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來源：@全景網(wǎng)微博

為持續(xù)向投資者普及ETF基礎(chǔ)知識(shí)，招商證券攜手十大基金公司，聯(lián)合全景網(wǎng)共同舉辦2025年招商證券“招財(cái)杯”ETF實(shí)盤大賽系列直播，旨在幫助投資者提升資產(chǎn)配置與風(fēng)險(xiǎn)管理能力，促進(jìn)ETF市場的健康發(fā)展。

2025年7月24日，“招財(cái)杯”ETF實(shí)盤大賽系列直播邀請(qǐng)到了銀華基金指數(shù)投資分析師辛迪，一起探討《創(chuàng)新藥板塊崛起，后市還有哪些機(jī)會(huì)？》。

辛迪表示，經(jīng)過近幾年的快速發(fā)展，我國已成為全球創(chuàng)新藥領(lǐng)域的重要力量，尤其在研發(fā)管線規(guī)模、靶點(diǎn)覆蓋及國際化合作方面表現(xiàn)突出，而眾多創(chuàng)新藥企也將開始進(jìn)入成果兌現(xiàn)階段，中國創(chuàng)新藥行業(yè)或正在進(jìn)入厚積薄發(fā)的“收獲期”。

“總體而言，政策、資本、產(chǎn)業(yè)因素共振，中國創(chuàng)新藥行業(yè)長期成長邏輯堅(jiān)實(shí)?！毙恋线M(jìn)一步表示，“我認(rèn)為創(chuàng)新藥估值仍有非常充足的上揚(yáng)空間。”

01

部分企業(yè)業(yè)績超預(yù)期

創(chuàng)新藥或步入“收獲期”

全景網(wǎng)：關(guān)于創(chuàng)新藥板塊的上漲動(dòng)因，首先我們從創(chuàng)新藥企的基本面入手。結(jié)合已經(jīng)披露的2024年年報(bào)與2025年一季報(bào)，以及即將披露的2025半年報(bào)，創(chuàng)新藥企的營收與利潤表現(xiàn)有哪些亮點(diǎn)可以重點(diǎn)聊一聊？

辛迪：從基本面來看，我們認(rèn)為創(chuàng)新藥仍是當(dāng)前醫(yī)藥板塊中產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)最為明確且具備未來成長空間的子行業(yè)，全年維度創(chuàng)新藥作為醫(yī)藥板塊的投資主線不會(huì)變化，創(chuàng)新藥大時(shí)代已然到來。此外，7月中報(bào)業(yè)績預(yù)告/快報(bào)陸續(xù)披露，GLP-1景氣賽道、困境反轉(zhuǎn)的原料藥等表現(xiàn)亮眼，從半年報(bào)情況看，部分企業(yè)H1、Q2業(yè)績超預(yù)期。

從創(chuàng)新藥整個(gè)行業(yè)的情況看，根據(jù)近期國家醫(yī)保局發(fā)布數(shù)據(jù)，近年來我國1類創(chuàng)新藥獲批上市數(shù)量呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)，2024年獲批數(shù)量達(dá)48種，是2018年的5倍以上，今年上半年已近40種。

此外，根據(jù)醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)，在全球在研創(chuàng)新藥的3212個(gè)賽道中，截至2024年12月31日，中國在研管線覆蓋1300個(gè)賽道，覆蓋度40%；在其中716個(gè)賽道（22%）中的研發(fā)進(jìn)度排名第一，是僅次于美國的優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥管線策源地。有分析稱，經(jīng)過近幾年的快速發(fā)展，我國已成為全球創(chuàng)新藥領(lǐng)域的重要力量，尤其在研發(fā)管線規(guī)模、靶點(diǎn)覆蓋及國際化合作方面表現(xiàn)突出。由于背靠強(qiáng)大的國家扶持政策，眾多創(chuàng)新藥企也將開始進(jìn)入成果兌現(xiàn)階段，中國創(chuàng)新藥行業(yè)或正在進(jìn)入厚積薄發(fā)的“收獲期”。

