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核心觀點

核心觀點：“反內卷”的價格治理，可能有三個目標，一是短期治理“價格戰(zhàn)”，如對汽車、外賣等行業(yè)低價無序競爭的治理；二是中期去產能，即推動落后產能退出、促進供需平衡，包括關停限產式去產能和引導式去產能兩種；三是長期推動價格特別是PPI持續(xù)回升。對價格回升的訴求有多大，將決定去產能的方式和內容。上輪供給側改革后，PPI同比經過10個月回正，這次需求端缺少“棚改貨幣化”類的強刺激，中性假設下，PPI回正可能需要11-12個月，明年9月達到1.9%左右的高點。

1、去產能如何推進？

去產能可以分為兩種，一種是關停限產式去產能，一種是政策引導式去產能。大的趨勢是，直接關停限產的去產能逐步減少，政策引導式去產能增加，政府從發(fā)揮主導作用到發(fā)揮引導支持作用。早期去產能實踐中，更多采用關停限產式去產能。如國發(fā)〔1998〕43號《國務院關于關閉非法和布局不合理煤礦有關問題的通知》。2015年的供給側改革，開始兩種去產能相結合。如國發(fā)〔2016〕7號《國務院關于煤炭行業(yè)化解過剩產能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》明確提出“市場倒逼與政府支持相結合”的原則，對于一部分不符合產業(yè)政策的產能，直接關停；對于其他過剩產能，通過安全、質量、環(huán)保、技術等標準的提高，來倒逼產能退出。

兩種去產能方式各有優(yōu)缺點。關停限產式去產能的優(yōu)點是見效快，可以快速緩解產能過剩；缺點是要承擔更大的經濟壓力，并且治標不治本，產能過剩容易反彈。引導式去產能的優(yōu)點是可以通過去產能實現(xiàn)技術升級，同時更有助于建立市場出清機制，治標更治本；缺點是見效相對較慢。

就這一輪“內卷式”競爭的去產能而言，我們認為是引導式去產能為主，關停限產式去產能為輔?；趦煞矫婵紤]：一是當前需求端沒有大水漫灌的強刺激政策。關停限產式去產能往往需要需求端的強刺激政策配合，這是因為直接關停限產通常會帶來更大的經濟增長和就業(yè)壓力。當需求端不采取強刺激政策時，供給端去產能最佳選擇是市場化方式，以減輕經濟沖擊。二是這輪“內卷式”競爭的行業(yè)特點決定，上游行業(yè)或許適合關停限產式去產能，但中下游新興行業(yè)更需要引導式去產能，這些行業(yè)的需求還在不斷增長，不適合“一刀切”的關停限產，通過標準提升倒逼落后產能去化，不僅能推動落后產能退出，還能促進行業(yè)技術升級。

這輪“去產能”可能還有哪些政策？一是提升行業(yè)標準，如技術、安全、質量等方面的標準提升，倒逼產能退出；二是可能在政府補貼、出口退稅等方面繼續(xù)嚴格規(guī)范管理；三是不排除一些上游行業(yè)可能面臨減產的量化目標。

2、“反內卷”還有哪些方向？

除了去產能外，“反內卷”的短期方向是治理“價格戰(zhàn)”，如約談外賣平臺、時隔27年修訂價格法、在新能源汽車領域可能開展成本調查和價格監(jiān)督檢查等。

此外，“反內卷”還要建立長效機制，打通市場出清機制的堵點。市場出清機制順利運行，需要滿足兩個條件，一是價格及時調整，以反映供求關系；二是價格調整后，供求行為能否隨之調整。我們當前的堵點主要在第二步，即使價格下跌，供給方仍然不會退出，仍在虧損生產，這帶來了產能過剩和“內卷式”競爭。

如何打通市場出清機制的堵點？上輪供給側改革期間的抓手是治理“僵尸企業(yè)”，這次“反內卷”的抓手是規(guī)范地方政府行為。2015年去產能期間，大量僵尸企業(yè)的存在是市場無法自發(fā)出清的主要原因，為此中央做出多次部署，最終清理僵尸企業(yè)成效顯著，全國處置的煤炭行業(yè)“僵尸企業(yè)”涉及產能1.15億噸，鋼鐵行業(yè)“僵尸企業(yè)”基本出清。當前打通市場出清機制的堵點，關鍵是規(guī)范政府行為。部分新興產業(yè)，由于存在違規(guī)補貼，使得企業(yè)能夠以低于成本的價格銷售產品，虧損企業(yè)依靠地方政府補貼實現(xiàn)持續(xù)經營。因此規(guī)范政府行為主要體現(xiàn)在兩個方面，一是規(guī)范招商引資、禁止違規(guī)補貼；二是發(fā)展新質生產力要因地制宜，不要一哄而上。

