來源：中信建投證券研究
文|周君芝毛晨
本周美國貿易談判取得重要進展，全球資本市場共振，卻也不乏分化。
滬指一度站上3600點，三大指數周線五連陽。國內“反內卷”主題繼續(xù)發(fā)酵，內盤商品交易情緒和資源股行情延續(xù)。
美股迭創(chuàng)新高，標普500指數連續(xù)5日創(chuàng)下新高。AI主線回歸。
然而特朗普于8月1日即將落地新一輪關稅，市場或仍將迎來實質性的“壓力窗口期”，本周全球定價的大宗商品（原油、銅）表現相對承壓。
超級宏觀周來襲，下周多項重要會議集中召開：事關全球貿易前景、國內政策定調，以及海外流動性變化，屆時下一階段資產定價的方向或將更加清晰。
下周需要關注：
①中美經貿第三輪談判，以及8月1日美國關稅大限到期，
②7月中央政治局會議，
③美聯儲和日本央行貨幣政策會議。
本周全球大類資產表現一覽：
本周AH股整體上漲，滬指五連陽，“反內卷”主題繼續(xù)發(fā)酵，資源股行情延續(xù)。
美股全周收漲，美債利率上行，美元指數小幅收跌。
大宗商品內盤品種延續(xù)強勢，海外定價品種表現承壓。
一、中國股市：本周市場延續(xù)上漲。
本周中國AH股回顧。
本周市場延續(xù)上漲，滬指一度站上3600點，三大指數周線五連陽。
“反內卷”主題繼續(xù)發(fā)酵，資源股行情延續(xù)，本周煤炭、鋼鐵、有色金屬板塊領漲，僅銀行、綜合金融、通信、電力及公用事業(yè)板塊下跌。
本周市場利好頻傳，港股延續(xù)上漲態(tài)勢。
行業(yè)層面，“反內卷”概念疊加雅下水電站開工，助推商品市場情緒，多個此前“內卷”品種單周大漲，帶動相關權益表現，原材料業(yè)、能源業(yè)均走強。
中國股市展望。
A股。下周7月政治局會議即將召開，或成短期市場情緒的分水嶺，屆時需重點關注會議表述，內需政策的交易性機會值得期待。目前市場氛圍樂觀，前期低位板塊輪動上漲，但追高需要謹慎。兩市成交額仍保持高位，后續(xù)持續(xù)跟蹤大金融和大科技兩條主線。
港股。經過此前連續(xù)上漲，本周恒指風險溢價降至歷史較低水平，分結構看，銀行、周期風險溢價率明顯較低，互聯網公司溢價率仍高于3月底，今年港股流動性充裕，未來有望受益于美聯儲降息，我們認為后續(xù)港股仍會演繹結構性行情。行業(yè)層面，AI敘事延續(xù)，港股互聯網仍值得配置；產業(yè)趨勢推進下，港股創(chuàng)新藥也值得關注。
二、中國債市：本周債市回調，利率上行幅度較大。
本周債市回顧。
周初反內卷以及雅下電站基建帶動下股市、商品走強，且央行連續(xù)凈回籠，債市情緒承壓，各期限利率上行，周五央行公開市場大額凈投放，權益市場走弱，債市利率小幅下行。
債市展望。
臨近月底資金面偏緊，且7月底政治局會議臨近，市場可能提前博弈增量政策預期，但是由于本周債市利率已有不小幅度上行，對反內卷、基建等計價，進一步大幅上行可能性不高，預計債市震蕩偏弱。
三、美股：本周美股迭創(chuàng)新高。
本周美股回顧。本周美股迭創(chuàng)新高，標普500指數連續(xù)5日創(chuàng)下新高。
本周美國貿易談判取得重要進展，與盟友日本達成貿易協議，市場對于美歐貿易協議談判具有偏樂觀預期。美國對于中美經貿關系的表態(tài)偏溫和，并且第三輪談判即將開展。此外，科技七巨頭發(fā)布首份財報，谷歌AI業(yè)務高速增長，并且提升年度資本開支計劃，顯示AI需求旺盛。
美股展望。密切關注下周科技巨頭財報與中美關稅談判，美股偏強運行。
下周微軟、蘋果、亞馬遜、Meta等科技巨頭將發(fā)布財報，將繼續(xù)驗證科技趨勢?？紤]到谷歌指引偏強，科技趨勢延續(xù)概率較大。中美關稅談判將在瑞典展開，這將進一步影響市場風偏。
四、境外利率和匯率：貿易協定降低不確定性。
本周境外利率匯率資產回顧。
2年期美債收益率本周小幅上行6bp至3.92%，10年期和30年期美債收益率本周分別小幅走低2bp和5bp至4.39%和4.93%。
本周海外經濟數據清淡，美日、美歐有望在8月1日前達成貿易協定的新聞，有助于不確定性進一步下降，短端收益率小幅抬升。盡管特朗普周四到訪美聯儲繼續(xù)施壓降息，但下周降息的可能性幾乎為零。美債收益率先下后上，截至周五收盤抹去絕大部分漲幅，收益率曲線小幅走平，在下周議息會議和經濟數據前，本周各期限利率小幅波動。
日債收益率本周中端抬升，超長端相對穩(wěn)定，自民黨聯盟在參議院選舉中失去多數席位，但整體符合預期，周中媒體報道石破茂可能辭職，引發(fā)收益率上升，而后石破茂辟謠傳聞。美日接近達成貿易協定的新聞有助于降低不確定性，日本年內加息預期小幅回升。
歐央行本周議息會議中，行長拉加德發(fā)言偏鷹派，淡化了短期內的經濟增長風險和通脹低于預期，市場對年內歐央行進一步降息的預期降低，推動短端利率上行。