在國產(chǎn)創(chuàng)新藥綜合實(shí)力提升背景下，研究機(jī)構(gòu)看好創(chuàng)新藥未來增長空間。綜合前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、弗若斯特沙利文等機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，我國創(chuàng)新藥市場規(guī)模由2019年的1325億美元增至2024年的1592億美元，在全球占比總體保持在15%左右，預(yù)計(jì)2030年中國創(chuàng)新藥市場規(guī)模有望突破3000億美元，全球占比有望繼續(xù)提升。

02

創(chuàng)新藥出海步伐加快

關(guān)注藥企長期投資價(jià)值

全景網(wǎng)：2025年上半年，根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，中國創(chuàng)新藥海外授權(quán)交易事件超過50起，其中披露的合作總金額合計(jì)高達(dá)484.48億美元，已經(jīng)接近去年全年水平。您如何看待這一快速增長趨勢(shì)？中國創(chuàng)新藥出海是否已經(jīng)成為創(chuàng)新藥增長的第二曲線？

辛迪：創(chuàng)新藥出海確實(shí)是今年我國創(chuàng)新藥實(shí)現(xiàn)增長的一個(gè)重要?jiǎng)右?，尤其是在今年的全球宏觀局勢(shì)下，眾多出口行業(yè)受到影響，而創(chuàng)新藥出海則由于多采用BD交易模式，在與海外溝通交易時(shí)主要涉及知識(shí)產(chǎn)權(quán)（IP），從而繞開了關(guān)稅問題。因此，在今年這樣的市場行情之下，國產(chǎn)創(chuàng)新藥迎來了較大機(jī)遇，也為整個(gè)創(chuàng)新藥板塊帶來了一定增長。

過去十年，中國創(chuàng)新藥管線出海金額逐年攀升，截至2024年底，海外大的創(chuàng)新藥管線BD合作中接近三分之一來自于中國，2025年以來國產(chǎn)創(chuàng)新藥某管線授權(quán)首付款創(chuàng)歷史新高，年初以來授權(quán)數(shù)量和金額直逼去年全年，海外MNC在加速加價(jià)采購中國創(chuàng)新藥管線的趨勢(shì)一直在延續(xù)，中國創(chuàng)新藥十年來厚積薄發(fā)的研發(fā)實(shí)力得到認(rèn)可。這些創(chuàng)新藥的合作才剛剛開始，后續(xù)更多產(chǎn)品數(shù)據(jù)節(jié)點(diǎn)、產(chǎn)品上市銷售收入增厚業(yè)績，都是產(chǎn)業(yè)景氣度逐步兌現(xiàn)的成果，這些成果一定會(huì)帶來資本市場的關(guān)注，我們相信創(chuàng)新藥長達(dá)數(shù)年的產(chǎn)業(yè)收獲期和產(chǎn)業(yè)景氣度帶來的投資價(jià)值。

國務(wù)院年初印發(fā)《關(guān)于全面深化藥品醫(yī)療器械監(jiān)管改革促進(jìn)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，提出支持醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)擴(kuò)大對(duì)外開放合作。政策支持下，中國創(chuàng)新藥企業(yè)積極“走出去”，品牌出海卓有成效。醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)顯示，2024年中國創(chuàng)新藥對(duì)外授權(quán)交易（License-out）完成94筆、519億美元，均創(chuàng)下2019年以來新高；2025年一季度已有41起、369.29億美元，均再創(chuàng)同期歷史新高。

6月下旬開始，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈再次反彈，其中的細(xì)分板塊比如化學(xué)原料藥板塊的大幅上漲，也主要來自創(chuàng)新藥管線出海的邏輯，全指醫(yī)藥衛(wèi)生指數(shù)中的化學(xué)原料藥權(quán)重股雖屬于原料藥行業(yè)，主要營業(yè)收入來自化學(xué)原料藥。三年前，海外藥企就開始引進(jìn)并在今年加速引進(jìn)了相關(guān)產(chǎn)品，截至目前已有多家國內(nèi)藥企的該管線產(chǎn)品出海。

以創(chuàng)新藥研發(fā)進(jìn)展和授權(quán)談判過程來看，預(yù)計(jì)海外產(chǎn)品授權(quán)過程不會(huì)一蹴而就，但長期來看，大批藥企對(duì)部分先進(jìn)管線投入大量資金，疊加優(yōu)秀的臨床數(shù)據(jù)，相關(guān)藥企的長期投資價(jià)值值得關(guān)注。