3、“反內卷”如何影響物價？

（1）上輪去產能帶動PPI強勢回升，但當前缺少“棚改貨幣化”類的需求端強刺激，預計回升幅度會略低于2015-16年。上輪去產能啟動后（2015.11），PPI環(huán)比增速經過了三個月的負增長后，從2016.3開始轉正，同比增速經過10個月的負增長后從2016.9開始轉正，同比最高于達到2017.2達到7.8%的高點。這輪“反內卷”，我們按照PPI回升的幅度，給出三種假設：

樂觀假設：假設供給端去產能力度與2015-16年持平，但需求端缺少類似的強刺激，對應PPI環(huán)比增速為2015年11月后的一半。這種情況下，PPI同比在2025年下半年為-3.0%，2026年6月轉正，9月達到最高點3.86%。

中性假設：假設沒有類似需求強刺激的情況下，供給端去產能力度弱于2015-2016年，對應PPI環(huán)比增速為2015年11月后的25%。這種情況下，PPI同比在2025年下半年為-3.1%，2026年7月轉正，9月達到最高點1.92%。

悲觀假設：假設沒有類似需求強刺激的情況下，供給端去產能力度弱于假設二，使得PPI無法按照2015-16年節(jié)奏快速回升，而是緩慢回升。這種情況下，PPI同比在2025年下半年為-3.3%，2026年9月轉正，12月達到高點0.9%。

（2）對于GDP平減指數(shù)而言，要靠“去產能”推動價格回升，比PPI的難度更大，這是因為GDP平減指數(shù)的構成里，服務業(yè)要重于工業(yè)，“去產能”只能推動工業(yè)價格回升，對服務業(yè)價格作用有限。今年二季度GDP平減指數(shù)約為-1.3%，第二產業(yè)為-3.06%，第三產業(yè)為-0.12%，2024年以來的6個季度里，有4個季度第三產業(yè)GDP平減指數(shù)負增長，這也是有數(shù)據(jù)以來第一次。

我們在此前報告中指出，如果要促進GDP平減指數(shù)回升，促消費比去產能更重要。假設采取去產能政策，使得短期工業(yè)價格在2024年的基礎上回升2個點，GDP平減指數(shù)將從2024年的-0.7%回升到-0.02%，仍不足以走出低通脹；但如果促消費政策力度更大，使得服務價格回升2個點，GDP平減指數(shù)將從-0.7%回升到+0.39%，加上消費回暖帶動的商品價格回升，最終GDP平減指數(shù)還會更高。從實踐來看，需要“去產能”和“促消費”雙管齊下，后者更重要。

風險提示：（1）“反內卷”政策正處在逐步落地過程中，許多政策細節(jié)還有待進一步明確。（2）影響價格的因素很多，除了政策發(fā)力之外，還有很多因素是無法把控的，如國際油價的變動，還有供給端豬周期的變動、氣候因素的影響等等。（3）如果經濟其他方面發(fā)生較大變化，“反內卷”政策可能也會有變，如房地產、出口、消費等需求端變化。

內容目錄

1.去產能如何推進？

1.1.相似時點，市場啟動“去產能交易”

1.2.兩種去產能：反內卷是哪一種？

2.除了去產能，反內卷還有哪些方向？

3.反內卷政策如何影響物價？

3.1.反內卷下的PPI回升路徑

3.2.如何影響GDP平減指數(shù)？

4.風險提示

正文

1去產能如何推進？

1.1.?相似時點，市場啟動“去產能交易”

比照2015年，政策窗口相似的起點。7月1日，中央財經委第六次會議指出“依法依規(guī)治理企業(yè)低價無序競爭，引導企業(yè)提升產品品質，推動落后產能有序退出”。這與上輪供給側改革的起點非常相似。2015年11月召開中央財經領導小組第十一次會議，會議指出“要促進過剩產能有效化解，促進產業(yè)優(yōu)化重組”，隨后煤炭、鋼鐵等分行業(yè)的去產能政策在3個月內快速落地。

