01

大漲！

在多重利好因素的推動下，游戲股成為資本市場的香餑餑。

政策面持續(xù)釋放積極信號，今年上半年，累計有812款新游戲獲批，其中國產(chǎn)游戲版號757個，進口游戲版號55個。與2024年上半年的628個相比，獲批的國產(chǎn)游戲版號增長超20%。

版號發(fā)放數(shù)量的穩(wěn)定增長，為游戲行業(yè)注入了強心針，也讓支持國產(chǎn)游戲行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的態(tài)勢愈發(fā)清晰。

以上海為例，2025年7月，上海市政府發(fā)布《促進軟件和信息服務(wù)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展若干措施》。其中明確提出“試點將境內(nèi)外資企業(yè)在上海研發(fā)生產(chǎn)的游戲視同國產(chǎn)游戲”，以此降低外資游戲內(nèi)容的準入壁壘；同時，還將與國家層面做好對接，引導(dǎo)會展經(jīng)濟融入游戲產(chǎn)業(yè)。

政策推動的技術(shù)交流、文化融合和產(chǎn)業(yè)升級，將為中國游戲行業(yè)從“規(guī)模擴張”向“價值創(chuàng)造”轉(zhuǎn)型提供關(guān)鍵動能。

另外，AI技術(shù)的深度應(yīng)用也給游戲行業(yè)帶來全新的認知。

極測信息CEO王俊表示，AI在游戲行業(yè)的應(yīng)用正沿著雙軌并行：一方面作為生產(chǎn)力工具持續(xù)推動降本增效，另一方面則作為體驗引擎重構(gòu)游戲內(nèi)核，改寫游戲內(nèi)容的生產(chǎn)邏輯。

AI技術(shù)不僅是游戲行業(yè)的“效率工具”，更是“創(chuàng)新引擎”——它讓開發(fā)更高效、體驗更個性、運營更精準，同時降低了行業(yè)門檻，推動游戲從“娛樂產(chǎn)品”向“虛實融合的數(shù)字生態(tài)”演進。

未來，隨著大模型、生成式AI的進一步發(fā)展，游戲也可能成為“人類想象力的終極載體”！

在這場游戲股的狂歡中，ST華通（維權(quán)）無疑是最耀眼的那顆星。

去年8月末，該公司股價曾低至每股3元左右，但震蕩走高，至今股價累計漲幅超400%！2024年11月被ST后，其股價不僅沒有一蹶不振，反而開啟了火箭式上漲，總市值一度超1000億元，一躍成為A股游戲板塊的市值龍頭。

ST華通能在逆境中實現(xiàn)如此驚人的逆襲，主要得益于其出色的業(yè)績表現(xiàn)。

2025年第一季度，ST華通營收高達81.45億元，同比增長91.12%；歸母凈利潤達到13.50億元，同比大幅增長107.2%，單季利潤已超去年全年水平。

讓華通業(yè)績爆表的關(guān)鍵因素是旗下點點互動在游戲出海領(lǐng)域的卓越表現(xiàn)。

近年來，國內(nèi)游戲市場競爭日益激烈，出海成為眾多游戲廠商尋求突破的重要方向。點點互動敏銳地捕捉到了這一趨勢，憑借其深厚的技術(shù)積累和精準的市場定位，成功打造出多款爆款游戲，在海外市場收獲了巨大成功。

旗下全球首款冰雪題材SLG手游《WhiteoutSurvival》，連續(xù)10個月蟬聯(lián)SensorTower中國出海手游收入榜冠軍，全球累計收入達22.5億美元，僅2025年Q1海外流水就超8億元。

該產(chǎn)品通過"冰雪題材+SLG玩法"的差異化定位，精準切入歐美市場，同時結(jié)合AI用戶畫像技術(shù)實現(xiàn)買量ROI提升30%。國內(nèi)版本《無盡冬日》則依托微信生態(tài)，首月登頂小游戲暢銷榜并持續(xù)霸榜，貢獻超3億元收入。

