（來(lái)源：經(jīng)濟(jì)參考報(bào)）
受“股債蹺蹺板”等因素影響，近期債市整體呈現(xiàn)出震蕩盤整行情，收益率掉頭上攻，市場(chǎng)情緒趨弱。不過(guò)，分析人士認(rèn)為，隨著偏空情緒的釋放，債市并不具備持續(xù)調(diào)整的基礎(chǔ)，疊加偏多因素的出現(xiàn)，后續(xù)各機(jī)構(gòu)仍可把握做多機(jī)會(huì)。
債市短期持續(xù)調(diào)整
隨著國(guó)際地緣局勢(shì)緩和，在“反內(nèi)卷”行情帶來(lái)的通脹抬升和企業(yè)盈利改善預(yù)期以及近期雅江工程帶動(dòng)的穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期影響下，大類資產(chǎn)表現(xiàn)出現(xiàn)了明顯的分化走勢(shì)，7月以來(lái)商品期貨價(jià)格大幅上漲，疊加股市走牛，壓制了債市情緒。
可以看到，近期股指接連創(chuàng)出年內(nèi)新高，成交活躍度持續(xù)高漲，上證指數(shù)一度突破3600點(diǎn)，基建、“反內(nèi)卷”相關(guān)板塊漲幅靠前；商品資產(chǎn)也表現(xiàn)強(qiáng)勁，南華工業(yè)品指數(shù)7月以來(lái)累計(jì)上漲了8.5%，焦煤、多晶硅等多個(gè)品種多次漲停。反觀債市，10年期國(guó)債收益率從7月18日的1.67%快速升至7月29日的1.75%。
顯然，7月以來(lái)，各類“反內(nèi)卷”政策引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于供需矛盾改善、通脹指標(biāo)回升的預(yù)期，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)寬貨幣預(yù)期出現(xiàn)一定回落，國(guó)債期貨升水幅度明顯減弱。與此同時(shí)，權(quán)益和商品市場(chǎng)的火熱行情也分流了一部分債市資金，在風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升影響下，長(zhǎng)端和超長(zhǎng)端債券利率出現(xiàn)明顯調(diào)整，10年和30年期國(guó)債收益率已分別自6月底的1.65%和1.86%，震蕩上行10.0BP和14.0BP，至7月29日的1.75%和2.00%。
“資金利率抬升、風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)強(qiáng)、贖回規(guī)模放大，這‘三座大山’成為過(guò)去一周以來(lái)債市大幅調(diào)整的直接導(dǎo)火索。究其背后底層原因，5月至6月期間，市場(chǎng)基于利率震蕩下行的判斷，搶跑久期行情，致使中長(zhǎng)債基久期不斷突破前期高點(diǎn)?！比A西證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉郁說(shuō)，“每一輪基金久期創(chuàng)新高并進(jìn)入新平臺(tái)期后，投資者可能都需要謹(jǐn)慎應(yīng)對(duì)，于流動(dòng)性維度做好防范。事實(shí)證明，久期高位徘徊之后，需要強(qiáng)利多因素引領(lǐng)，才可能帶動(dòng)久期繼續(xù)攀升，否則下跌才是阻力最小的方向?！?/p>
“7月以來(lái)，理財(cái)規(guī)模增幅弱于季節(jié)性。以過(guò)去4個(gè)月的環(huán)比增速均值來(lái)進(jìn)行估計(jì)，今年7月的理財(cái)規(guī)模環(huán)比增幅應(yīng)為1.86萬(wàn)億元，當(dāng)前僅為2796億元?！碧祜L(fēng)證券研究所固收首席分析師譚逸鳴稱，“不僅如此，7月以來(lái)債基規(guī)模環(huán)比漲幅明顯回落，股基規(guī)模環(huán)比漲幅更大。就業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，上周各類型債基凈值均大幅下跌，利率債基單周跌幅與今年2月末、2022年11月中旬接近；信用債基單周跌幅雖不及2022年11月，但也接近或高于近年的幾輪贖回潮；超40%的純利率債基近三月錄得負(fù)收益?！?/p>
偏多因素逐漸冒頭
“債市近期調(diào)整加劇，主要是因?yàn)槭找媛侍幱诮^對(duì)低位，下行動(dòng)力不足，且受到了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升的壓制，但這并不意味著‘牛熊’就此切換?！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)稱。
