來(lái)源：華爾街見聞

開源證券認(rèn)為，下半年的關(guān)鍵，不是經(jīng)濟(jì)能否上行，而是“經(jīng)濟(jì)不下”，就可以“股市、債券收益率上行”。根源在于預(yù)期差。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)或類似于2016年-2017年，處于L型下半場(chǎng)。

行情上漲的關(guān)鍵是預(yù)期差

二季度，股債商市場(chǎng)隱含的預(yù)期，均處于偏弱水平。

此前市場(chǎng)偏弱定價(jià)的邏輯或在于：

“全年GDP目標(biāo)完成壓力不大，下半年經(jīng)濟(jì)增速或回落”。

考慮到政策的目標(biāo)是完成GDP目標(biāo)5.0%，上半年GDP增速5.3%，全年完成壓力較小，對(duì)應(yīng)下半年的經(jīng)濟(jì)、政策預(yù)期偏低。

我們此前多次強(qiáng)調(diào)，下半年的的關(guān)鍵，不是經(jīng)濟(jì)能否上行，

而是“經(jīng)濟(jì)不下”，就可以“股市、債券收益率上行”。

根源在于，預(yù)期差。

值得注意的是，2025年7月至今的中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)、中央城市工作會(huì)議、雅魯藏布江下游水電工程，正好對(duì)應(yīng)了：

“通脹、地產(chǎn)、需求”，

隨著全方位政策的推進(jìn)，市場(chǎng)對(duì)于下半年經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期或逐步落空，市場(chǎng)信心和預(yù)期或逐漸正反饋。

正如，2025年4月17日國(guó)務(wù)院專題學(xué)習(xí)中提到，

“市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)很大程度也是預(yù)期經(jīng)濟(jì)。在宏觀經(jīng)濟(jì)治理中，不僅要注重供需平衡調(diào)控，還要注重預(yù)期管理與引導(dǎo)，不斷提高宏觀調(diào)控效能，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)預(yù)期、強(qiáng)信心與穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的相互促進(jìn)、良性循環(huán)”。

經(jīng)濟(jì)預(yù)期修正下，股市、債券收益率上行

我們認(rèn)為，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)或類似于2016年-2017年，處于L型下半場(chǎng)。

一方面，當(dāng)前已經(jīng)結(jié)束了2021-2024年經(jīng)濟(jì)增速L型的下行期，開始進(jìn)入企穩(wěn)階段，需求端持續(xù)維穩(wěn)，

類似于2016-2017年結(jié)束了2011-2015年的下行期，之后各季度GDP增速或基本相同；

另一方面，政策著手于解決結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，促進(jìn)房地產(chǎn)的企穩(wěn)、通脹的正?；?。

2016-2017年結(jié)構(gòu)性問(wèn)題是產(chǎn)能過(guò)剩和房地產(chǎn)下行壓力，當(dāng)前是類似。

很多人說(shuō)，此輪政策，與2016-2017年不同；

但是，并不需要重演2016-2017年的地產(chǎn)暴漲、PPI同比7%，

我們只需要地產(chǎn)企穩(wěn)，PPI上行，這就是預(yù)期差。

對(duì)于股債配置，我們維持觀點(diǎn)：

（1）2025年下半年經(jīng)濟(jì)增速或不會(huì)明顯下行，

（2）結(jié)構(gòu)性問(wèn)題得到解決，

（3）經(jīng)濟(jì)預(yù)期修正下，過(guò)去數(shù)年的股債市場(chǎng)表現(xiàn)，有望趨勢(shì)性切換：

債券收益率、股市有望持續(xù)上行。

本文作者：陳曦、劉偉，來(lái)源：陳曦固收研究，原文標(biāo)題：《【開源固收】預(yù)期差是本輪行情的關(guān)鍵》

風(fēng)險(xiǎn)提示及免責(zé)條款

市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本文不構(gòu)成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶特殊的投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況或需要。用戶應(yīng)考慮本文中的任何意見、觀點(diǎn)或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責(zé)任自負(fù)。

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