吳秋揚

熟悉股神沃倫·巴菲特的投資者都知道，這位有史以來最偉大的投資者，基本上不喜歡債券投資。而且，巴菲特也并不掩飾自己對債券這種資產(chǎn)的嫌棄。

在許多流行的投資理論里，“保持資產(chǎn)配置平衡”、“進行股票債券平衡配置”似乎是一個繞不開的話題。但是，巴菲特卻從來都不這樣認為。

在2011年的一次和CNBC（美國消費者新聞與商業(yè)頻道）的訪談中，巴菲特這樣表達了他對債券的看法：

“我不喜歡短期債券，我也不喜歡長期債券。你如果要我再說的詳細一點，我對中期債券也一樣不喜歡。我就是覺得按這樣低的利率，把錢丟到一個固定回報率的投資里，是個絕對糟糕的決定（aterriblemistake）?！?/p>

那么，為什么巴菲特不喜歡債券呢？原因很簡單，債券的長期回報率，在絕大多數(shù)時候都太低了。

要知道，在巴菲特的一生中，他的投資回報率年均復合增長率（CAGR）高達20%左右。而在絕大多數(shù)時候，債券的投資回報率都遠遠低于這個數(shù)字。

如果我們參考無風險或者低風險的長期債券，那么在絕大多數(shù)時候，長期債券的利率都低于5%。對于短期債券來說，情況更糟糕，收益率比長期債券還要低不少。

而以上這個5%的數(shù)字，還是歷史上曾經(jīng)出現(xiàn)過的、比較高的債券收益率。在低利率時代，長期債券的回報率甚至會達到2%、甚至更低。

當然，有一些有風險的、甚至是高風險的債券乃至垃圾債券，收益率會高上一些。但是，這種更高的收益率，是以違約風險為代價的。也就是說，如果算上債券違約的風險折讓，收益率也不高。

結合以上的邏輯，我們就知道，為什么巴菲特不喜歡債券了。對于一個長期回報率達到20%的人來說，真的很難讓他喜歡債券。

在絕大多數(shù)時候，巴菲特投資債券的每一分錢，都在拉低他的投資回報率。

當然，凡事總有例外。有些投資者會問：“你講巴菲特不喜歡債券，但是他在2024年到2025年買了不少短期美國債券，又是怎么回事？”

原因很簡單：巴菲特在絕大多數(shù)時候不喜歡債券，是因為債券給他帶來的投資回報率太低。但是在2024年和2025年，事情發(fā)生了一些變化。

首先，在這個時候，巴菲特的錢已經(jīng)太多了，多到他的平均回報率開始下降。

根據(jù)2024年的年報，伯克希爾·哈撒韋一家集團公司的納稅，就相當于全美國企業(yè)納稅的5%。如此巨大的體量，真的很難做出超額投資收益。

其實，我們如果觀察巴菲特的回報率，會發(fā)現(xiàn)他雖然整個職業(yè)生涯的CAGR大約是20%，但是并不是平均的20%。

在職業(yè)生涯早期，資金規(guī)模比較小的時候（以伯克希爾·哈撒韋公司為投資主體之前），他的投資回報率一度超過30%。在晚期，則接近10%。其中最主要的原因，是伯克希爾·哈撒韋公司的規(guī)模太大了，以至于巴菲特沒法找到足夠多優(yōu)秀的投資。

其次，在2024年到2025年，美國股票的估值已經(jīng)很貴：這是一個牛市的巔峰。

最后，在2024年到2025年，美國短期國債的收益率，由于之前持續(xù)的高通脹和美聯(lián)儲保持的高利率，已經(jīng)變得比較高。

在這三個原因共同作用下，債券突然成為了巴菲特掌管的巨型資產(chǎn)組合的優(yōu)秀選擇。由此，靈活的巴菲特就買了一些債券，這并不奇怪。

不過，對于參考巴菲特投資方法的投資者而言，我們需要學到巴菲特投資的神、而不是形。

也就是說，巨大的規(guī)模導致的低回報率、股票牛市、高債券收益率，這三個因素共同導致巴菲特在2024年到2025年買了一些債券。

但是，這并不代表債券就是一個好的投資項目。在以上三項理由缺失的情況下，我們應該學習巴菲特不喜歡債券的底層邏輯，而不是偶爾買了一些債券的行為。

那么，由于不配置債券帶來的短期投資組合波動率上升，又該怎么辦呢？

在許多流行理論中，“股債平衡”似乎是一個繞不開的話題，這種方法可以控制短期波動率，讓投資組合看起來更加“安全”。

但是，這種所謂的“安全”，只是更小的市值波動，而不是真正的資產(chǎn)安全：這兩者之間有本質的區(qū)別。

同時，這種為了減小市值波動而購買債券的行為，是以降低長期回報率為代價的：債券的長期回報率委實不怎么樣。所以，對于某些投資者來說，為了保持市值的低波動率而配置一部分債券，實在不是一件明智的舉動。

作者：陳嘉禾九圜青泉科技首席投資官

（本文內容僅代表作者個人觀點）

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