03

AI制藥可降本增效

多家藥企實(shí)踐成果顯著

全景網(wǎng)：伴隨著AI技術(shù)的進(jìn)步，AI制藥也在上半年作為市場熱點(diǎn)引發(fā)關(guān)注。您如何看待AI技術(shù)進(jìn)步對(duì)于創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展的影響？

辛迪：今年上半年創(chuàng)新藥曾掀起一波行情，尤其是1月至3月期間的這波行情，很大程度上是由AI帶來的。今年年初，最熱門的話題當(dāng)屬國產(chǎn)大模型DeepSeek的廣泛應(yīng)用，這一成果讓大家看到了中國的實(shí)力。而在DeepSeek爆發(fā)的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)，AI制藥也相應(yīng)地獲得了極高的關(guān)注度，進(jìn)而引發(fā)了今年年初創(chuàng)新藥的這波行情。

實(shí)際上，技術(shù)創(chuàng)新就是創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的核心驅(qū)動(dòng)力，畢竟創(chuàng)新藥的核心在于“創(chuàng)新”，而創(chuàng)新在很大程度上依賴于技術(shù)的迭代與更新。我們也看到，AI賦能創(chuàng)新藥已有一定的實(shí)踐應(yīng)用。今年，不少藥企在認(rèn)識(shí)到AI的潛力后，紛紛成立了相關(guān)AI實(shí)驗(yàn)室，或?qū)ｉT劃撥經(jīng)費(fèi)，利用AI對(duì)制藥環(huán)節(jié)進(jìn)行優(yōu)化。

2024年10月，諾貝爾化學(xué)獎(jiǎng)被頒發(fā)給DeepMind首席執(zhí)行官等AI科學(xué)家，其主要貢獻(xiàn)在于能夠通過AI大模型預(yù)測(cè)甚至創(chuàng)造自然界未知的蛋白質(zhì)，有望應(yīng)用于醫(yī)藥研發(fā)領(lǐng)域。如果把病比作一把鎖，靶點(diǎn)蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)就是鎖芯結(jié)構(gòu)，只要能找到“鎖芯”，就能根據(jù)它的立體結(jié)構(gòu)為其制作一把專有的鑰匙。因此如果AI大模型能夠賦能“靶點(diǎn)”蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)尋找，或能進(jìn)一步賦能創(chuàng)新藥研發(fā)。

傳統(tǒng)新藥研發(fā)具有周期長、成本高、風(fēng)險(xiǎn)高等痛點(diǎn)，AI技術(shù)應(yīng)用能夠縮短研發(fā)周期、節(jié)省試錯(cuò)成本、提高研發(fā)成功率。通過大量數(shù)據(jù)學(xué)習(xí)和模擬，AI技術(shù)可輔助分析臨床前數(shù)據(jù)，以提高候選藥物在臨床試驗(yàn)中的成功率。某機(jī)構(gòu)對(duì)超過一百家AI制藥企業(yè)的臨床管線進(jìn)行了定量分析，數(shù)據(jù)顯示，AI發(fā)現(xiàn)的藥物分子的整體成功概率從5%～10%增加到約9%～18%，實(shí)現(xiàn)了翻倍的提升，特別是在臨床試驗(yàn)I期的成功率高達(dá)80%～90%。AI技術(shù)可將藥物前期研發(fā)時(shí)間縮短約50%，每年為全球化合物篩選和臨床試驗(yàn)費(fèi)用節(jié)省約550億美元。據(jù)Bekryl公司數(shù)據(jù)，至2028年人工智能有可能為藥物發(fā)現(xiàn)過程節(jié)省超過700億美元。

政策層面，2023年AIGC革命以來，國際AI制藥政策悄然出臺(tái)：美國、歐洲等國家創(chuàng)新藥行業(yè)起步較早，2023年初ChatGPT3.5橫空出世后，AI賦能藥物研發(fā)的政策逐步出臺(tái)。國內(nèi)AI制藥政策前瞻布局，未來或仍將加碼：國內(nèi)AI制藥產(chǎn)業(yè)政策始于“十四五”時(shí)期，以醫(yī)藥創(chuàng)新為拳頭產(chǎn)業(yè)的地方政府積極跟進(jìn)，未來“全鏈條支持創(chuàng)新藥”細(xì)則可期。

