臨近月末，票據(jù)市場(chǎng)波動(dòng)明顯加大，銀行因信貸需求不足“以票充貸”的關(guān)注度升溫。

7月30日早盤(pán)，日前已有明顯回落的票據(jù)利率開(kāi)盤(pán)便大幅跳水，最大降幅達(dá)到50BP（基點(diǎn)），6個(gè)月期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率一度跌至0.2%的歷史次低位，短期限品種則再度逼近“0利率”。不過(guò)，午后票據(jù)市場(chǎng)明顯反彈，3個(gè)月、6個(gè)月品種反彈幅度均在20BP以上。

因?yàn)椤靶刨J+資金”的二元屬性，票據(jù)利率一直被視為信貸投放景氣度的先行指標(biāo)，月末利率明顯走低往往意味著信貸需求偏弱。多位受訪(fǎng)人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，考慮到年中節(jié)點(diǎn)剛過(guò)，7月作為傳統(tǒng)信貸小月，信貸投放預(yù)計(jì)會(huì)有季節(jié)性回落。

但今年以來(lái)，票據(jù)市場(chǎng)的信貸“晴雨表”功能有一定弱化。有機(jī)構(gòu)人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，短貸沖量會(huì)使得銀行對(duì)票據(jù)需求下降，此前部分行業(yè)壓縮供應(yīng)鏈賬期則強(qiáng)化了這一替代效應(yīng)，同時(shí)資金價(jià)格也會(huì)影響票據(jù)利率。

月末銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率大跳水

7月30日上午一開(kāi)盤(pán)，票據(jù)市場(chǎng)就上演了一場(chǎng)大跳水——各期限國(guó)股行票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率紛紛下行，最大降幅達(dá)到50BP。

普蘭金服數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)天上午，6個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率一度降至0.2%，較前一交易日收盤(pán)價(jià)（0.5%）下降了30BP。縱向來(lái)看，這是近10年來(lái)的歷史第二低位，僅次于2021年12月（0.05%）。

其他期限銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率也有深度調(diào)整，3~5個(gè)月期品種降幅一度達(dá)到50BP。截至11：30，3個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率報(bào)0.2%，較上一交易日收盤(pán)價(jià)（0.7%）下行50BP。8月、9月到期的票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率則降至0.01%，再度逼近“0利率”，進(jìn)入降無(wú)可降狀態(tài)。

但到了午后，伴隨票據(jù)利率來(lái)到極低位置，票據(jù)市場(chǎng)供需情緒明顯變化，各期限票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率出現(xiàn)較大幅度反彈，全天呈U字形走勢(shì)。截至收盤(pán)，6個(gè)月、3個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率分別回升至0.41%、0.5%，較前一日分別下行9BP、20BP。相較于當(dāng)日利率低位，二者反彈幅度分別在20BP和30BP左右。

事實(shí)上，此前幾日，票據(jù)利率已經(jīng)經(jīng)歷了持續(xù)下行。其中在7月29日，6個(gè)月和3個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率分別大幅下行了16BP、27BP。

回顧7月以來(lái)，國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率整體呈下行趨勢(shì)，頻頻創(chuàng)出年內(nèi)新低，既涉及年內(nèi)到期品種，也有跨年到期品種。其中，6個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率從6月末的1.19%一路下行至0.41%，降幅達(dá)78BP；3個(gè)月期品種轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率則先升后降，7月中旬進(jìn)入下行通道，最新利率較月內(nèi)高點(diǎn)（1.24%）降幅達(dá)74BP。

利率大漲大跌往往意味著票據(jù)市場(chǎng)面臨嚴(yán)重供需失衡。對(duì)于票據(jù)利率30日大漲大跌，普蘭金服分析稱(chēng)，上午，大行和中小行紛紛搶票，票據(jù)利率一路下滑；下午，大行紛紛抬價(jià)，出票明顯升溫下，足月票反彈?！霸履┡R近，規(guī)模調(diào)整需求仍在，買(mǎi)盤(pán)紛紛進(jìn)場(chǎng)配置，報(bào)價(jià)快速下探，賣(mài)盤(pán)跟隨低價(jià)出票，市場(chǎng)交投火熱，供需相互博弈下，票據(jù)利率大幅下跌?！逼仗m金服報(bào)告指出。

因?yàn)槠睋?jù)具有二元屬性的特點(diǎn)，過(guò)去利率走勢(shì)也隨信貸投放有著明顯的季節(jié)性特征。7月作為傳統(tǒng)信貸小月，票據(jù)利率往往受銀行“以票充貸”需求增加而下行。不過(guò)，上一次6個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率降至0.2%低位還是2022年7月。有資深票據(jù)人士指出，過(guò)去6個(gè)月期票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率僅3次低于0.4%，且均發(fā)生于2023年之前，彼時(shí)因新規(guī)尚未實(shí)施，票據(jù)最長(zhǎng)期限為1年，6個(gè)月期品種參考意義還不強(qiáng)。

