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定出來的價格就可能不夠準確，
楊亮
4小時前
港交所：重磅！新規(guī)
2025-08-02 06:05:35
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重磅新規(guī)。
8月1日，香港交易及結(jié)算所有限公司（簡稱“香港交易所”）全資附屬公司香港聯(lián)合交易所有限公司（簡稱“聯(lián)交所”）就優(yōu)化首次公開招股市場定價及公開市場規(guī)定的咨詢文件（咨詢文件）刊發(fā)咨詢總結(jié)，并就持續(xù)公眾持股量的建議展開進一步咨詢。
香港交易所上市主管伍潔鏇表示：“作為全球最活躍的新股集資市場之一，香港在過去二十多年來吸引了各行各業(yè)的發(fā)行人在此上市。這些新股的發(fā)行規(guī)模越來越大，亦吸引了日漸多元化的國際投資者參與認購。為了保持國際競爭力、持續(xù)吸引新一代的優(yōu)秀企業(yè)在港上市，我們必須與時并進，不斷優(yōu)化上市制度，確保我們的制度與國際市場上的標準接軌?！?/p>
伍潔鏇認為：“香港交易所希望透過這次改革，提升新股定價及分配機制的穩(wěn)健性，并且平衡各種不同類型的本地及國際投資者參與新股認購的需求。與此同時，我們已修訂初始公眾持股量要求，為發(fā)行人提供更大的靈活性與確定性，并引入新的初始自由流通量要求，以確保上市時有足夠的可交易股份。我們衷心感謝所有市場持份者，在咨詢過程中提供寶貴意見，幫助我們調(diào)整及制定最終的方案，共同推動香港新股市場的可持續(xù)發(fā)展?！?/p>
兩套分配機制二選一
聯(lián)交所收到1253份來自各界人士對咨詢文件的非重復回應意見。經(jīng)考慮這些回應意見，聯(lián)交所在略作修訂及厘清后，將采納咨詢文件中的大部分建議。上市規(guī)定的主要變化包括以下幾個方面：
在首次公開招股發(fā)售及定價機制方面：
1．建簿配售部分的最低分配份額：規(guī)定發(fā)行人將首次公開招股時初步擬發(fā)售股份的至少40%分配至建簿配售部分。（最低分配比例由原建議的50%下調(diào)至40%。）
2．分配至公開認購部分：允許新上市申請人選用機制A或機制B，作為首次公開招股發(fā)售的分配機制：
機制A：將現(xiàn)行分配及回補機制替換為以下公開認購部分的指定分配比例：
機制A下分配至公開認購部分的最大回撥百分比由原建議的20%上調(diào)至35%。
機制B：引入新的機制選項，要求發(fā)行人事先選定一個分配至公開認購部分的比例，下限為發(fā)售股份的10%（上限為60%），并無回補機制。（機制B下分配至公開認購部分的最大百分比由原建議的50%上調(diào)至60%。）
同時，聯(lián)交所決定保留現(xiàn)有的基石投資6個月禁售期規(guī)定，以維持投資者對發(fā)售的承諾。此外，經(jīng)考慮咨詢過程中回應人士所述的實際困難，聯(lián)交所將不會實施建議的上調(diào)定價靈活性機制。
在公開市場規(guī)定方面：
3．初始公眾持股量及自由流通量：規(guī)定發(fā)行人于上市時符合以下最低公眾持股量及自由流通量規(guī)定：
聯(lián)交所將繼續(xù)擁有酌情權(quán)，可因應個別事實及情況而豁免新申請人遵守上述規(guī)定。
新規(guī)定將于2025年8月4日生效，并適用于所有發(fā)行人及所有在該日或之后刊發(fā)上市文件的新上市申請人。
現(xiàn)行的持續(xù)公眾持股量規(guī)定已進行相應的過渡性修訂，以確保其與新的初始公眾持股量規(guī)定相容。待持續(xù)公眾持股量的進一步市場咨詢完結(jié)并落實后，新規(guī)定將會取代上述的過渡性安排。
為什么要修改新股定價機制？
對于為什么要修改新股定價機制，伍潔鏇表示，香港的新股市場定價機制已經(jīng)超過二十年沒有改變，確切來說是27年，但發(fā)行人和投資者的背景和情況在過去二十多年來卻發(fā)生了很大的改變，所以香港交易所希望可以為發(fā)行人和投資者在新股定價和股份分配方面建立一個更靈活、清晰和透明的框架。
回顧上世紀九十年代的新股發(fā)行，交易規(guī)模往往比較小，參與的投資者以散戶為主；而到今時今日，新股交易規(guī)模往往要比以前大5至10倍，也有更多國際投資者和機構(gòu)投資者參與其中。像近期的大型新股，大多數(shù)基石投資者及配股部分的機構(gòu)投資者都來自海外市場，所以制度上也要做出配合以滿足國際投資者的需要。當年制定現(xiàn)行的機制和規(guī)定時，機構(gòu)投資者的參與度較低。