另一相似之處是PPI長期負增長。2015年11月，PPI已經連續(xù)45個月負增長；2025年7月，PPI連續(xù)33個月負增長。

7月以來，“反內卷”被當做2015年“供給側改革”的重現(xiàn)，商品和股票市場啟動“去產能交易”，多晶硅、焦煤等商品價格大幅上漲。但反內卷并非簡單的去產能，當前面臨的供給側環(huán)境更加復雜。

1.2.?兩種去產能：反內卷是哪一種？

我們將去產能分為兩種，一種是關停限產式去產能，一種是政策引導式去產能。

早期去產能實踐中，更多采用關停限產式去產能。如國發(fā)〔1998〕43號《國務院關于關閉非法和布局不合理煤礦有關問題的通知》，文件要求凡沒有采礦許可證和煤炭生產許可證（以下簡稱“兩證”）以及1998年１月１日后在國有煤礦礦區(qū)范圍內開辦的各類小煤礦，一律依法取締。按照規(guī)劃，關井壓產任務到1999年底前完成，關閉非法和布局不合理煤礦2.58萬處，壓減產量2.5億噸。關井壓產期間，各省、自治區(qū)、直轄市一律停止審批新開煤礦。

2015年的供給側改革，開始兩種去產能相結合。如國發(fā)〔2016〕7號《國務院關于煤炭行業(yè)化解過剩產能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》明確提出“市場倒逼與政府支持相結合”的原則，對于一部分不符合產業(yè)政策的產能，直接關停；對于其他過剩產能，通過安全、質量、環(huán)保、技術等標準的提高，來倒逼產能退出。

可以看出，大的趨勢是，直接關停限產的去產能逐步減少，提高標準倒逼退出的引導式去產能增加，政府從發(fā)揮主導作用到發(fā)揮引導支持作用。

兩種去產能方式各有優(yōu)缺點。關停限產式去產能的優(yōu)點是見效快，可以快速緩解產能過剩；缺點是要承擔更大的經濟壓力，并且治標不治本，產能過剩容易反彈。引導式去產能的優(yōu)點是可以通過去產能實現(xiàn)技術升級，同時更有助于建立市場出清機制，治標更治本；缺點是見效相對較慢。

就這一輪“內卷式”競爭的去產能而言，我們認為是引導式去產能為主，關停限產式去產能為輔?；趦煞矫婵紤]：

一是當前需求端沒有大水漫灌的強刺激政策。關停限產式去產能往往需要需求端的強刺激政策配合，這是因為直接關停限產通常會帶來更大的經濟增長和就業(yè)壓力。當需求端不采取強刺激政策時，供給端去產能最佳選擇是市場化方式，以減輕經濟沖擊。

上輪供給側改革采取了較多的關停限產式去產能方案，需求刺激政策也比較強，典型代表是“棚改貨幣化安置”，推進了房地產去庫存，促進上下游需求回升。棚改在2013-2015年大幅提速，建設數(shù)量接近翻倍，并在15-18年維持在年均600萬套左右的歷史高位。2017年住建部在發(fā)布會介紹“去年棚改貨幣化安置比例達到48.5%，比2015年提高了18.6個百分點?？梢詮氖袌錾腺彿?.5億平方米”。而2016年全國商品住宅銷售面積為13.3億平，推算棚改需求占比19%左右。棚改穩(wěn)定了房地產市場，也促進了上下游需求的回升，水泥和玻璃的價格在2015年觸底后開始明顯改善。

二是行業(yè)特點不同?？梢詫斍啊皟染硎健备偁幍男袠I(yè)分為三類，一類是上游煤炭、鋼鐵、水泥等行業(yè)，如規(guī)模以上鋼鐵行業(yè)2024年利潤只有29億，不到2015年的一半（59億）；第二類是光伏、新能源汽車等部分新興產業(yè)，2015-2024年規(guī)上汽車制造業(yè)營收從7106億提高至10647億，但利潤從624億降至462億；第三類是平臺企業(yè)。

可以發(fā)現(xiàn)與上輪供給側改革相比，這輪“內卷式”競爭的行業(yè)存在3個特點：①供給側改革是工業(yè)問題，反內卷是工業(yè)+服務業(yè)；②供給側改革更多是國企，反內卷行業(yè)更多是民企；③供給側改革更偏上游，反內卷很多中下游。

