陳文彬

（來(lái)源：華金策略研究）

事件點(diǎn)評(píng)

??總體定調(diào)：對(duì)上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行表述較積極，下半年政策發(fā)力空間仍較充裕。（1）會(huì)議對(duì)上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行表述較積極：會(huì)議表示，今年以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)良好，新質(zhì)生產(chǎn)力積極發(fā)展。（2）下半年政策發(fā)力空間仍較充裕，但可能更注重節(jié)奏和精準(zhǔn)施策。一是會(huì)議強(qiáng)調(diào)宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力，下半年政策仍留有充?？臻g。二是會(huì)議強(qiáng)調(diào)要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策：首先，財(cái)政政策上，加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率，制造業(yè)和基建投資可能維持較高增速；其次，貨幣政策上，要保持流動(dòng)性充裕，用好各項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，后續(xù)央行可能通過(guò)再貸款等手段精準(zhǔn)投放流動(dòng)性。

??超預(yù)期、新增和重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的：四中全會(huì)召開(kāi)時(shí)間確定、反內(nèi)卷、資本市場(chǎng)政策、促消費(fèi)、科技創(chuàng)新等。（1）超預(yù)期的：會(huì)議確定四中全會(huì)召開(kāi)時(shí)間，提振后續(xù)政策預(yù)期。（2）新增的提法：反內(nèi)卷、資本市場(chǎng)政策和鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)。一是會(huì)議再次重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)反內(nèi)卷：首先，會(huì)議提出依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，顯示對(duì)重點(diǎn)行業(yè)反內(nèi)卷去產(chǎn)能的意愿較強(qiáng)；其次，提出規(guī)范地方招商引資行為，顯示政策從限制增量的角度防范內(nèi)卷。二是會(huì)議明確提出增強(qiáng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性，鞏固資本市場(chǎng)回穩(wěn)向好勢(shì)頭，顯示會(huì)議對(duì)股市當(dāng)前慢牛走勢(shì)的充分肯定，后續(xù)對(duì)資本市場(chǎng)的提振政策大概率延續(xù)。三是首次強(qiáng)調(diào)企業(yè)家要勇立潮頭，顯示對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的鼓勵(lì)和支持。（3）重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的：穩(wěn)就業(yè)、促消費(fèi)、科技創(chuàng)新。一是穩(wěn)就業(yè)是政策著力的重點(diǎn)。二是消費(fèi)相關(guān)政策優(yōu)先級(jí)提高。三是繼續(xù)支持科技創(chuàng)新。

??對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的影響：偏正面，A股慢牛趨勢(shì)延續(xù)。（1）分子端：會(huì)議可能提振經(jīng)濟(jì)和盈利修復(fù)預(yù)期。一是會(huì)議對(duì)財(cái)政和貨幣政策表述依然積極，同時(shí)強(qiáng)調(diào)要提振消費(fèi)，對(duì)后續(xù)投資和消費(fèi)增速可能繼續(xù)有支撐。二是會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)反內(nèi)卷，政策發(fā)力下PPI可能回升，企業(yè)盈利有望改善。（2）流動(dòng)性：會(huì)議繼續(xù)支撐國(guó)內(nèi)流動(dòng)性寬松。一是會(huì)議強(qiáng)調(diào)維持流動(dòng)性充裕、促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行，顯示流動(dòng)性投放可能更為精準(zhǔn)；此外，美聯(lián)儲(chǔ)仍處于降息周期中，在海外寬松時(shí)國(guó)內(nèi)大概率跟隨。二是會(huì)議可能加速股市增量資金流入。（3）風(fēng)險(xiǎn)偏好：會(huì)議對(duì)市場(chǎng)情緒仍有支撐。一是確定四中全會(huì)召開(kāi)時(shí)間，提振后續(xù)政策預(yù)期；二是進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)反內(nèi)卷，對(duì)于經(jīng)濟(jì)和盈利回升的預(yù)期有提振；三是鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)展，對(duì)市場(chǎng)情緒有支撐。

??對(duì)行業(yè)配置的影響：科技成長(zhǎng)、反內(nèi)卷相關(guān)行業(yè)、消費(fèi)等可能受益。一是會(huì)議強(qiáng)調(diào)以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新深度融合發(fā)展；因此新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)的TMT、機(jī)械、軍工、電新、醫(yī)藥等科技成長(zhǎng)行業(yè)可能受益。二是會(huì)議強(qiáng)調(diào)要依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，因此存量反內(nèi)卷相關(guān)煤炭、鋼鐵、建材、電新、汽車、化工和物流等行業(yè)可能受益；此外，會(huì)議強(qiáng)調(diào)要規(guī)范地方招商引資行為，因此控制增量相關(guān)的半導(dǎo)體、機(jī)器人、人工智能等新興科技行業(yè)可能受益。三是會(huì)議強(qiáng)調(diào)要深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，在擴(kuò)大商品消費(fèi)的同時(shí)，培育服務(wù)消費(fèi)新的增長(zhǎng)點(diǎn)；因此與“以舊換新”提振商品消費(fèi)相關(guān)家電、消費(fèi)電子、商貿(mào)零售等，以及與服務(wù)消費(fèi)相關(guān)的社服、食品、美容等行業(yè)可能受益。

