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來(lái)源：華夏時(shí)報(bào)

華夏時(shí)報(bào)記者于娜見(jiàn)習(xí)記者趙文娟北京報(bào)道

剛過(guò)去的7月，廣生堂的股價(jià)走出了一波驚人行情，單月漲幅逼近220%，在A股當(dāng)月漲幅排行中穩(wěn)穩(wěn)占據(jù)第二把交椅，僅僅落后于締造“一月十倍”傳奇的現(xiàn)象級(jí)個(gè)股上緯新材。

截至7月31日收盤，廣生堂的股價(jià)定格在每股114.5元，這一數(shù)字刷新了公司近十年來(lái)的股價(jià)紀(jì)錄。然而，狂歡過(guò)后便是回調(diào)，8月1日股價(jià)大跌10.66%，回落至每股102.3元。

這波劇烈波動(dòng)的背后，是一款尚未上市的乙肝創(chuàng)新藥引發(fā)的資本市場(chǎng)躁動(dòng)，而在股價(jià)的喧囂之下，廣生堂的經(jīng)營(yíng)困境仍未消散。

股價(jià)“瘋”業(yè)績(jī)“崩”

公司股價(jià)的劇烈波動(dòng)已多次引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

7月31日晚間，廣生堂披露股票交易異動(dòng)公告，稱公司股票在7月29日至31日連續(xù)三個(gè)交易日收盤價(jià)格漲幅偏離值累計(jì)超30%，屬于異常波動(dòng)。公司特別提示，當(dāng)前市凈率與同行業(yè)存在較大差異，且基本面未發(fā)生改變，股價(jià)存在回落風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，這已是7月以來(lái)公司第三次發(fā)布股票交易異常波動(dòng)公告，此前在7月16日，公司就因7月3日至16日期間股票連續(xù)10個(gè)交易日收盤價(jià)格漲幅偏離值累計(jì)超100%，達(dá)到嚴(yán)重異常波動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)而披露相關(guān)公告。

追溯股價(jià)異動(dòng)的源頭，正是廣生堂一款還未上市的乙肝創(chuàng)新藥——GST-HG131。7月2日，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局藥品審評(píng)中心公示擬將該藥物納入突破性治療品種名單，消息一出，次日公司股價(jià)便開(kāi)啟顯著上漲態(tài)勢(shì)。作為全球唯一完成II期臨床的口服HBsAg抑制劑，GST-HG131是廣生堂在乙肝治療領(lǐng)域重點(diǎn)推進(jìn)的創(chuàng)新藥，也是公司第二款獲得突破性治療認(rèn)定的乙肝創(chuàng)新藥。

在乙肝治療領(lǐng)域，廣生堂的創(chuàng)新藥研發(fā)確實(shí)有可圈可點(diǎn)之處。另一款創(chuàng)新藥GST-HG141，作為高效的新型乙肝病毒核心蛋白調(diào)節(jié)劑，已于2024年12月被納入突破性治療品種名單，不久前剛獲批進(jìn)入III期臨床階段，其三期臨床試驗(yàn)已于2025年7月25日在樹(shù)蘭（杭州）醫(yī)院完成首例受試者入組給藥。此外，公司的創(chuàng)新藥管線還包括GST-HG131與GST-HG141的聯(lián)合用藥，其他創(chuàng)新藥則均處于臨床I期階段。

不過(guò)，與資本市場(chǎng)的熱烈反應(yīng)形成鮮明對(duì)比的是公司持續(xù)的經(jīng)營(yíng)困境。

自2015年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板并明確向創(chuàng)新藥企轉(zhuǎn)型以來(lái)，廣生堂的轉(zhuǎn)型之路布滿荊棘。受集采政策沖擊、仿制藥業(yè)務(wù)利潤(rùn)空間縮小、創(chuàng)新藥研發(fā)費(fèi)用增加等因素影響，公司凈利潤(rùn)持續(xù)下滑，自2021年起陷入虧損，截至目前已連續(xù)4年一期虧損，虧損金額分別為0.35億元、1.27億元、3.49億元、1.56億元、0.28億元，累計(jì)虧損達(dá)6.96億元。

盡管在已上市銷售的產(chǎn)品中，肝膽疾病藥物與心血管藥物表現(xiàn)相對(duì)亮眼，二者收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的八成以上，且營(yíng)收和毛利率較去年同期均有可觀增長(zhǎng)，但仍未能扭轉(zhuǎn)公司的虧損局面。

創(chuàng)新藥商業(yè)化層面的挑戰(zhàn)更是凸顯。

2023年11月，公司首款創(chuàng)新藥泰中定獲批上市，并于2024年11月進(jìn)入醫(yī)保，但其銷售表現(xiàn)遠(yuǎn)未達(dá)預(yù)期。資料顯示，泰中定累計(jì)研發(fā)及生產(chǎn)投入約4.7億元，其中研發(fā)投入約3.56億元，生產(chǎn)投入約1.15億元，而2023年至2025年一季度合計(jì)銷售額僅為5002.49萬(wàn)元，投入與收益的反差巨大。

