時(shí)刻新聞
卓代梅
（來(lái)源：業(yè)談債市）
7月30日，中央政治局召開(kāi)會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。后續(xù)政策方向如何變化，對(duì)債券市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生哪些影響呢？
1、經(jīng)濟(jì)——鞏固拓展向好回升勢(shì)頭
政治局會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)的表述積極。一&二季度GDP同比分別增長(zhǎng)5.4%、5.2%，超出5%左右的全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，會(huì)議表示經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展不斷獲得新成效。但同時(shí)需要看到，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行依然面臨結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。我們認(rèn)為下一階段政策將進(jìn)一步托底經(jīng)濟(jì)，從結(jié)構(gòu)上鞏固經(jīng)濟(jì)回升勢(shì)頭，防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。
2、財(cái)政政策——“適時(shí)加力”、“落實(shí)落細(xì)”
財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策，充分釋放政策效應(yīng)”、“加快政府債券發(fā)行使用”。上半年政府債券發(fā)行節(jié)奏較快，而特別國(guó)債于4月開(kāi)始發(fā)行，發(fā)行節(jié)奏也較2024年提早近一個(gè)月。在政府債限額確定的情況下，如政府債繼續(xù)維持1-5月凈融資節(jié)奏，或?qū)⒃?月達(dá)到年內(nèi)發(fā)行額度上限，下半年財(cái)政或存在必要時(shí)點(diǎn)“適時(shí)加力”可能。
3、貨幣政策——保持流動(dòng)性充裕
本次會(huì)議仍堅(jiān)持“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)，對(duì)流動(dòng)性的表述為保持流動(dòng)性充裕，這意味著央行將繼續(xù)增加資金投放，維持當(dāng)前寬松的格局。同時(shí)表述促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行，這意味著廣譜利率將繼續(xù)下行。央行在貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)中也表示要推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本下降。7月25日，保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率再迎調(diào)降，其中傳統(tǒng)型下調(diào)50BP至2.0%，分紅險(xiǎn)保證利率上限降至1.75%。銀行凈息差壓力攀升疊加保險(xiǎn)利率開(kāi)啟新一輪調(diào)降的背景下，我們認(rèn)為下半年銀行存款利率仍具備調(diào)降空間，市場(chǎng)利率的新一輪調(diào)降或?qū)?dòng)廣譜利率進(jìn)一步下行。
4、行業(yè)出清——依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理
對(duì)于市場(chǎng)高度關(guān)注的行業(yè)出清政策，本次政治局會(huì)議表述為推進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序持續(xù)優(yōu)化，依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)。這意味著政策將繼續(xù)著力規(guī)范市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為。而在具體舉措上更有針對(duì)性。會(huì)議表述推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，規(guī)范地方招商引資行為。針對(duì)近年地方政府深度介入產(chǎn)能，導(dǎo)致部分產(chǎn)能明顯供給過(guò)剩的情況，政策將更為有針對(duì)性的從源頭規(guī)范地方政府的行為。同時(shí)也對(duì)已經(jīng)形成過(guò)剩的部分行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)治理。
5、消費(fèi)投資——培育消費(fèi)新增長(zhǎng)點(diǎn)、“兩重”建設(shè)拉動(dòng)民間投資
本次會(huì)議定調(diào)“要有效釋放內(nèi)需潛力”，并表示“深入實(shí)施提振消費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)”，預(yù)計(jì)下一階段消費(fèi)政策在支持商品消費(fèi)的同時(shí)，或?qū)⒀永m(xù)服務(wù)消費(fèi)支持力度，并拓展服務(wù)消費(fèi)支持領(lǐng)域。而在投資方面，下一階段高質(zhì)量推動(dòng)“兩重”建設(shè)必要性有所提升，前期政府債券密集發(fā)行并未帶來(lái)基建增速快速回升，項(xiàng)目整體落地節(jié)奏偏慢，“兩重”建設(shè)將激發(fā)民間投資活力，擴(kuò)大有效投資。
6、房地產(chǎn)——政策重托底非刺激、“城市更新”或?yàn)橹匾ナ?/p>
