商業(yè)
朱天天 清融
但據(jù)不少機構(gòu)測算，
楊亮
4小時前
哪：些對沖策【略最受，關(guān)】注
2025-08-05 05:59:13
47952
根據(jù)財政部和國家稅務(wù)總局通知，自8月8日起，新發(fā)行的國債、地方債、金融債利息收入將恢復(fù)征收增值稅。作為債市的主要投資機構(gòu)，銀行因此面臨的增量稅負壓力受到市場關(guān)注。
根據(jù)部分機構(gòu)靜態(tài)測算，上述調(diào)整在2025~2027年帶來的增量稅收將分別超過300億元、600億元、900億元。那么，銀行營收將受到多大影響？
據(jù)機構(gòu)靜態(tài)測算，此次稅收政策調(diào)整或給銀行下一年度帶來增量稅收成本230億元左右，每年營收的影響在0.4%左右，利潤影響在0.95%左右。但通過銀行動態(tài)調(diào)整，影響將小于靜態(tài)測算結(jié)果。
從應(yīng)對方式看，有業(yè)內(nèi)人士表示，短期內(nèi)，銀行可能會通過增配老券、調(diào)整金融投資結(jié)構(gòu)等方式對沖影響。長期來看，一方面，銀行將更加重視交易能力的提升；另一方面，加大委外投資規(guī)模可能也是一大趨勢。
新規(guī)后銀行稅負壓力如何
過去，我國國債、地方債、金融債均免繳利息收入部分的增值稅。自8月8日起，在該日期之后（含當日）新發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券的利息收入，將被恢復(fù)征收增值稅。
據(jù)多家機構(gòu)分析，新規(guī)實施后，銀行自營投資國債、地方債、金融債的票息部分增值稅率為6%，資管產(chǎn)品稅率為3%，公募基金的免稅優(yōu)勢可能不復(fù)存在，但同業(yè)存單暫不受影響。
盡管新規(guī)明確了“新老劃斷”原則，即8月8日之前已發(fā)行的國債、地方政府債券、金融債券（包含在8月8日之后續(xù)發(fā)行的部分）的利息收入，繼續(xù)免征增值稅直至債券到期，但據(jù)不少機構(gòu)測算，機構(gòu)投資者依然面臨明顯的增量稅負壓力。
據(jù)財通證券以6%增值稅測算，上述調(diào)整在2025~2027年帶來的增量稅收分別約為321億元、648億元、988億元。到達穩(wěn)態(tài)后，假設(shè)目前相關(guān)存量債券均取消免稅，則每年提供財政收入約2086億元；如果以2021年~2024年債券余額增速均值11.3%計算，到2035年增量稅收可達6576億元。
在此背景下，銀行作為債市主要投資者所面臨的稅負壓力尤其受到關(guān)注。
去年以來，因為凈息差承壓、資產(chǎn)荒持續(xù)，加上逆周期調(diào)節(jié)政策加碼帶來債券發(fā)行增加，銀行業(yè)普遍加大了債券配置力度，相關(guān)收益對經(jīng)營業(yè)績形成了一定支撐。
根據(jù)央行一季度貨幣政策執(zhí)行報告，從市場投資者結(jié)構(gòu)看，目前國有大型銀行持有全市場30%左右的債券，絕大部分為持有到期，其債券交易量僅占全市場的5%左右；債券持有量比重較低和風(fēng)控管理能力相對較弱的中小金融機構(gòu)和理財資管產(chǎn)品交易量占比超過80%。
對于此次政策調(diào)整對銀行的稅負成本影響，有資深金融研究人士對第一財經(jīng)表示，截至去年年末，A股上市銀行自營投資相關(guān)的債券規(guī)模約為70萬億元，其中，國有大行、股份行分別占比74%、20%左右，區(qū)域銀行占比不足10%。在一定假設(shè)條件（債券投資到期日平均3年，到期后資金全部用于認購今年8月8日及之后新發(fā)行的同類同期限債券）下，靜態(tài)測算上市銀行每年增值稅成本將增加230億元左右，其中國有大行預(yù)計稅負增量約170億元。
另據(jù)中泰證券靜態(tài)測算，銀行新投政府債、金融債的稅收成本增加，下一年稅收成本增加約232億元，對銀行營收影響約為0.4%，對稅前利潤影響約0.95%。
“具體到2025年來看，由于新政策8月份才開始，因此對2025年的營收利潤影響會小于上述測算值。”中泰證券研究所所長、金融業(yè)分析師戴志鋒在報告中表示，新券對老券置換預(yù)計到2029年完成，期間所帶來的5年累積稅收成本增加為1439億元，占比2025年預(yù)測營收的2.7%左右。