更糟糕的是，泰中定2024年銷售不及預(yù)期及相關(guān)資產(chǎn)減值損失計(jì)提，成為當(dāng)年公司虧損擴(kuò)大的重要原因。其中，對(duì)泰中定接近有效期的產(chǎn)成品計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備3178.90萬(wàn)元，對(duì)相關(guān)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估后計(jì)提減值1326.09萬(wàn)元，同時(shí)因無(wú)法使用從歌禮藥業(yè)采購(gòu)的泰中定利托那韋片計(jì)提減值2249.97萬(wàn)元。

截至2025年3月末，公司固定資產(chǎn)賬面價(jià)值5.46億元，無(wú)形資產(chǎn)賬面價(jià)值2.46億元（其中泰中定形成的無(wú)形資產(chǎn)為1.38億元），占資產(chǎn)總額比例頗高。未來(lái)，若相關(guān)藥品銷售持續(xù)不及預(yù)期，或出現(xiàn)大量過(guò)期及即將過(guò)期庫(kù)存，資產(chǎn)減值風(fēng)險(xiǎn)將進(jìn)一步加劇。

對(duì)于廣生堂連續(xù)虧損，且累計(jì)虧近7億元卻股價(jià)暴漲的背離現(xiàn)象，國(guó)際注冊(cè)創(chuàng)新管理師、鹿客島科技創(chuàng)始人兼CEO盧克林對(duì)《華夏時(shí)報(bào)》記者表示，“這是典型的‘早期biotech估值范式’——市場(chǎng)看NPV而非當(dāng)期EPS。只要管線未證偽、市場(chǎng)空間足夠大，短期虧損并不構(gòu)成股價(jià)天花板；但高估值已隱含80%以上III期成功概率與50億元峰值銷售假設(shè)，任何臨床或?qū)徟疃紩?huì)觸發(fā)‘戴維斯雙殺’。投資者須牢記：高beta伴隨高尾部風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)金僅夠兩年運(yùn)營(yíng)，若2026年前無(wú)法融資或合作，股權(quán)稀釋壓力極大，務(wù)必設(shè)置止損。”

再啟定增“補(bǔ)血”

伴隨著廣生堂股價(jià)大漲的，還有公司推出的最新一輪融資計(jì)劃。今年4月，廣生堂發(fā)布定向增發(fā)計(jì)劃，擬募資不超過(guò)9.77億元，主要用于創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目（乙肝創(chuàng)新藥GST-HG141、GST-HG131聯(lián)合GST-HG141項(xiàng)目）、中藥傳統(tǒng)名方產(chǎn)業(yè)化及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

看似是聚焦核心業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略布局，實(shí)則難掩公司緊繃的資金鏈危機(jī)。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，廣生堂的資金困境已現(xiàn)端倪。2021年至2023年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額連續(xù)三年為負(fù)，2024年短暫回暖后，2025年一季度再度惡化；資產(chǎn)負(fù)債率從2021年的27.44%飆升至2025年一季度末的73.45%，短短四年翻了近3倍。更值得警惕的是，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別跌至0.69倍和0.47倍，遠(yuǎn)低于行業(yè)安全線，意味著公司短期償債能力已瀕臨枯竭。1.2億元的賬面貨幣資金，在巨額研發(fā)投入和債務(wù)壓力面前，猶如杯水車薪。

而這已是廣生堂2020年以來(lái)第三次試圖通過(guò)定增“輸血”。2020年募資4.99億元的生產(chǎn)基地項(xiàng)目效益未達(dá)預(yù)期，2023年9.48億元的創(chuàng)新藥研發(fā)定增因市場(chǎng)環(huán)境變化終止。多次募資未果疊加項(xiàng)目回報(bào)不及預(yù)期，讓此次定增更顯“背水一戰(zhàn)”的意味。

值得一提的是，監(jiān)管層的問(wèn)詢也直指核心：要求說(shuō)明本次募投項(xiàng)目與前次項(xiàng)目、現(xiàn)有業(yè)務(wù)的區(qū)別與聯(lián)系。這一看似常規(guī)的問(wèn)詢，實(shí)則戳中了關(guān)鍵——如果只是重復(fù)過(guò)往路徑或簡(jiǎn)單延續(xù)低效項(xiàng)目，9.77億元的募資很可能淪為填補(bǔ)窟窿的“續(xù)命錢”，而非驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的“強(qiáng)心劑”。

對(duì)于廣生堂而言，此次定增既是緩解流動(dòng)性危機(jī)的救命稻草，也是一場(chǎng)高風(fēng)險(xiǎn)博弈。若不能在創(chuàng)新藥研發(fā)上實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破，或中藥產(chǎn)業(yè)化未能打開(kāi)市場(chǎng)，持續(xù)的資金消耗只會(huì)讓債務(wù)雪球越滾越大。資本市場(chǎng)的熱情終將褪去，唯有實(shí)打?qū)嵉臉I(yè)績(jī)改善，才能真正破解資金困局。

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