本周美元指數再度回落，收報97.67，周一自民黨聯盟在參議院選舉中失去多數席位，但整體符合預期，推動日元兌美元升值。周中歐央行發(fā)言偏鷹派，推動歐元兌美元維持強勢。
境外利率匯率展望。
下周重點關注美聯儲議息會議、日央行議息會議、美國二季度GDP、PMI和非農數據、以及美國財政部再融資會議。
預計下周美聯儲和日央行議息會議均維持按兵不動，盡管部分委員有所松動，但美聯儲大部分官員仍強調關稅對通脹的不確定性影響并繼續(xù)維持觀望狀態(tài)，關注美聯儲主席鮑威爾對勞動力市場和通脹數據的表態(tài)是否出現邊際變化。除此之外，若周五勞動力市場數據如預期走弱，可能對美債帶來一些緩和。
我們預計下半年美元指數的交易主線將從上半年的“去美元化”敘事，回到經濟基本面和美聯儲的降息路徑上，上半年美元指數單邊走弱的情況將有所緩解。在下半年的降息路徑更加清晰之前，我們預計美元指數繼續(xù)企穩(wěn)震蕩。
五、大宗商品：國內定價大宗商品延續(xù)強勢
本周商品回顧。本周黃金和原油再度回落，國內定價的黑色系商品延續(xù)強勢。
其一，特朗普淡化與美聯儲主席鮑威爾的矛盾，緩解了市場對美聯儲獨立性的擔憂，金價下跌
其二，關稅大限臨近，貿易前景的不確定仍存，以及關稅落地之后對全球需求的拖累或逐步顯性化，原油和基本金屬表現相對承壓。
其三，政策預期和成本（焦煤）支撐下，國內黑色系整體延續(xù)強勢。
全球大宗商品展望。
黃金：短期內，黃金價格受貿易協議進展影響可能延續(xù)震蕩，后續(xù)進一步關注美聯儲降息預期的波動。
原油：下周密切關注關稅落地情況，以及OPEC+9月增產計劃，這些因素將決定油價的進一步方向。
銅：淡季需求疲軟，以及銅關稅的落地情況或限制銅價的上行空間。
六、政策與經濟數據：政策與經濟數據：反內卷政策舉措密集落地，關注政治局會議新部署。
政策回顧：國家能源局、發(fā)改委、市場監(jiān)管總局密集公布反內卷相關政策措施。
國家能源局綜合司發(fā)布《關于組織開展煤礦生產情況核查促進煤炭供應平穩(wěn)有序的通知》。要求年度原煤產量不得超過公告產能，月度原煤產量不得超過公告產能的10%，核查范圍為山西、內蒙古、安徽、河南、貴州、陜西、寧夏、新疆等8?。▍^(qū)）的生產煤礦。對2025年1-6月單月原煤產量超過公告產能10%的煤礦，一律責令停產整改，并依據有關法律法規(guī)和煤炭產能管理規(guī)定作出處罰。
發(fā)改委、市場監(jiān)管總局發(fā)布關于《中華人民共和國價格法修正草案（征求意見稿）》。進一步明確不正當價格行為認定標準。一是完善低價傾銷的認定標準，規(guī)范市場價格秩序，治理“內卷式”競爭。二是完善價格串通、哄抬價格、價格歧視等不正當價格行為認定標準。三是公用企事業(yè)單位、行業(yè)協會等不得利用影響力、行業(yè)優(yōu)勢地位等，強制或捆綁銷售商品、提供服務并收取價款。四是強化對經營場所經營者價格行為的規(guī)范。
未來政策及國內經濟數據展望：
今年全年來看，完成經濟增長目標壓力已大幅減輕，經濟運行中突出問題是物價低迷、房地產仍未止跌回穩(wěn)。近一周以來，反內卷舉措密集落地，商品價格尤其期貨市場反彈劇烈，反內卷初見成效。但政策效果持續(xù)性如何仍待觀察，一方面價格回升可能刺激部分企業(yè)擴大生產，最終再度拖累價格表現；另一方面價格劇烈波動對市場主體也帶來一定干擾，政策還需兼顧如何平滑影響。關注7月底預計政治局會議預計新部署、新要求。
消費復蘇的持續(xù)性仍存不確定性。今年以來，居民消費開始回暖，但仍未達到疫前常態(tài)化增速，未來是否能持續(xù)性的修復改善，仍需密切跟蹤。消費如再度乏力，則經濟回升動力將明顯減弱。
地產行業(yè)能否繼續(xù)改善仍存不確定性。本輪地產下行周期已經持續(xù)較長時間，當前出現短暫回暖趨勢，但多類指標仍是負增長，未來能否保持回暖態(tài)勢，仍需觀察。
歐美緊縮貨幣政策的影響或超預期，拖累全球經濟增長和資產價格表現。
地緣政治沖突仍存不確定性，擾動全球經濟增長前景和市場風險偏好。
周君芝：浙江大學經濟學博士，現任中信建投證券首席宏觀分析師。曾獲2023年wind第11屆金牌分析師宏觀第一；2023年21世紀金牌分析師宏觀第四；2023年第11屆choice最佳分析師宏觀第三。曾于2017-2020年連續(xù)四年榮獲“新財富”宏觀第一名（團隊核心成員），2017-2020年連續(xù)四年榮獲賣方分析師“水晶球”獎第一名（團隊核心成員）。
陳怡：中信建投證券宏觀分析師，香港科技大學經濟學碩士，負責國內實體、通脹、大宗商品等研究。
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