記者觀察發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前市場(chǎng)中不乏積極因素存在。
例如，在基金凈賣出力度（結(jié)構(gòu)上以賣出長(zhǎng)債為主，加大對(duì)超長(zhǎng)債的賣出力度）進(jìn)一步加大的背景下，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的承接力度卻創(chuàng)下了2020年4月以來(lái)的新高。7月25日，基金凈賣出力度進(jìn)一步加大至1372億元，保險(xiǎn)凈買入力度達(dá)434億元，其中對(duì)10年期以上超長(zhǎng)債的凈買入規(guī)模為310億元。
此外，“‘反內(nèi)卷’旨在通過(guò)供給端收縮而不是需求端刺激來(lái)抬升通脹?！痹谇笆鼋灰讍T看來(lái)，“7月以來(lái)的商品價(jià)格上漲更多是來(lái)自于‘反內(nèi)卷’背景下供給收縮預(yù)期的驅(qū)動(dòng)，需求側(cè)并未出現(xiàn)明顯改善。因此，邏輯上本輪商品漲價(jià)對(duì)債市并不構(gòu)成本質(zhì)上的利空?！?/p>
來(lái)自中信建投證券的研究觀點(diǎn)亦認(rèn)為，長(zhǎng)期利率本質(zhì)上體現(xiàn)了金融機(jī)構(gòu)對(duì)我國(guó)長(zhǎng)期回報(bào)率的預(yù)期。由于短期內(nèi)缺乏需求端的刺激，因此“反內(nèi)卷”對(duì)企業(yè)利潤(rùn)與長(zhǎng)期利率的提振作用更多是一次性的，可能在未來(lái)1年至2年逐步釋放，這也意味著后續(xù)利率中樞沒有持續(xù)上移的基礎(chǔ)。
“債市或已扛過(guò)最難的時(shí)刻?！眲⒂粽f(shuō)，“目前，市場(chǎng)債基久期已普遍回到相對(duì)安全的位置。經(jīng)歷了過(guò)去一周的調(diào)整，利率債基、信用債基、金融債基久期中樞已分別降至3.47、1.24、1.49年的水平，其中利率債基較此前5.5年+的久期高點(diǎn)呈現(xiàn)明顯回落。接下來(lái)，考慮到資金面在央行呵護(hù)及月初季節(jié)性寬松的帶動(dòng)下，或更容易修復(fù)，則調(diào)整之后有性價(jià)比的票息品種可能受益?！?/p>
中期仍可積極布局
中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至7月30日收盤，銀行間利率債市場(chǎng)收益率震蕩下探。舉例來(lái)看，中債國(guó)債收益率曲線3M期限回落3BP至1.33%；2年期收益率下行2BP至1.43%；10年期收益率下行3BP至1.72%。
不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在經(jīng)歷了近期的連續(xù)調(diào)整之后，當(dāng)前點(diǎn)位的債市已經(jīng)具有一定的性價(jià)比，債市有望迎來(lái)修復(fù)行情。
“目前更建議投資者適當(dāng)關(guān)注長(zhǎng)久期利率債和近期調(diào)整幅度較大的二永債品種的修復(fù)機(jī)會(huì)?！币晃蝗坦淌詹块T負(fù)責(zé)人在接受記者采訪時(shí)表示，“不過(guò)，短期內(nèi)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能仍有波動(dòng)、臨近月末資金擾動(dòng)壓力加大且中美貿(mào)易談判的風(fēng)險(xiǎn)尚未出清，利空因素猶存，因此交易性空間也較為有限，當(dāng)下按兵不動(dòng)或是相對(duì)穩(wěn)妥的選擇。”
當(dāng)然，也有不少持樂觀態(tài)度的機(jī)構(gòu)表示，由于債市已快速調(diào)整（債基快速降久期），則隨著風(fēng)險(xiǎn)的緩釋，未來(lái)仍可階段性看多債市，10年期國(guó)債收益率料重回1.65%左右。同時(shí)，調(diào)整過(guò)后，信用債機(jī)會(huì)亦相對(duì)突出，建議各機(jī)構(gòu)繼續(xù)關(guān)注長(zhǎng)久期下沉的城投債及資本債、保險(xiǎn)次級(jí)債。
總而言之，“就基本面預(yù)期、市場(chǎng)情緒、機(jī)構(gòu)配置、央行貨幣政策態(tài)度等維度分析，目前債市利率調(diào)整已較為充分，配置價(jià)值相對(duì)較高?！眹?guó)海證券固收首席分析師靳毅表示，“后續(xù)股市情緒進(jìn)一步降溫等市場(chǎng)變化，也將為市場(chǎng)帶來(lái)利率做多的機(jī)會(huì)?！?/p>