業(yè)界實(shí)踐方面，2023年全球共有43家企業(yè)、102條成功進(jìn)入臨床階段的AI藥物管線，其中國外占29家公司和68條管線。在93家中國AI藥企中，有14家成功將管線推進(jìn)至臨床階段，臨床管線共34條。2025年2月7日，某龍頭藥企證實(shí)要求公司內(nèi)部全面應(yīng)用DeepSeek，制定詳細(xì)的DeepSeek應(yīng)用計(jì)劃，明確應(yīng)用場景、實(shí)施步驟、預(yù)期目標(biāo)及時(shí)間節(jié)點(diǎn)。2025年2月3日，另一龍頭藥企成立研究院AI實(shí)驗(yàn)室，會(huì)同小分子創(chuàng)新藥研發(fā)團(tuán)隊(duì)，共同進(jìn)行新藥研發(fā)。2025年2月11日，中國某AI制藥公司在英國劍橋的全球物質(zhì)結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè)大賽中取得冠軍，自研AI大分子藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)獲得跨國大藥企合作。

扶持政策連續(xù)加碼

助力邁向“創(chuàng)新藥強(qiáng)國”

全景網(wǎng)：能否給我們盤點(diǎn)一下今年來的一些針對(duì)創(chuàng)新藥的政策利好，以及這些利好對(duì)于行業(yè)發(fā)展的影響有哪些？

辛迪：2015年至今的10年，國家出臺(tái)了一系列醫(yī)改政策，比如藥品審評(píng)審批改革、藥品許可持有人制度、醫(yī)保目錄談判、帶量采購等等，推動(dòng)中國制藥行業(yè)從仿制向創(chuàng)新的深刻轉(zhuǎn)型。今年以來，為進(jìn)一步完善全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展舉措，推動(dòng)創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展，創(chuàng)新藥扶持政策連續(xù)加碼。比如6月16日《關(guān)于優(yōu)化創(chuàng)新藥臨床試驗(yàn)審評(píng)審批有關(guān)事項(xiàng)的公告》、6月30日《支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，7月以來也有一系列的措施出臺(tái)。

7月1日，國家醫(yī)保局就支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展召開新聞發(fā)布會(huì)。新聞發(fā)布會(huì)符合市場預(yù)期，并再次強(qiáng)調(diào)了對(duì)于創(chuàng)新藥的支持。整體而言，相關(guān)政策采取了如下措施：

一方面，建立每年一調(diào)的醫(yī)保目錄動(dòng)態(tài)調(diào)整，準(zhǔn)入方式由專家遴選改為企業(yè)申報(bào)。如此一來，不同藥品納入醫(yī)保的機(jī)會(huì)增多，藥企也因此獲得了更好的發(fā)展機(jī)遇，藥品納入集采和醫(yī)保體系，對(duì)藥企盈利而言是件好事。

另一方面，在價(jià)格談判階段，多維度綜合研判藥品的價(jià)值。過去，藥品在是否納入集采時(shí)面臨兩難困境：若不納入集采，由于缺乏醫(yī)保集采的背書，銷量往往較低，但價(jià)格相對(duì)較高；而若納入集采，價(jià)格則可能被大幅壓低，利潤隨之?dāng)偙　Ｈ欢谡吒旅鞔_指出，在價(jià)格談判階段要綜合多維度評(píng)判藥品價(jià)值，避免一味壓價(jià)。這有助于藥企獲得更高利潤，進(jìn)而為下一輪創(chuàng)新藥研發(fā)和管線推進(jìn)提供有力支持。

