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來源：時代商業(yè)研究院

采購空壓機機體成品后將其售賣仍能保持高毛利率，德耐爾節(jié)能科技（上海）股份有限公司（下稱“德耐爾”）獨特的業(yè)務(wù)模式背后，或與第一大供應(yīng)商關(guān)系匪淺。

2024年12月31日，德耐爾申報北交所IPO獲受理，今年6月25日收到第二輪問詢函。本次IPO，德耐爾擬募資3.5億元，將用于空壓機擴產(chǎn)建設(shè)、無油螺桿空壓機產(chǎn)業(yè)化、研發(fā)中心建設(shè)、全球營銷服務(wù)網(wǎng)點升級優(yōu)化及信息化建設(shè)。

憑借向供應(yīng)商采購機體成品進行售賣，德耐爾實現(xiàn)毛利率連續(xù)三年半領(lǐng)跑國內(nèi)同行可比公司。

從業(yè)務(wù)模式來看，供應(yīng)商機體成品質(zhì)量與成本對德耐爾的業(yè)績影響較大。同時，直接材料采購成本的營收占比較高，給德耐爾帶來的壓力也不容忽視。

值得注意的是，報告期內(nèi)（2022—2024年），德耐爾的第一大供應(yīng)商還有另一重身份，即德耐爾的第二大股東。因此，雙方的合作引起了北交所的關(guān)注。在第一輪問詢中，北交所要求德耐爾說明向其第一大供應(yīng)商采購的價格低于第一大供應(yīng)商對外銷售價格的合理性。

7月1日、24日，就核心技術(shù)情況、第二大股東同為供應(yīng)商等問題，時代商業(yè)研究院向德耐爾發(fā)送郵件并嘗試致電詢問。截至發(fā)稿，對方仍未回復(fù)。

毛利率連續(xù)高于4家國內(nèi)同行企業(yè)，向第二大股東采購原材料

從業(yè)績來看，近三年德耐爾的業(yè)績成長性表現(xiàn)突出。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2022—2024年，德耐爾的營業(yè)收入分別為3.98億元、4.81億元、5.37億元，凈利潤分別為0.37億元、0.56億元、0.66億元。最近三年，德耐爾的營收和凈利潤均呈現(xiàn)連續(xù)增長之勢。

從生產(chǎn)模式來看，德耐爾的業(yè)務(wù)與同行有所不同。根據(jù)第一輪問詢回復(fù)，德耐爾稱同行業(yè)可比公司由于主要經(jīng)營標準機業(yè)務(wù)，因此空壓機業(yè)務(wù)普遍采用自產(chǎn)機體的生產(chǎn)模式。其則基于設(shè)計好的技術(shù)方案，篩選最匹配客戶需求的機體型號，向上游供應(yīng)商直接采購機體成品，將之與電機等主要零部件裝配完成后向客戶銷售。通過該種模式，其目前主要銷售空氣壓縮機系統(tǒng)裝備、配套設(shè)備和配件、泵類產(chǎn)品三種。

在這一模式下，或由于德耐爾承擔(dān)生產(chǎn)的成本壓力較小，其毛利率表現(xiàn)優(yōu)于4家同行可比公司。根據(jù)招股書，如圖表1所示，2021—2024年上半年，德耐爾的毛利率均高于同行可比公司的均值，在7家國內(nèi)外同行可比公司中排名前三，在5家國內(nèi)同行可比公司中排名第一。

不過，在這一模式下，德耐爾的產(chǎn)品核心技術(shù)值得推敲。招股書顯示，德耐爾成立于2012年，在“創(chuàng)新產(chǎn)出”方面，其自成立以來共研發(fā)出16項核心技術(shù)。然而，只有4項核心技術(shù)實現(xiàn)大批量生產(chǎn)，其余均處于小批量生產(chǎn)、試生產(chǎn)，甚至基礎(chǔ)研究階段。

