn)配置與觀點(diǎn)邊際變化情況，如果發(fā)生調(diào)倉交易，則交易日期為審核日之后的下一個交易日。在觀點(diǎn)沒有發(fā)生顯著變化的情況下，我們通常固定地以月度頻率重新審視投資組合運(yùn)作情況，并根據(jù)實(shí)際情況調(diào)整資產(chǎn)配置權(quán)重。但當(dāng)我們的主動觀點(diǎn)發(fā)生邊際變化時(shí)，會基于變化顯著程度與驅(qū)動因子對投資組合的配置權(quán)重進(jìn)行不定期調(diào)整，以保持投資組合的靈活性。

2、換手率限制：月雙邊換手率不得超過60%。

3、比較基準(zhǔn)：戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合比較基準(zhǔn)=20%×全球主要權(quán)益等權(quán)指數(shù)+10%×短久期國債+20%×長久期國債+10%×短久期美債+20%×長久期美債+6%×黃金+4%×原油+10%×CRB商品綜合指數(shù)。

2.1.戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合

2.1.1.組合運(yùn)行情況

上周，戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合收益率為-0.64%。截至2025年8月3日，相對于基準(zhǔn)指數(shù)，通用版戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合實(shí)現(xiàn)累計(jì)超額收益率2.57%（年化2.35%），累計(jì)絕對收益率7.59%（年化6.92%）。

戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置組合覆蓋標(biāo)的最新權(quán)重與表現(xiàn)情況如下。

分析維度存在局限性：研究框架基于分析師觀點(diǎn)，分析維度或無法完全反映市場定價(jià)因素。

模型設(shè)計(jì)存在主觀性：宏觀因子模型的因子與權(quán)重選取基于主客觀相結(jié)合，客觀部分源自量化回測，而主觀部分則源自經(jīng)驗(yàn)與判斷，或存在一定偏差。

歷史與預(yù)期數(shù)據(jù)存在偏差：報(bào)告所采用的歷史數(shù)據(jù)與預(yù)期數(shù)據(jù)或無法精準(zhǔn)代表市場實(shí)際預(yù)期。

市場一致預(yù)期調(diào)整：報(bào)告結(jié)論均基于市場一致預(yù)期中性假設(shè)，如若超預(yù)期事件發(fā)生導(dǎo)致市場預(yù)期與對應(yīng)宏觀因子發(fā)生調(diào)整，或?qū)е履Ｐ徒Y(jié)論發(fā)生改變。

量化模型局限性：本結(jié)論僅從量化模型推導(dǎo)得出，與研究所其他研究團(tuán)隊(duì)的觀點(diǎn)不重合。有關(guān)研究所其他研究團(tuán)隊(duì)對上述行業(yè)的觀點(diǎn)，請參考相關(guān)已發(fā)布的研究報(bào)告。

(完)我是侯門嫡女,盲眼失身后,委身竹馬做妾

真心安利《侯門嫡女:一世盛歡》為何能看過就被吸引到!

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