此外，政策還強(qiáng)化了創(chuàng)新藥真實(shí)世界研究，通過搭建平臺(tái)，助力拓展海外的市場，支持藥品國際化發(fā)展。

從宏觀政策層面來看，國家鼓勵(lì)中國創(chuàng)新藥走出去。有分析稱，近年來一系列相關(guān)扶持政策的出爐，很好地構(gòu)建了支持創(chuàng)新藥高質(zhì)量發(fā)展的閉環(huán)體系，從而有力促進(jìn)了我國從“創(chuàng)新藥大國”向“創(chuàng)新藥強(qiáng)國”的轉(zhuǎn)型。

05

利率對(duì)創(chuàng)新藥影響有限

未來有望迎來強(qiáng)勁復(fù)蘇

全景網(wǎng)：創(chuàng)新藥企估值模型當(dāng)中，市場利率是一個(gè)重要的影響因素。市場也一直預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)今年會(huì)有降息的動(dòng)作，但至今靴子仍未落地，聯(lián)邦利率一直還處于一個(gè)相對(duì)較高的水平。您認(rèn)為當(dāng)前的利率水平以及后續(xù)的利率變化趨勢(shì)對(duì)于創(chuàng)新藥行業(yè)的發(fā)展有哪些影響？

辛迪：許多與科技相關(guān)的板塊確實(shí)都會(huì)受到利率的較大影響。一般來說，利率越低，市場對(duì)科技板塊的偏好往往越高。因此，若長期不降息，確實(shí)可能會(huì)在一定程度上影響創(chuàng)新藥企業(yè)的估值。

不過，這種影響相對(duì)有限。具體來看，今年以來，盡管市場利率未降，但創(chuàng)新藥板塊仍實(shí)現(xiàn)了大幅上漲，這主要得益于其良好的市場表現(xiàn)、基本面持續(xù)向好以及出海帶來的機(jī)遇，這些因素使得創(chuàng)新藥板塊在一定程度上規(guī)避了完全受利率影響的傾向。

當(dāng)然，今年還有一個(gè)與利率相關(guān)且更為關(guān)鍵的問題——關(guān)稅。當(dāng)前，關(guān)稅問題懸而未決，給整個(gè)板塊帶來了一定的不確定性。關(guān)稅在一定程度上可能會(huì)轉(zhuǎn)嫁到出海的藥企身上，這一過程值得我們關(guān)注。

向后展望，鑒于關(guān)稅成本轉(zhuǎn)嫁是一個(gè)較慢的漸進(jìn)過程，且考慮到關(guān)稅談判被推遲到8月，因此數(shù)據(jù)反應(yīng)可能會(huì)被推遲到10—11月，在此之前，服務(wù)業(yè)的影響正在與關(guān)稅領(lǐng)域的影響相互制衡，總體通脹難以高過預(yù)期。

針對(duì)創(chuàng)新藥行業(yè)，美元加息周期對(duì)新藥投融資造成的壓力逐步緩解，與之強(qiáng)相關(guān)的海外新藥前端研發(fā)需求開始回暖，中國企業(yè)成本與效率優(yōu)勢(shì)仍在，對(duì)海外客戶具有較強(qiáng)吸引力，外需CDMO訂單趨勢(shì)向好，頭部公司毛利率具備韌性。目前，CXO板塊逐步走出低谷，多家企業(yè)展現(xiàn)出復(fù)蘇跡象，未來在美聯(lián)儲(chǔ)降息、醫(yī)藥投融資環(huán)境變好等積極催化因素推動(dòng)下，有望迎來強(qiáng)勁復(fù)蘇。

06

融資市場支持力度加強(qiáng)

中國創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)成熟度獲認(rèn)可

全景網(wǎng)：創(chuàng)新藥作為研發(fā)周期長、研發(fā)投入大的資本密集型產(chǎn)業(yè)，過去幾年一級(jí)市場投融資情況一直相對(duì)冷清，甚至被稱為創(chuàng)新藥的“資本寒冬”。根據(jù)您的觀察，今年創(chuàng)新藥的投融資情況是否存在一些改善的跡象？一級(jí)市場的回暖將如何傳導(dǎo)至二級(jí)市場？

辛迪：醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新具有高投入（平均超10億美元）、長周期（超10年）、高風(fēng)險(xiǎn)（成功率約10%）的顯著特征，構(gòu)建可持續(xù)的投融資體系對(duì)其至關(guān)重要。除了政策端，目前融資市場對(duì)創(chuàng)新藥全鏈條的支持力度也在進(jìn)一步加強(qiáng)。