其暴漲也讓不少投資者賺得盆滿缽滿，其中愷英網(wǎng)絡(luò)成為了最大的受益者之一。

通過旗下子公司海南騎兵網(wǎng)絡(luò)科技有限公司，愷英網(wǎng)絡(luò)在今年第一季度首次進入ST華通前十大股東名單，持股數(shù)量高達1億股。隨著ST華通股價的一路飆升，愷英網(wǎng)絡(luò)的持股市值大幅增長，賬面浮盈超過5億元，投資收益十分可觀。

02

造假風(fēng)波陣痛

然而，回顧ST華通（原世紀華通，002602）的財務(wù)造假事件，仍讓人心里難安。

2024年11月8日，世紀華通因財務(wù)造假問題被罰款800萬元，公司及多名責(zé)任人被處以總計1400萬元的罰款，公司股票更名為“ST華通”，這場資本市場的“風(fēng)暴”，瞬間將ST華通推上風(fēng)口浪尖。

經(jīng)中國證監(jiān)會調(diào)查，2018-2022年間，世紀華通的年報存在嚴重虛假記載。在商譽確認環(huán)節(jié)，2018年未依規(guī)進行商譽減值測試，少計準備6236.30萬元；2019-2022年間，更是累計高估商譽達12206.95萬元。

在收入核算方面，公司通過一系列違規(guī)操作虛構(gòu)利潤。2020年，虛構(gòu)《千年3》著作權(quán)交易，虛增利潤3.3億元；提前確認《彩虹聯(lián)萌》收入，肆意操縱財報數(shù)據(jù)。

這些造假行為給ST華通自身帶來了巨大打擊。

自公告發(fā)布之日起，其股價如自由落體般下跌超過5%，總市值在短時間內(nèi)迅速縮水至362億元。

即便公司2024年三季度交出了實現(xiàn)營收62.53億元，同比增長67.29%；凈利潤6.45億元，同比增長14.95%的亮眼成績單，可財務(wù)造假的陰霾太過濃重，投資者對其財務(wù)數(shù)據(jù)的真實性已產(chǎn)生深深懷疑，信心的重建談何容易。

為化解信任危機，ST華通從2024年四季度起著手整改：

先是重構(gòu)治理架構(gòu)，罷免核心責(zé)任人并引入四大背景財務(wù)負責(zé)人，同時成立獨立董事牽頭的合規(guī)審計委員會，按季度開展內(nèi)控檢查；繼而重塑財務(wù)體系，聘請普華永道追溯調(diào)整?2018-2022年財務(wù)數(shù)據(jù)，調(diào)減商譽并沖銷虛增利潤，還建立起游戲收入確認三審機制。

業(yè)務(wù)層面則聚焦核心賽道，剝離非核心子公司回籠資金，將研發(fā)投入占比提升至18%，2025年一季度新獲3款游戲版號；此外通過舉辦線上說明會、發(fā)布整改白皮書，以及實控人增持股份并承諾3年不減持等舉措，全力修復(fù)投資者關(guān)系。

但羅馬并非一日建成，信任的建立同樣需要漫長的沉淀與積累，而摧毀它往往只需一瞬。盡管ST華通已采取一系列整改措施，但信任的重塑絕非一蹴而就。

股市的生命力，在于每一份財報的真實與每一次披露的坦誠，投資者在關(guān)注公司業(yè)績反彈的同時，仍會時刻警惕其是否會重蹈財務(wù)問題的覆轍。

這種持續(xù)的信任顧慮，無疑會對公司的長期發(fā)展形成潛在制約。

03

能否持續(xù)增長？

ST華通目前營收和利潤增長勢頭強勁，但這種增長能否持續(xù)，也仍存在較大的不確定性。

點點互動作為集團的營收支柱，貢獻了高達70%的收入，而旗下爆款游戲《WhiteoutSurvival》更是獨占鰲頭，單款產(chǎn)品占比超40%。這種“一超多強”的產(chǎn)品格局，雖在當(dāng)下支撐起公司的業(yè)績大廈，但產(chǎn)品依賴度過高也讓其根基變得脆弱。

