鐵雅容

來源：李迅雷金融與投資”

研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、部署下半年經(jīng)濟(jì)工作的政治局會(huì)議于7月30日如期召開。該會(huì)議之所以萬眾矚目，因?yàn)檫@不僅為下半年經(jīng)濟(jì)政策的出臺(tái)提供依據(jù)，還為下一個(gè)五年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提出了總體思路和框架。當(dāng)然，普羅大眾關(guān)注的還是樓市、股市，以及各類商品的價(jià)格走勢(shì)會(huì)怎樣，對(duì)自己的生活經(jīng)營(yíng)活動(dòng)或資產(chǎn)配置會(huì)帶來怎樣的影響。本文對(duì)會(huì)議文件作簡(jiǎn)要解讀。

下半年還會(huì)降息嗎？

利率是資金的價(jià)格，降息有利于穩(wěn)樓市、穩(wěn)股市。但不同于4月25日的政治局會(huì)議，這次政治局會(huì)議沒有提“適時(shí)降準(zhǔn)降息”。那么，是否意味著下半年不會(huì)降準(zhǔn)降息了？這倒未必，因?yàn)楸尘昂苤匾?月25日的時(shí)候，美中的貿(mào)易戰(zhàn)的激烈程度堪比上甘嶺，這個(gè)時(shí)候需要降準(zhǔn)降息來提振信心，需要穩(wěn)股市和樓市，且把穩(wěn)股市放在第一位。如今呢？中美貿(mào)易談判還在進(jìn)行中，關(guān)稅稅率比四月份大幅下降，上半年GDP增速達(dá)到5.3%，上證綜指已經(jīng)反彈到了3600點(diǎn)，故沒有必要在這個(gè)時(shí)候發(fā)出強(qiáng)烈的逆周期調(diào)節(jié)信號(hào)。

當(dāng)然，會(huì)議提出“貨幣政策要保持流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行。用好各項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，加力支持科技創(chuàng)新、提振消費(fèi)、小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等”，其中有“綜合融資成本下行”，降低融資成本最好的辦法就是降息，畢竟如今的貨幣政策已經(jīng)從過去的“穩(wěn)健”改為“適度寬松”。

如果美聯(lián)儲(chǔ)下半年降息呢？如果下半年經(jīng)濟(jì)下行壓力增大呢？去年7月30日也沒有提降準(zhǔn)降息，但9.26政治局會(huì)議就提出了要實(shí)施有力度的降準(zhǔn)降息。

房?jī)r(jià)還要不要穩(wěn)？

閱讀此次政治局會(huì)議新聞通稿全文，沒有出現(xiàn)“房地產(chǎn)”三個(gè)字。而在4月25日政治局會(huì)議上則提出“加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，加大高品質(zhì)住房供給，優(yōu)化存量商品房收購(gòu)政策，持續(xù)鞏固房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定態(tài)勢(shì)”。這應(yīng)該是歷次政治局會(huì)議通稿中第一次沒有出現(xiàn)“房地產(chǎn)”三個(gè)字。那么，是不是就不用“穩(wěn)樓市”了？

顯然不能這么理解。一季度房?jī)r(jià)出現(xiàn)了短暫的回穩(wěn)，這當(dāng)然是好事，也希望能“鞏固”，但畢竟房地產(chǎn)仍處在人口老齡化加速背景下的長(zhǎng)周期回落階段，得尊重市場(chǎng)規(guī)律。如果一定要穩(wěn)住房?jī)r(jià)，需要怎樣規(guī)模的財(cái)政支出和與之配套的貨幣政策？所以，不提房地產(chǎn)，并不是房地產(chǎn)不重要了，或者放棄穩(wěn)樓市的目標(biāo)了。而是因?yàn)榉康禺a(chǎn)處在下行周期的哪個(gè)階段不好判斷，政策如何發(fā)力存在難點(diǎn)。

股價(jià)還能繼續(xù)上漲嗎？

記得去年的9.24之前，上證綜指跌破2800點(diǎn)，如今超過3600點(diǎn)，累計(jì)漲幅超過30%。這次政治局會(huì)議提出“增強(qiáng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性，鞏固資本市場(chǎng)回穩(wěn)向好勢(shì)頭”，這是對(duì)前期穩(wěn)股市政策取得成效的肯定，且同時(shí)希望回穩(wěn)向好的勢(shì)頭能鞏固下去。

上證綜指自2021年達(dá)到3700點(diǎn)以來的四年時(shí)間里，第一次出現(xiàn)幅度較大的反彈。比較日經(jīng)指數(shù)1995-6月至1996年6月出現(xiàn)了上漲了55%，似乎有一定的可借鑒之處：日本1991年房地產(chǎn)價(jià)格步入高點(diǎn)后泡沫破滅，由于日本央行降息拖后，日本股市也一直沒有出現(xiàn)有像樣的反彈，直到1995年日本銀行出資約2萬億?元設(shè)立平準(zhǔn)基金救市，9月份日本央行又將政策利率下調(diào)從1%下調(diào)至0.5%，才催生了這輪強(qiáng)勁反彈。