首先，創(chuàng)新藥BD浪潮及港股二級(jí)市場回暖，有助于國內(nèi)創(chuàng)新藥融資環(huán)境改善。資本總是流向具有擴(kuò)張趨勢(shì)的領(lǐng)域，今年以來，港股創(chuàng)新藥等領(lǐng)域的高速增長，促使眾多資金瞄準(zhǔn)國內(nèi)創(chuàng)新藥企。今年創(chuàng)新藥的BD交易金額和數(shù)量不斷創(chuàng)下同比新高，從側(cè)面反映出資金對(duì)港股創(chuàng)新藥領(lǐng)域的信心增強(qiáng)。

從IPO角度來看，也蘊(yùn)含著巨大機(jī)遇。2025年上半年，港股融資達(dá)到884億港元，其中有6家生物醫(yī)藥企業(yè)完成港股IPO，超過了2024年全年總量，有力推動(dòng)了創(chuàng)新藥投融資的發(fā)展。

此外，科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)于2025年6月18日正式重啟?，允許未盈利但具備高成長性的科技企業(yè)通過非財(cái)務(wù)指標(biāo)上市，或?qū)⑦M(jìn)一步刺激創(chuàng)新藥投融資復(fù)蘇。

近期，還有一件具有里程碑意義的大事發(fā)生——國內(nèi)某醫(yī)藥龍頭全資收購了一家“小而美”的創(chuàng)新藥企，這是國內(nèi)頭部藥企首次對(duì)初創(chuàng)型生物科技公司實(shí)施完整并購，標(biāo)志著本土創(chuàng)新藥生態(tài)正加速向歐美成熟模式靠攏。該模式為Biotech企業(yè)開辟了除跨國藥企授權(quán)合作（BD）外的重要價(jià)值實(shí)現(xiàn)通道，大幅優(yōu)化早期創(chuàng)新資產(chǎn)的退出路徑。值得關(guān)注的是，國際資本對(duì)該交易的密集報(bào)道，側(cè)面印證全球市場對(duì)中國創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)成熟度的認(rèn)可度提升。

07

港股創(chuàng)新藥表現(xiàn)更好

主要在于其“純粹性”

全景網(wǎng)：相較于A股市場，港股創(chuàng)新藥今年漲幅更為強(qiáng)勢(shì)，恒生港股通創(chuàng)新藥年內(nèi)漲幅近90%。您認(rèn)為港股創(chuàng)新藥的上漲邏輯相較于A股存在哪些異同點(diǎn)？

（數(shù)據(jù)來源：Wind，2025.6.30；國證港股通創(chuàng)新藥指數(shù)2020—2024年收益率分別為88.8%、-21.59%、-25.6%、-22.8%、-10.5%。指數(shù)過往業(yè)績不預(yù)示未來表現(xiàn)。）

辛迪：我們首先關(guān)注行情的催化因素。近年來，創(chuàng)新藥管線出海交易密集、首付款交易金額等接連刷新紀(jì)錄、海外MNC加量加價(jià)采購國內(nèi)創(chuàng)新管線，這從根本上反映出國內(nèi)創(chuàng)新藥企的研發(fā)能力得到了認(rèn)可。同時(shí)，龍頭企業(yè)也逐步進(jìn)入業(yè)績收獲期，這些都是推動(dòng)行情發(fā)展的關(guān)鍵因素。

關(guān)于港股創(chuàng)新藥漲幅為何比A股更具彈性，或者說表現(xiàn)更好，主要在于其純粹性。港股上市有18A規(guī)則，該規(guī)則允許一些未盈利但在其他維度表現(xiàn)良好的生物醫(yī)藥公司上市。得益于這一規(guī)則，許多在A股因業(yè)績尚未兌現(xiàn)而無法上市的企業(yè)，選擇先在港股上市，目前這些企業(yè)正進(jìn)入集中放量階段。