此外，需要注意的是，德耐爾的主營業(yè)務(wù)成本構(gòu)成中直接材料成本占比較高。2021—2024年上半年，其直接材料的成本分別為1.99億元、2.29億元、2.62億元、1.42億元，占主營業(yè)務(wù)成本的比例分別為86.07%、86.87%、86.90%、87.12%；占營業(yè)收入的比例分別為57.85%、57.54%、54.47%、52.99%。

因此，從業(yè)務(wù)模式來看，采購直接材料的質(zhì)量和價格關(guān)乎德耐爾的業(yè)績穩(wěn)定性。時代商業(yè)研究院發(fā)現(xiàn)，德耐爾第二大股東上海漢鐘精機股份有限公司（下稱“漢鐘精機”）的主營業(yè)務(wù)恰巧為空壓機機體、真空泵、鑄件等。報告期內(nèi)，漢鐘精機向德耐爾銷售的產(chǎn)品便主要為機體以及保養(yǎng)等。

德耐爾多名關(guān)聯(lián)方在漢鐘精機子公司任職，關(guān)聯(lián)采購價格偏低遭問詢

值得注意的是，漢鐘精機與德耐爾的關(guān)系頗為密切。根據(jù)招股書的披露，德耐爾的董事張啟華同時也在漢鐘精機擔(dān)任空壓機事業(yè)部協(xié)理。2024年2月前，漢鐘精機還曾委派李子亮到德耐爾擔(dān)任董事。根據(jù)漢鐘精機發(fā)布的《2018年限制性股票激勵計劃激勵對象名單》，彼時李子亮為漢鐘精機的核心骨干人員。

此外，如圖表4所示，德耐爾的控股股東、實際控制人及其一致行動人的家庭成員控制、施加重大影響或者擔(dān)任董事（不含同為雙方的獨立董事）、高級管理人員的企業(yè)中，有5家是漢鐘精機的控股、參股公司。

根據(jù)第一輪問詢回復(fù)，德耐爾和漢鐘精機還存在客戶、供應(yīng)商重疊的情況。不過，德耐爾對此否認漢鐘精機干預(yù)或影響其銷售、采購決策過程。

在向漢鐘精機采購方面，報告期內(nèi)，漢鐘精機均為德耐爾的第一大供應(yīng)商。同時，德耐爾也是漢鐘精機相關(guān)產(chǎn)品的主要客戶。第一輪問詢回復(fù)顯示，2022—2023年，德耐爾為漢鐘精機單級壓縮螺桿機體產(chǎn)品的前五大客戶，2024年為該產(chǎn)品的前十大客戶。

與此同時，德耐爾向漢鐘精機的關(guān)聯(lián)采購占其總關(guān)聯(lián)交易的一半左右。第一輪問詢回復(fù)顯示，2021—2024年上半年，德耐爾的經(jīng)常性關(guān)聯(lián)采購商品/勞務(wù)的金額分別為4107.29萬元、3546.63萬元、3819.35萬元、1538.5萬元，其中對漢鐘精機及其子公司的采購金額分別為2442.54萬元、1751.61萬元、1836.88萬元、634.35萬元，對漢鐘精機的采購金額占關(guān)聯(lián)交易總額的比例分別為59.47%、49.39%、48.09%、41.23%。

此外，報告期各期，德耐爾對漢鐘精機的采購金額占其總采購額的4%左右。

值得注意的是，德耐爾向漢鐘精機采購的價格低于漢鐘精機對外銷售價格，這一情況遭到了北交所的問詢。第一輪問詢中，北交所提出德耐爾向漢鐘精機采購機體、空氣源熱泵的價格相比于關(guān)聯(lián)方對外銷售價格較低，要求德耐爾說明其采購價格低于關(guān)聯(lián)方對外銷售價格的商業(yè)合理性。

對此，德耐爾稱在與漢鐘精機的交易中，其具有產(chǎn)品規(guī)模采購優(yōu)勢和議價能力，且距離漢鐘精機較近，運輸成本低，故采購價格相對較低。

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