今年我國(guó)以中央?yún)R金為主導(dǎo)的類平準(zhǔn)基金已經(jīng)在穩(wěn)股市方面發(fā)揮了積極作用，諸多上市公司回購(gòu)自己的股票，大股東減持的條件也更加嚴(yán)苛，這對(duì)穩(wěn)股市起到了積極作用，但要讓股市繼續(xù)上行，還得有基本面的支持。其中能否采取有力度的降息很重要。1995年日本央行將利率降至0.5%，實(shí)際上開啟了零利率時(shí)代。

反內(nèi)卷會(huì)帶來大宗價(jià)格持續(xù)反彈嗎？

近來諸多大宗商品的期貨價(jià)格出現(xiàn)了大幅反彈，這樣的反彈還會(huì)持續(xù)嗎？現(xiàn)貨價(jià)格能被帶動(dòng)上漲嗎？這還得從供需關(guān)系去考慮。反內(nèi)卷的著力點(diǎn)是反對(duì)無序競(jìng)爭(zhēng)，而不是單純?yōu)榱颂Ц邇r(jià)格，如果只是壓縮供給、淘汰過剩產(chǎn)能，而不是擴(kuò)大需求，那么，大部分大宗商品的價(jià)格還是難以持續(xù)回升。

這次政治局會(huì)議要求“依法依規(guī)治理企業(yè)無序競(jìng)爭(zhēng)”，相比7月1日中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議要求“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)”，少了“低價(jià)”二字，可能是因?yàn)?月以來國(guó)內(nèi)定價(jià)的商品多數(shù)上漲，在有效需求不足的情況下，這會(huì)擠占中下游行業(yè)的利潤(rùn)。

會(huì)議提出要推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，主要是包括哪些行業(yè)呢？近期，光伏、水泥、汽車行業(yè)協(xié)會(huì)分別采取了自律行動(dòng)，國(guó)家能源局開展煤礦生產(chǎn)情況核查，工信部也明確將實(shí)施新一輪鋼鐵、有色金屬、石化、建材、機(jī)械、汽車、電力裝備等十大重點(diǎn)行業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)工作方案，推動(dòng)重點(diǎn)行業(yè)調(diào)結(jié)構(gòu)、優(yōu)供給、淘汰落后產(chǎn)能，可關(guān)注政策的落地進(jìn)展及實(shí)際效果。

對(duì)于市場(chǎng)充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，估計(jì)價(jià)格上漲的空間不大，而對(duì)于有一定壟斷性、國(guó)家管控能力強(qiáng)的行業(yè)，價(jià)格的提升空間或會(huì)大一些。但從長(zhǎng)期看，價(jià)格由供需關(guān)系決定，人為管控價(jià)格，會(huì)導(dǎo)致價(jià)格扭曲，對(duì)經(jīng)濟(jì)反而不利，這應(yīng)該也不是反內(nèi)卷的主要目的。

與十年前的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相比，我國(guó)已經(jīng)從房地產(chǎn)的上行周期步入下行周期，經(jīng)濟(jì)收縮的壓力大于擴(kuò)張的壓力，故PPI的由負(fù)轉(zhuǎn)正，僅僅靠反內(nèi)卷是不夠的，還得靠需求的擴(kuò)張，發(fā)揮中央財(cái)政加杠桿的功能。

宏觀政策走在正確的道路上

9.24之后，我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)向，即在促消費(fèi)和改善民生方面的投入明顯增加。這次政治局會(huì)議指出，“在保障改善民生中擴(kuò)大消費(fèi)需求”，說明改善民生和促消費(fèi)是一致的。而且，主要靠中央財(cái)政發(fā)力。

2025年二季度，宏觀杠桿率上升1.9個(gè)百分點(diǎn)，從一季度的298.5%提高至300.4%，其中居民部門杠桿率下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，從一季度的61.5%降至61.1%；非金融企業(yè)杠桿率上升0.3個(gè)百分點(diǎn)，從一季度的173.7%提高至174.0%；政府部門杠桿率上升2.0個(gè)百分點(diǎn)，從一季度的63.3%提高至65.3%。說明上半年的經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)，主要靠政府發(fā)力，尤其是中央財(cái)政的發(fā)力。

其實(shí)中央政府加杠桿的空間還很大，因?yàn)槟壳暗母軛U率水平大約為26%，美國(guó)中央（聯(lián)邦）政府的杠桿率水平為125%左右，且最近又把聯(lián)邦政府的債務(wù)上限提高至41萬億美元。在經(jīng)濟(jì)收縮周期中，（民營(yíng)）企業(yè)和居民部門的行為一定是順周期的，即縮表，故只有政府大力度地采取逆周期政策，才能提振信心，改變預(yù)期，帶動(dòng)民企和居民部門成功突圍。

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