以國證港股通創(chuàng)新藥指數(shù)為例，該指數(shù)嚴(yán)格篩選具備創(chuàng)新藥研發(fā)能力的生物科技企業(yè)，剔除傳統(tǒng)制藥與商業(yè)流通等非核心資產(chǎn)，確保投資組合與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新主線高度契合。這種高純度高彈性特性使該指數(shù)成為捕捉“BigPharma整合加速+Biotech價(jià)值重估+政策紅利釋放”三位一體機(jī)遇的理想工具。當(dāng)產(chǎn)業(yè)生態(tài)進(jìn)化與資本路徑拓寬形成共振，純粹聚焦創(chuàng)新藥主線的配置策略更能精準(zhǔn)分享行業(yè)發(fā)展紅利。

08

基本面、交易面等多重催化

估值仍有充足上揚(yáng)空間

全景網(wǎng)：經(jīng)歷了這一輪的上漲之后，中證創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)指數(shù)的動(dòng)態(tài)市盈率55倍左右，位于過去5年83%左右的分位點(diǎn)（Wind，2025.07.21），您如何看待當(dāng)前創(chuàng)新藥板塊的估值水平？是否仍然具有投資的性價(jià)比？

辛迪：我認(rèn)為創(chuàng)新藥估值仍有較為充足的上揚(yáng)空間。

從估值來看，當(dāng)前估值處于過去5年83%的水平，但創(chuàng)新藥行業(yè)具有長周期特性，從長期視角審視，其估值仍處于相對(duì)低位。2015年至2025年這十年間，醫(yī)藥板塊估值歷經(jīng)兩輪起伏，2019—2020年達(dá)到頂峰，隨后經(jīng)歷了長達(dá)四年的調(diào)整，醫(yī)藥子行業(yè)市盈率整體呈“下降-上升-下降”的波動(dòng)變化，但整體表現(xiàn)出下行的趨勢(shì)。盡管從今年資本市場表現(xiàn)來看，創(chuàng)新藥板塊絕對(duì)值漲幅較大，但拉長歷史周期觀察，仍有較大持續(xù)上行空間?；蛟S這一輪創(chuàng)新藥上升趨勢(shì)直接明朗，會(huì)引發(fā)部分顧慮，但若從更長的歷史維度分析，其仍具備持續(xù)修復(fù)的潛力，距離2019—2020年的巔峰值仍有較為充足的表現(xiàn)空間。

此外，當(dāng)前創(chuàng)新藥正處于持續(xù)創(chuàng)新與迭代進(jìn)程中，行業(yè)“池子”不斷擴(kuò)容，不僅有望重返過去的歷史高峰，甚至可能開啟更長期的修復(fù)之路。因此，整體而言，我們認(rèn)為創(chuàng)新藥目前僅處于長周期中的相對(duì)低位，未來機(jī)遇巨大。

從交易層面分析，無論是A股還是港股的創(chuàng)新藥板塊，籌碼仍有上升空間。目前，從公募基金持倉情況來看，醫(yī)藥倉位處于持續(xù)提升階段，這意味著從籌碼結(jié)構(gòu)角度，當(dāng)前尚未達(dá)到高配或超配狀態(tài)，仍有較為充分的空間容納更多籌碼涌入。

綜合來看，創(chuàng)新藥受到基本面與交易面多重催化，后續(xù)行情仍然可期。

09

政策、資本、產(chǎn)業(yè)因素共振

創(chuàng)新藥長期成長邏輯堅(jiān)實(shí)

全景網(wǎng)：結(jié)合基本面、政策面、資金面等各因素，您能否展望一下創(chuàng)新藥的后市行情表現(xiàn)？有哪些細(xì)分板塊值得關(guān)注？

辛迪：從基本面來看，我國創(chuàng)新藥的研發(fā)實(shí)力已獲得全球認(rèn)可。此前，我國在管線規(guī)模和靶點(diǎn)覆蓋等方面進(jìn)行了長期布局，如今正逐步進(jìn)入成果兌現(xiàn)階段。因此，我們預(yù)期創(chuàng)新藥企的基本面將迎來良好表現(xiàn)，業(yè)績有望顯著提升。