房地產(chǎn)領(lǐng)域本次工作提及篇幅較少，僅強(qiáng)調(diào)要“落實(shí)好中央城市工作會(huì)議精神，高質(zhì)量開(kāi)展城市更新”。6月房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積同比繼續(xù)回落，當(dāng)月同比下跌6.5%，跌幅較上月擴(kuò)大2.0個(gè)百分點(diǎn)。銷(xiāo)售走弱之后，房地產(chǎn)投資仍在收縮，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比繼續(xù)下跌至11.2%，跌幅較上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)本次會(huì)議內(nèi)容，房地產(chǎn)領(lǐng)域后續(xù)的政策舉措或?qū)⒅攸c(diǎn)在于托底，幫助房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，政策端包括增加“城市更新”、“城中村和危舊城改造”等潛在需求。
7、債市策略——調(diào)整即機(jī)會(huì)
會(huì)議之前債市快速調(diào)整，但隨著會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，預(yù)計(jì)債市將進(jìn)入修復(fù)行情。一方面，資金保持持續(xù)寬松，當(dāng)期利率對(duì)銀行保險(xiǎn)等配置型機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，債券更有性價(jià)比；另一方面，此次會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，降低了市場(chǎng)擔(dān)憂和贖回風(fēng)險(xiǎn)。因此，債市有望進(jìn)入修復(fù)期，10年和30年國(guó)債有望回到本次調(diào)整前1.65%和1.85%的位置。
風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；外部不確定性超預(yù)期。
7月30日，中央政治局召開(kāi)會(huì)議，會(huì)議分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，并對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)工作進(jìn)行部署。此外，會(huì)議決定于2025年10月在北京召開(kāi)中國(guó)共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第四次全體會(huì)議，研究關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議。政治局會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)工作的表述會(huì)確定一段時(shí)期內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策主方向，因而受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注。后續(xù)政策方向如何變化，對(duì)債券市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生哪些影響呢？
1、經(jīng)濟(jì)——鞏固拓展向好回升勢(shì)頭
政治局會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)的表述積極。一&二季度GDP同比分別增長(zhǎng)5.4%、5.2%，超出5%左右的全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，會(huì)議表示經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展不斷獲得新成效。但同時(shí)需要看到，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行依然面臨結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，如居民信貸需求改善幅度有限、地產(chǎn)銷(xiāo)售與投資跌幅仍在走闊、PMI連續(xù)三個(gè)月處于枯榮線以下等。我們認(rèn)為下一階段政策將進(jìn)一步托底經(jīng)濟(jì)，從結(jié)構(gòu)上鞏固經(jīng)濟(jì)回升勢(shì)頭，防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。
2、財(cái)政政策——“適時(shí)加力”、“落實(shí)落細(xì)”
財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策，充分釋放政策效應(yīng)”、“加快政府債券發(fā)行使用”。上半年政府債券發(fā)行節(jié)奏較快，而特別國(guó)債于4月開(kāi)始發(fā)行，發(fā)行節(jié)奏也較2024年提早近一個(gè)月。在政府債限額確定的情況下，如政府債繼續(xù)維持1-5月凈融資節(jié)奏，或?qū)⒃?月達(dá)到年內(nèi)發(fā)行額度上限，下半年財(cái)政或存在必要時(shí)點(diǎn)“適時(shí)加力”可能。
3、貨幣政策——保持流動(dòng)性充裕
本次會(huì)議仍堅(jiān)持“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)，對(duì)流動(dòng)性的表述為保持流動(dòng)性充裕，這意味著央行將繼續(xù)增加資金投放，維持當(dāng)前寬松的格局。同時(shí)表述促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行，這意味著廣譜利率將繼續(xù)下行。央行在貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)中也表示要推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本下降。7月25日，保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率再迎調(diào)降，其中傳統(tǒng)型下調(diào)50BP至2.0%，分紅險(xiǎn)保證利率上限降至1.75%。銀行凈息差壓力攀升疊加保險(xiǎn)利率開(kāi)啟新一輪調(diào)降的背景下，我們認(rèn)為下半年銀行存款利率仍具備調(diào)降空間，市場(chǎng)利率的新一輪調(diào)降或?qū)?dòng)廣譜利率進(jìn)一步下行。