銀行作為債券發(fā)行人，發(fā)行成本也將受到新規(guī)影響。中泰證券上述報告指出，商業(yè)銀行發(fā)行金融債的利息支出上升，但該部分規(guī)模相對不大，且每年僅置換其中的一部分，因此相關(guān)影響相對較小。數(shù)據(jù)顯示，目前全市場金融債的存量規(guī)模約為15.7萬億元。
另外值得注意的是，考慮到新規(guī)“新老劃斷”方式利好老券，戴志鋒認為，短期內(nèi)，若老券因市場配置意愿較強而收益率持續(xù)下行，銀行TPL（以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)）和OCI（以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產(chǎn)）賬戶的浮盈可對上述負面影響形成一定程度的對沖。
有哪些對沖策略
“實操過程中，銀行存在動態(tài)調(diào)整空間。”上述金融研究人士表示，銀行可以通過增配老券或同業(yè)存單等仍免稅品種對沖影響，新券利率在免稅優(yōu)勢消失后上行也可形成對沖。
綜合受訪人士觀點，除了在資產(chǎn)配置選擇上的重新考慮，銀行未來有三方面動作值得關(guān)注：一是增配稅優(yōu)券種，二是調(diào)整金融投資結(jié)構(gòu)，三是長期角度或強化交易能力，同時增加委外投資規(guī)模。
從自營投資角度，銀行投資的金融資產(chǎn)在會計上分為TPL、OCI、AC（以攤余成本計量的金融資產(chǎn)）三類賬戶，基于三類賬戶的資產(chǎn)計量方式和交易約束，可以分為配置盤（AC類資產(chǎn)）和交易盤（OCI和TPL類資產(chǎn)），不同賬戶下的投資收益體現(xiàn)在財務(wù)報表中有所不同。
長江證券報告指出，TPL類資產(chǎn)的公允價值波動和票息收入會實時體現(xiàn)在利潤表中；OCI和AC類資產(chǎn)的票息收入會計入利潤表中的利息收入，處置時產(chǎn)生的資本利得會計入利潤表的投資收益。但在持有期間，OCI類資產(chǎn)的公允價值波動會體現(xiàn)在銀行所有者權(quán)益中的其他綜合收益科目，即影響銀行的資本充足率；AC類資產(chǎn)持有期間并不以公允價值計量。
這也意味著，在不發(fā)生買賣交易的情況下，只有對應(yīng)交易性金融資產(chǎn)的TPL會因債市波動影響當期損益，OCI和AC兩類賬戶資產(chǎn)的公允價值變動則不會直接計入當期損益。但據(jù)記者了解，隨著近兩年銀行對債券配置力度加大，當債市波動對賬面損益影響較大時，部分銀行也會通過臨時賣出OCI和AC類資產(chǎn)兌現(xiàn)浮盈，實現(xiàn)“以豐補歉”。
上述金融研究人士表示，銀行也可以通過調(diào)整金融投資結(jié)構(gòu)的方式對沖稅收政策調(diào)整的影響。戴志鋒也表示，短期來看，老券收益率下行帶來銀行浮盈增加，銀行可通過OCI賬戶浮盈兌現(xiàn)，平滑稅收成本上升的沖擊。
“隨著市場對老券的配置意愿增強，老券收益率下行，從而帶來銀行TPL和OCI賬戶的浮盈，為銀行對沖上述影響進一步提供空間，銀行可通過OCI賬戶浮盈兌現(xiàn)平滑稅收成本上升的沖擊。”戴志鋒說。
戴志鋒表示，由于資本利得的稅收在本輪稅收調(diào)整中不受影響，銀行可能會更加重視交易盤，進一步提升交易能力。“尤其國有大行當前交易盤占比僅在7.7%左右，未來仍有較大提升空間。”他認為，提升交易能力、增強對交易盤的重視程度或是大勢所趨。
中泰證券統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末，上市銀行債券投資在TPL、OCI、AC三類賬戶中的分布比例分別在14%、27%、59%左右。其中，國有大行TPL占比最低為7.7%，股份行、城商行、農(nóng)商行TPL占比分別為23.3%、26.9%、14.3%。農(nóng)商行OCI類資產(chǎn)占比在四類銀行中最高為43%，其他類型銀行這一比例均在30%以下。
此外，由于資管產(chǎn)品和公募基金投資債券較銀行自營仍具稅收優(yōu)勢，不少業(yè)內(nèi)人士判斷，銀行參與債市的方式也將有所調(diào)整，會否追加更大規(guī)模的委外投資值得關(guān)注。
“對銀行而言，若讓公募基金代其配置，可享受利息增值稅減半、資本利得稅減免、所得稅雙免的優(yōu)勢。”華西證券首席經(jīng)濟學(xué)家、固收分析師劉郁認為，由于常見的公募產(chǎn)品屬于非保本基金，結(jié)合其他既有稅收規(guī)定，公募基金在獲得盈利后，可通過分紅形式返還收益。
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