從行業(yè)分布來看，以引導式去產能為主、關停限產式去產能為輔，是更好的選擇。上游原材料行業(yè)或許適合關停限產式去產能，一方面與上游行業(yè)更高的國資比例有關，另一方面直接限產是上游行業(yè)傳統(tǒng)的控產能做法。而中下游新興行業(yè)更適合引導式去產能，這些行業(yè)的需求還在不斷增長，不適合“一刀切”的關停限產，通過標準提升倒逼落后產能去化，不僅能推動落后產能退出，還能促進行業(yè)技術升級。

2.?除了去產能，反內卷還有哪些方向？

除了直接去產能，更重要的是打通市場出清機制的堵點。

一般來說，市場存在自我出清機制，使得產能過剩不可持續(xù)。當行業(yè)存在供過于求的時候，價格會下跌。當企業(yè)價格低于成本線時，企業(yè)虧損，虧損持續(xù)一段時間后，企業(yè)退出市場，供需恢復平衡。這是價格調整實現(xiàn)市場出清的基本過程。正是由于市場出清機制的存在，產能過剩通常是不可持續(xù)的。

當市場出清機制受阻、落后產能無法退出時，就會出現(xiàn)產能過剩和“內卷式”競爭。近期《求是》雜志刊載的《深刻認識和綜合整治“內卷式”競爭》一文指出，“內卷式”競爭的成因之一是“市場出清機制不健全”。市場出清機制順利運行，需要滿足兩個條件，一是價格及時調整，以反映供求關系；二是價格調整后，供求行為能否隨之調整。我們當前的堵點主要在第二步，即使價格下跌，供給方仍然不會退出，仍在虧損生產，這帶來了產能過剩和“內卷式”競爭。

因此，“反內卷”的任務之一是打通市場出清機制，比如今年3月的《政府工作報告》有類似提法，《報告》指出“打通市場準入退出、要素配置等方面制約經濟循環(huán)的卡點堵點，綜合整治‘內卷式’競爭”。這里市場退出的堵點就是價格調整無法帶來市場自動出清。

市場出清機制的堵點在哪里？上輪供給側改革時，阻礙市場出清的是“僵尸企業(yè)”。2015年12月9日國常會[1]，中央層面首次提出僵尸企業(yè)問題。會議指出：“對不符合國家能耗、環(huán)保、質量、安全等標準和長期虧損的產能過剩行業(yè)企業(yè)實行關停并轉或剝離重組，對持續(xù)虧損三年以上且不符合結構調整方向的企業(yè)采取資產重組、產權轉讓、關閉破產等方式予以‘出清’，清理處置‘僵尸企業(yè)’，到2017年末實現(xiàn)經營性虧損企業(yè)虧損額顯著下降”。隨后在16年3月的政府工作報告[2]中指出“采取兼并重組、債務重組或破產清算等措施，積極穩(wěn)妥處置‘僵尸企業(yè)’?！?6年底的中央經濟工作會議指出去產能“要抓住處置‘僵尸企業(yè)’這個牛鼻子”。

清理僵尸企業(yè)成效顯著。全國處置的煤炭行業(yè)“僵尸企業(yè)”涉及產能1.15億噸，鋼鐵行業(yè)“僵尸企業(yè)”基本出清。

對于“反內卷”而言，打通市場出清機制的堵點，關鍵是規(guī)范政府行為。部分新興產業(yè)，由于存在違規(guī)補貼，使得企業(yè)能夠以低于成本的價格銷售產品，虧損企業(yè)依靠地方政府補貼實現(xiàn)持續(xù)經營。因此規(guī)范政府行為主要體現(xiàn)在兩個方面，一是規(guī)范招商引資、禁止違規(guī)補貼，如去年發(fā)布的《公平競爭審查條例》第十條明確提出，沒有法律、行政法規(guī)依據(jù)或者未經國務院批準，不得給予稅收優(yōu)惠和補貼。二是因地制宜發(fā)展新質生產力，今年7月習近平總書記在中央城市工作會議上指出“上項目，一說就是幾樣：人工智能、算力、新能源汽車，是不是全國各省份都要往這些方向去發(fā)展產業(yè)？”

3.?反內卷政策如何影響物價？

“反內卷”的價格治理，可能有三個目標，一是短期治理“價格戰(zhàn)”，如對汽車、外賣等行業(yè)低價無序競爭的治理；二是去產能，即推動落后產能退出、促進供需平衡，包括關停限產式去產能和引導式去產能兩種；三是推動價格特別是PPI持續(xù)回升。對價格回升的訴求有多大，將決定去產能的方式和內容。