4、行業(yè)出清——依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理
對(duì)于市場(chǎng)高度關(guān)注的行業(yè)出清政策，本次政治局會(huì)議表述為推進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序持續(xù)優(yōu)化，依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)。這意味著政策將繼續(xù)著力規(guī)范市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為。而在具體舉措上更有針對(duì)性。會(huì)議表述推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，規(guī)范地方招商引資行為。針對(duì)近年地方政府深度介入產(chǎn)能，導(dǎo)致部分產(chǎn)能明顯供給過(guò)剩的情況，政策將更為有針對(duì)性的從源頭規(guī)范地方政府的行為。同時(shí)也對(duì)已經(jīng)形成過(guò)剩的部分行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)治理。
5、消費(fèi)——培育消費(fèi)新增長(zhǎng)點(diǎn)、“兩重”建設(shè)拉動(dòng)民間投資
本次會(huì)議定調(diào)“要有效釋放內(nèi)需潛力”，并表示“深入實(shí)施提振消費(fèi)專(zhuān)項(xiàng)行動(dòng)”，預(yù)計(jì)下一階段消費(fèi)政策在支持商品消費(fèi)的同時(shí)，或?qū)⒀永m(xù)服務(wù)消費(fèi)支持力度，并拓展服務(wù)消費(fèi)支持領(lǐng)域。從最新消費(fèi)數(shù)據(jù)表現(xiàn)來(lái)看，6月社零同比增長(zhǎng)4.8%，增速較上月回落1.6個(gè)百分點(diǎn)，弱于市場(chǎng)預(yù)期。目前置換補(bǔ)貼相關(guān)行業(yè)仍為拉動(dòng)消費(fèi)主力，但效果邊際有所減弱。
其次，會(huì)議強(qiáng)調(diào)“高質(zhì)量推動(dòng)兩重建設(shè)”。6月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比由正轉(zhuǎn)負(fù)為-0.2%，較上月回落3.0個(gè)百分點(diǎn)，地產(chǎn)依然是主要拖累項(xiàng)，而基建和制造業(yè)投資增速也進(jìn)一步回落。下一階段高質(zhì)量推動(dòng)“兩重”建設(shè)必要性有所提升，前期政府債券密集發(fā)行并未帶來(lái)基建增速快速回升，項(xiàng)目整體落地節(jié)奏偏慢，“兩重”建設(shè)將激發(fā)民間投資活力，擴(kuò)大有效投資。
6、房地產(chǎn)——政策重托底非刺激、“城市更新”或?yàn)橹匾ナ?/p>
房地產(chǎn)領(lǐng)域本次工作提及篇幅較少，僅強(qiáng)調(diào)要“落實(shí)好中央城市工作會(huì)議精神，高質(zhì)量開(kāi)展城市更新”。6月房地產(chǎn)銷(xiāo)售面積同比繼續(xù)回落，當(dāng)月同比下跌6.5%，跌幅較上月擴(kuò)大2.0個(gè)百分點(diǎn)。銷(xiāo)售走弱之后，房地產(chǎn)投資仍在收縮，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比繼續(xù)下跌至11.2%，跌幅較上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)本次會(huì)議內(nèi)容，房地產(chǎn)領(lǐng)域后續(xù)的政策舉措或?qū)⒅攸c(diǎn)在于托底，幫助房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，政策端包括增加“城市更新”、“城中村和危舊城改造”等潛在需求。
7、債市策略——調(diào)整即機(jī)會(huì)
下一階段政策重點(diǎn)方向或在托底經(jīng)濟(jì)、守住風(fēng)險(xiǎn)底線，繼續(xù)鞏固拓展經(jīng)濟(jì)向好回升勢(shì)頭。貨幣方面將進(jìn)一步推動(dòng)社會(huì)融資成本下行，財(cái)政方面則根據(jù)政府債發(fā)行節(jié)奏存在適時(shí)加力可能，但在相對(duì)寬松的資金環(huán)境下對(duì)債市影響有限。
會(huì)議之前債市快速調(diào)整，但隨著會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，預(yù)計(jì)債市將進(jìn)入修復(fù)行情。一方面，資金保持持續(xù)寬松，當(dāng)期利率對(duì)銀行保險(xiǎn)等配置型機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，債券更有性價(jià)比；另一方面，此次會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，降低了市場(chǎng)擔(dān)憂和贖回風(fēng)險(xiǎn)。因此，債市有望進(jìn)入修復(fù)期，10年和30年國(guó)債有望回到本次調(diào)整前1.65%和1.85%的位置。
風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；外部不確定性超預(yù)期。
本文節(jié)選自國(guó)盛證券研究所于2025年7月31日發(fā)布的研報(bào)《會(huì)后的修復(fù)行情》，具體內(nèi)容請(qǐng)?jiān)斠?jiàn)相關(guān)研報(bào)。
李美雍?S0680525070011
limeiyong@gszq.com
相關(guān)報(bào)告：
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來(lái)源：紅網(wǎng)
作者：卜葳
編輯：涂恩
本文為紅辣椒評(píng)論 原創(chuàng)文章，僅系作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表紅網(wǎng)立場(chǎng)。轉(zhuǎn)載請(qǐng)附原文出處鏈接和本聲明。