不少機(jī)構(gòu)人士判斷，7月信貸投放或有較明顯的季節(jié)性回落。不過(guò)，伴隨銀行搶票高峰過(guò)去，票據(jù)利率繼續(xù)下行的空間不大，后續(xù)大概率有所反彈。

票據(jù)對(duì)信貸預(yù)示作用削弱了？

有機(jī)構(gòu)人士指出，今年尤其二季度以來(lái)，票據(jù)利率作為信貸“晴雨表”的功能一度有所削弱。在這背后，一方面反映了信貸需求回溫和銀行信貸投放安排更趨平穩(wěn)；另一方面，信貸需求恢復(fù)緩慢，更多銀行開(kāi)始趨向以短貸沖量，對(duì)票據(jù)有一定的替代作用。

回顧來(lái)看，3個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率在一季度有較明顯的月末波動(dòng)加大特點(diǎn)，二季度以來(lái)則表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，6個(gè)月期國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率也有類(lèi)似趨勢(shì)。

從上半年金融數(shù)據(jù)來(lái)看，作為傳統(tǒng)信貸大月，6月超預(yù)期的信貸數(shù)據(jù)中，有很大部分是由短期貸款增量貢獻(xiàn)。央行數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)月企業(yè)貸款新增1.77萬(wàn)億元，其中，企業(yè)短期貸款、中長(zhǎng)期貸款分別新增約1.16萬(wàn)億元、1.01萬(wàn)億元，同比分別多增4900億元、400億元，前者季節(jié)性放量超出市場(chǎng)預(yù)期。

對(duì)此，有券商分析師對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，這一方面與部分行業(yè)反內(nèi)卷、壓縮供應(yīng)鏈賬期有關(guān)，另一方面與年中節(jié)點(diǎn)沖量有關(guān)，相對(duì)應(yīng)的是前期高增的票據(jù)回落、短貸增加。與此相對(duì)應(yīng)的是，6月末票據(jù)市場(chǎng)利率不降反升。

光大證券金融業(yè)首席分析師王一峰表示，二季度對(duì)公短期貸款和表內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)分別同比多增6500億元和少增6582億元，對(duì)公短貸沖量一定程度上對(duì)票據(jù)形成替代?！澳曛袝r(shí)點(diǎn)，部分企業(yè)集中歸還產(chǎn)業(yè)鏈上下游貨款，結(jié)算性資金需求階段性走升，推動(dòng)短期流動(dòng)資金貸款投放多增。同時(shí)，季末考核時(shí)點(diǎn)，部分銀行對(duì)公短貸沖量支撐信貸讀數(shù)情況亦有增加?！彼趫?bào)告中表示。

另有機(jī)構(gòu)固收人士對(duì)第一財(cái)經(jīng)表示，票據(jù)利率走勢(shì)受到季節(jié)性因素影響，但票據(jù)定價(jià)會(huì)參考貨幣資金價(jià)格。當(dāng)流動(dòng)性充裕、資金利率下行，票據(jù)的貼現(xiàn)成本也會(huì)隨之下行，可能導(dǎo)致企業(yè)增加票據(jù)的貼現(xiàn)融資。但當(dāng)票據(jù)利率與資金利率倒掛，可能一定程度上反映出票據(jù)供需失衡，實(shí)體融資需求仍待修復(fù)。

另從票據(jù)與國(guó)債、同業(yè)存單的利差來(lái)看，目前票據(jù)與同期限國(guó)債的利差為-99BP，與同期限同業(yè)存單的利差為-123BP，均為年內(nèi)新高。

資金面方面，月末央行加大公開(kāi)市場(chǎng)操作投放力度呵護(hù)流動(dòng)性，資金面整體平穩(wěn)，資金利率整體繼續(xù)下行。7月30日，央行以固定利率、數(shù)量招標(biāo)方式開(kāi)展了3090億元逆回購(gòu)操作，考慮到當(dāng)天有1505億元7天逆回購(gòu)到期，當(dāng)日實(shí)現(xiàn)凈投放1585億元。本周還有約1.12萬(wàn)億元逆回購(gòu)到期。

當(dāng)天，DR001（銀行間市場(chǎng)存款類(lèi)機(jī)構(gòu)隔夜回購(gòu)利率）加權(quán)價(jià)格下行近5BP逼近1.31%，可跨月的七天期品種DR007也下行近5BP，全天加權(quán)均價(jià)在1.52%左右。