政策層面，全鏈條支持體系成為去年至今的重點(diǎn)工作，且不斷有細(xì)分政策落地實(shí)施。地方政府也積極響應(yīng)并出臺(tái)補(bǔ)充政策，例如今年北京、上海等地縮短了創(chuàng)新藥上市或臨床前階段的審評(píng)審批時(shí)間，提高了整體效率，進(jìn)一步強(qiáng)化了全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展的主題。

資金面上，融資渠道全面擴(kuò)容。一方面，創(chuàng)新藥的BD浪潮吸引了大量海外資金；另一方面，A股和港股二級(jí)市場表現(xiàn)不同程度提升，創(chuàng)新藥的融資環(huán)境得到顯著改善。此外，科創(chuàng)板上市規(guī)則不斷更新迭代，更加契合創(chuàng)新藥的投融資需求。

總體而言，政策、資本、產(chǎn)業(yè)因素共振，中國創(chuàng)新藥行業(yè)長期成長邏輯堅(jiān)實(shí)。

關(guān)于具體的細(xì)分板塊，我們認(rèn)為各個(gè)環(huán)節(jié)均存在機(jī)遇。

從創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的CXO及科學(xué)服務(wù)上游來看，半年度過后第二周逐漸進(jìn)入業(yè)績預(yù)報(bào)期，業(yè)績預(yù)告符合預(yù)期甚至超預(yù)期的CXO和上游公司受到二級(jí)市場的關(guān)注，板塊大幅上漲。

CXO及部分上游公司上漲的邏輯，一方面是新業(yè)務(wù)帶來的基本面業(yè)績超預(yù)期，另一方面是由于估值低位，這是資金尋求安全邊際的重要角度。傳統(tǒng)認(rèn)知大多預(yù)期CXO產(chǎn)業(yè)未來增長率與投融資增速相關(guān)，大概率維持在兩位數(shù)的穩(wěn)定增速，基于此，市場給予CXO的估值一直不高，自2024年三季度以來，CXO估值修復(fù)到一定程度后，市場可能就開始恐高，這與傳統(tǒng)認(rèn)知不無相關(guān)。

但CXO行業(yè)逐季超預(yù)期的業(yè)績似乎在驗(yàn)證另一個(gè)角度：在創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步的大背景下，只要存在新一代大單品，就有可能帶來CXO及上游超預(yù)期的訂單和業(yè)績。這是我們?cè)贑XO產(chǎn)業(yè)與傳統(tǒng)市場邏輯不一樣的看法，我們相信創(chuàng)新藥技術(shù)革命帶來的CXO業(yè)績和股價(jià)超預(yù)期的發(fā)生，而目前無論是GLP-1還是ADC、多抗等都已經(jīng)或未來有可能成為更大的創(chuàng)新藥技術(shù)革命。

本文節(jié)選自銀華基金《創(chuàng)新藥板塊崛起，后市還有哪些機(jī)會(huì)？》主題直播，分享嘉賓為銀華基金指數(shù)投資分析師辛迪（A20240709005107），文本內(nèi)容根據(jù)嘉賓觀點(diǎn)整理。嘉賓觀點(diǎn)及銀華基金觀點(diǎn)不代表我司觀點(diǎn)。

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雖然林亦然完全沒必要去在意那么多，但是既然重新活了一次，林亦然想讓自己這一世過的更有人情味一些，修道固然是重中之重，但是上一世他們林家一落千丈之后，再也沒能崛起，若是這一世可以讓他們林家重新振作，在事業(yè)上做到一個(gè)高度的話，也算是填補(bǔ)了自己當(dāng)年心中的這個(gè)遺憾|_?！昂茫热荒阍挾颊f到這一步了，我希望你能滿意。
記憶深處，這件事情，還是對(duì)那時(shí)候弱小的林亦然帶來了不少自卑和挫敗感的?！芸炀偷搅讼掳鄷r(shí)間|-。林亦然脫了白大褂就乘車回家了|。至于剪個(gè)頭收拾收拾什么的，他根本懶得去做。也許上一世的他很弱小，很卑微。但是很抱歉，如今的林亦然，是這個(gè)世界上任何女人都高攀不起的?；氐郊遥婚_門就看到了餐廳里出現(xiàn)了一對(duì)到此結(jié)束了？_-。

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