“二十多年前，我們的市場是散戶為主，而機構(gòu)投資者則較少，只占市場不到一半，但目前香港市場的交易接近九成都來自機構(gòu)投資者。因此，我們在制定規(guī)定時必須考慮到機構(gòu)投資者的參與程度有所改變，引入適當?shù)囊?guī)則調(diào)整，確保機構(gòu)投資者、全球投資者與散戶投資者在新股發(fā)行的股份中取得平衡的分配比例，尤其是近年香港市場備受國際資本關(guān)注，并吸引了更多海外機構(gòu)參與，上市制度也需要根據(jù)市場的演變而做出相應的提升?！蔽闈嶆浾f。
伍潔鏇介紹，基本上，散戶投資者都是承價者（pricetakers），無論最終的新股定價高低，散戶投資者都要按這個價格買入；而配售部分的機構(gòu)投資者在定價的過程當中與發(fā)行人商議定價，可以與發(fā)行人討價還價，告訴發(fā)行人他們愿意以什么價格買入、愿意認購多少股份。因此，如果新股定價機制中沒有足夠的定價者（pricesetters），定出來的價格就可能不夠準確，令公司上市后股價出現(xiàn)較大波動。根據(jù)這個情況，香港交易所現(xiàn)在要求新股發(fā)售須分配至少40%的股份至建簿配售部分的投資者，回補機制也作出修訂。
伍潔鏇表示，目前做出的修訂將為發(fā)行人提供更大的靈活性。在現(xiàn)行的機制下，新股發(fā)售將會因為公開認購的超額認購倍數(shù)而觸發(fā)回補機制，因此，在公開認購部分尚未完成時，機構(gòu)投資者都無法確定可以在配售部分會獲分配多少股份，并失去預算。如果在公開認購踴躍的情況下，發(fā)行人可能會將多達50%的股份撥往公開認購部分。
為了讓發(fā)行人、機構(gòu)投資者及散戶投資者都能更準確地預計和掌握配售情況，伍潔鏇表示，香港交易所在這次的修訂中增加了一個選項—發(fā)行人可選擇一個沒有回補機制的分配方案，并將最少10%的股份分配給公開認購部分（該比例大于采用設有回補機制的初訂分配比例）；發(fā)行人也可選擇采用設有回補機制的分配方案，那就類似現(xiàn)行機制，分配至公開認購部分的股份的初訂比例為5%。
“我們收到很多對于回補比例上限分配比例的意見，因此決定將此比例由原本建議的20%大幅提升至35%。在引入這兩個方案之后，發(fā)行人便可以更靈活地在公開招股中分配股份。如果發(fā)行人希望引入更多散戶投資者作為股東，甚至可以將60%的發(fā)行股份分配至公開發(fā)售部分予散戶投資者，比過去回補機制的上限50%更多。我們現(xiàn)在建議的回補機制充分考慮了市場參與者提出的意見，能令香港在國際市場上更具競爭力?！蔽闈嶆浾f。
此外，伍潔鏇還指出，目前的新股市場非?；钴S，正在處理中的申請數(shù)目更創(chuàng)下紀錄。這次改革的目的是提升新股定價及分配機制，所以希望盡快實施新規(guī)，讓更多正在申請上市的企業(yè)可以受惠，而不至于錯失發(fā)行新股的時機。
持續(xù)公眾持股量將進一步咨詢
因應市場對設立適當?shù)某掷m(xù)公眾持股量規(guī)定的意見，聯(lián)交所亦就有關(guān)規(guī)定的詳細建議展開進一步咨詢。
在伍潔鏇看來，現(xiàn)在越來越多較大型的公司來港上市，若要求它們遵守25%的持續(xù)公眾持股量規(guī)定才能維持上市地位，未免不夠靈活，不利于上市公司進行資本管理?！澳壳?5%的初始公眾持股量門檻也是多年前訂下來的規(guī)定，單一的比例欠缺靈活性，要求也遠高于其他國際交易所。我們的市場現(xiàn)在迎來越來越多市值龐大的公司上市，在這些情況下，25%的股份可能牽涉龐大的金額?！?/p>
“因此，我們將引入一個根據(jù)市值而設的層級式初始公眾持股量要求，為申請上市的企業(yè)提供更明確的參考指引，吸引他們來港上市。事實上，有不少企業(yè)未必希望在首次公開招股時出售大量股份來集資，反而希望根據(jù)自身的發(fā)展需要在上市后另覓時機，再發(fā)行股份或進行其他集資安排，我們也見過不少成功例子。”伍潔鏇說。
至于“A+H”發(fā)行人，伍潔鏇指出，考慮到這些企業(yè)也須符合A股市場的公眾持股量規(guī)定，因此香港交易所對他們在香港上市的初始公眾持股量要求也采用一個較靈活的標準?！芭c此同時，我們也引入了初始自由流通量規(guī)定，以確保這些企業(yè)在IPO之后有足夠股份在市場上交易。這些新的規(guī)定既符合國際慣例，也能提升香港上市機制的吸引力?！?/p>
現(xiàn)行及建議中的持續(xù)公眾持股量規(guī)定比較如下：
聯(lián)交所正就持續(xù)公眾持股量的建議以及實施這些建議所需的《上市規(guī)則》相應修訂征詢市場意見。公眾咨詢期將于2025年10月1日結(jié)束。
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