3.1.?反內卷下的PPI回升路徑

上輪去產能啟動后（2015.11），PPI環(huán)比增速經過了三個月的負增長后，從2016.3開始轉正，同比增速經過10個月的負增長后從2016.9開始轉正，同比最高于達到2017.2達到7.8%的高點。

如果復制2015年路徑：對齊2015和2025年兩次重要的中央財經會議，假設今年7月后，PPI環(huán)比增速與2015年11月后保持一致，那么四季度開始，PPI同比將大幅回升，2025年下半年平均為-2.9%，于2026年4月轉正，在2026年9月達到7.9%的高點。

但考慮到2016年PPI的回升除了去產能的影響外，還有棚改貨幣化的拉動，因此本輪反內卷可能難以達到2016年的效果。我們按照PPI回升的幅度，給出三種假設：

樂觀假設：假設供給端去產能力度與2015-16年持平，但需求端缺少類似的強刺激，對應PPI環(huán)比增速為2015年11月后的一半。這種情況下，PPI同比在2025年下半年為-3.0%，2026年6月轉正，9月達到最高點3.86%。

中性假設：假設沒有類似需求強刺激的情況下，供給端去產能力度弱于2015-2016年，對應PPI環(huán)比增速為2015年11月后的25%。這種情況下，PPI同比在2025年下半年為-3.1%，2026年7月轉正，9月達到最高點1.92%。

悲觀假設：假設沒有類似需求強刺激的情況下，供給端去產能力度弱于假設二，使得PPI無法按照2015-16年節(jié)奏快速回升，而是緩慢回升。這種情況下，PPI同比在2025年下半年為-3.3%，2026年9月轉正，12月達到高點0.9%。

實際落地情況更靠近哪種假設，取決于“去產能”的力度和決心。

3.2.?如何影響GDP平減指數(shù)？

對于GDP平減指數(shù)而言，要靠“去產能”推動價格回升，比PPI的難度更大，這是因為GDP平減指數(shù)的構成里，服務業(yè)要重于工業(yè)，“去產能”只能推動工業(yè)價格回升，對服務業(yè)價格作用有限。今年二季度GDP平減指數(shù)約為-1.3%，第二產業(yè)為-3.06%，第三產業(yè)為-0.12%，2024年以來的6個季度里，有4個季度第三產業(yè)GDP平減指數(shù)負增長，這也是有數(shù)據(jù)以來第一次。

我們在此前報告中指出，如果要促進GDP平減指數(shù)回升，促消費比去產能更重要。假設采取去產能政策，使得短期工業(yè)價格在2024年的基礎上回升2個點，GDP平減指數(shù)將從2024年的-0.7%回升到-0.02%，仍不足以走出低通脹；但如果促消費政策力度更大，使得服務價格回升2個點，GDP平減指數(shù)將從-0.7%回升到+0.39%，加上消費回暖帶動的商品價格回升，最終GDP平減指數(shù)還會更高。從實踐來看，需要“去產能”和“促消費”雙管齊下，后者更重要。

4.?風險提示

（1）“反內卷”政策正處在逐步落地過程中，許多政策細節(jié)還有待進一步明確。（2）影響價格的因素很多，除了政策發(fā)力之外，還有很多因素是無法把控的，如國際油價的變動，還有供給端豬周期的變動、氣候因素的影響等等。（3）如果經濟其他方面發(fā)生較大變化，“反內卷”政策可能也會有變，如房地產、出口、消費等需求端變化。

來自報告《“反內卷”：三重目標下如何去產能、提物價》

東吳宏觀蘆哲團隊介紹

蘆哲

東吳證券首席經濟學家

研究所聯(lián)席所長

蘆哲博士，現(xiàn)任東吳證券首席經濟學家，研究所聯(lián)席所長。證券業(yè)協(xié)會首席經濟學家專業(yè)委員，中國首席經濟學家論壇成員。

曾任職于世界銀行（華盛頓總部）、華泰證券等機構。在JIMF、《世界經濟》、《金融研究》等發(fā)表多篇學術作品。第五屆鄧子基財經研究獎得主，并榮獲新財富、水晶球、金牛獎等多項資本市場獎項。

清華、人大、央財?shù)榷嗨髮W專業(yè)研究生導師和EMBA教授。

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