一旦《WhiteoutSurvival》的熱度出現(xiàn)下滑，而新游戲又未能及時填補空缺，ST華通的營收恐將遭受重創(chuàng)。盡管旗下《Kingshot》在上線后表現(xiàn)亮眼，躋身出海收入榜前列，但游戲市場變幻莫測，它能否復(fù)制《WhiteoutSurvival》的成功，持續(xù)保持強勁的吸金能力，仍充滿不確定性。

游戲行業(yè)的歷史經(jīng)驗表明，不少曾經(jīng)的爆款游戲在續(xù)作或新品推出時遭遇滑鐵盧，ST華通若想打破產(chǎn)品依賴的困局，需要在豐富產(chǎn)品矩陣、提升新品成功率方面持續(xù)發(fā)力。

同時，銷售費用的激增也成為不容忽視的隱憂。數(shù)據(jù)顯示，2025年第一季度銷售費用同比增長150%，這在一定程度上壓縮了公司的利潤空間。

如果未來公司不能有效控制銷售費用，或者市場競爭加劇導(dǎo)致獲客成本進一步上升，那么公司的盈利能力將面臨嚴峻考驗。

在游戲行業(yè)買量成本持續(xù)高企的當(dāng)下，如此激進的銷售投入或許是為了維持《WhiteoutSurvival》等核心產(chǎn)品的市場熱度，以及為新游《Kingshot》快速打開市場，但這種“以費換量”的模式可能難以為繼。

若未來公司無法建立更高效的流量轉(zhuǎn)化體系以控制銷售費用，或市場競爭加劇導(dǎo)致單用戶獲取成本進一步攀升，其凈利潤增長的持續(xù)性將面臨嚴峻考驗。

畢竟，過度依賴銷售投入拉動的業(yè)績增長，如同沙灘上堆砌的城堡，在行業(yè)周期波動與競品沖擊下極易崩塌。

近年，游戲行業(yè)也逐漸進入白熱化階段。2025年下半年，米哈游的《絕區(qū)零》、網(wǎng)易的《燕云十六聲》等重磅競品將密集上線。這些游戲憑借大廠的品牌號召力、雄厚的研發(fā)實力與獨特的玩法設(shè)計，極有可能分流ST華通的核心玩家群體。

與競爭對手相比，ST華通在研發(fā)投入上存在明顯短板。

目前其研發(fā)費用率僅為5%，遠低于完美世界的34.6%。在游戲行業(yè)，研發(fā)投入是保持技術(shù)領(lǐng)先與產(chǎn)品創(chuàng)新的關(guān)鍵。缺乏足夠的研發(fā)投入，意味著公司在游戲畫質(zhì)提升、玩法創(chuàng)新、等方面可能落后于競爭對手。

長此以往，ST華通在市場競爭中恐將陷入被動局面，新游戲難以脫穎而出，老游戲的用戶粘性也會逐漸降低。

ST華通的業(yè)績爆發(fā)如同一場盛大的煙火，絢爛奪目卻也暗藏著短暫易逝的風(fēng)險。產(chǎn)品依賴這座“獨木橋”讓其在市場風(fēng)浪中搖搖欲墜，而在白熱化的行業(yè)競爭中研發(fā)投入的短板又使其難以從容應(yīng)對。

若想讓這份繁榮得以延續(xù)，ST華通必須正視這些潛藏的危機，在產(chǎn)品多元化布局、研發(fā)實力提升上拿出實打?qū)嵉呐e措，唯有如此，才能真正在游戲行業(yè)的浪潮中站穩(wěn)腳跟，從短期的業(yè)績爆發(fā)走向長期的穩(wěn)健發(fā)展。

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