??風(fēng)險(xiǎn)提示：歷史經(jīng)驗(yàn)未來(lái)不一定適用、政策超預(yù)期變化、經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期。

一、定調(diào)積極，聚焦反內(nèi)卷、科技創(chuàng)新、促消費(fèi)等多個(gè)方向

（一）上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行向好，下半年政策發(fā)力空間充裕

總體定調(diào)：對(duì)上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行表述較積極，下半年政策發(fā)力空間仍較充裕。（1）會(huì)議對(duì)上半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行表述較積極：會(huì)議表示，今年以來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)良好，新質(zhì)生產(chǎn)力積極發(fā)展。（2）下半年政策發(fā)力空間仍較充裕，但可能更注重節(jié)奏和精準(zhǔn)施策。一是會(huì)議強(qiáng)調(diào)宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力，對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行充滿信心的同時(shí)政策仍留有充裕空間。二是會(huì)議強(qiáng)調(diào)要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策：首先，財(cái)政政策上，加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率，制造業(yè)和基建投資可能維持較高增速；其次，貨幣政策上，要保持流動(dòng)性充裕，用好各項(xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，后續(xù)央行可能通過(guò)再貸款、再貼現(xiàn)等手段精準(zhǔn)投放流動(dòng)性。

（二）超預(yù)期、新增和重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的：四中全會(huì)、反內(nèi)卷等

超預(yù)期、新增和重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的：四中全會(huì)召開(kāi)時(shí)間確定、反內(nèi)卷、資本市場(chǎng)政策、促消費(fèi)、科技創(chuàng)新等。（1）超預(yù)期的：會(huì)議確定四中全會(huì)召開(kāi)時(shí)間，提振后續(xù)政策預(yù)期。一是本次政治局會(huì)議決定今年10月在北京召開(kāi)中國(guó)共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第四次全體會(huì)議，當(dāng)前確定會(huì)議時(shí)間超市場(chǎng)預(yù)期。二是四中全會(huì)仍可能聚焦高質(zhì)量發(fā)展，科技創(chuàng)新和提振消費(fèi)等政策預(yù)期持續(xù)：首先，四中全會(huì)將研究關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議，大概率仍將聚焦高質(zhì)量發(fā)展、新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)議題；其次，當(dāng)前科技和消費(fèi)仍是政策聚焦的核心，因此四中全會(huì)大概率仍將繼續(xù)完善科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃，同時(shí)在外需低迷、地緣風(fēng)險(xiǎn)可能加劇的大環(huán)境下，擴(kuò)張內(nèi)需的必要性和迫切性仍在上升，促消費(fèi)相關(guān)的舉措可能繼續(xù)加碼，發(fā)放消費(fèi)券、降低存款利率、穩(wěn)樓市穩(wěn)就業(yè)等政策有望繼續(xù)從供需兩端落實(shí)。（2）新增的提法：反內(nèi)卷、資本市場(chǎng)政策和鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)。一是會(huì)議再次重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)反內(nèi)卷：首先，會(huì)議提出依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，顯示對(duì)重點(diǎn)行業(yè)反內(nèi)卷去產(chǎn)能的意愿較強(qiáng)；其次，提出規(guī)范地方招商引資行為，顯示政策從限制增量的角度防范內(nèi)卷；最后，推動(dòng)糧食和重要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格保持在合理水平，體現(xiàn)了政策對(duì)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格偏低的關(guān)注。二是會(huì)議明確提出增強(qiáng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性，鞏固資本市場(chǎng)回穩(wěn)向好勢(shì)頭，顯示會(huì)議對(duì)股市當(dāng)前慢牛走勢(shì)的充分肯定，后續(xù)對(duì)資本市場(chǎng)的重視和提振政策大概率延續(xù)。三是首次強(qiáng)調(diào)企業(yè)家要勇立潮頭，以優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和服務(wù)贏得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)主動(dòng)，這顯示對(duì)民營(yíng)企業(yè)發(fā)展的鼓勵(lì)和支持。（3）重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的：穩(wěn)就業(yè)、促消費(fèi)、科技創(chuàng)新。一是穩(wěn)就業(yè)是政策著力的重點(diǎn)：會(huì)議強(qiáng)調(diào)要著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期，促進(jìn)高校畢業(yè)生、退役軍人、農(nóng)民工等重點(diǎn)群體就業(yè)，民生兜底保障進(jìn)一步加強(qiáng)，為經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。二是消費(fèi)相關(guān)政策優(yōu)先級(jí)提高：會(huì)議強(qiáng)調(diào)深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，在擴(kuò)大商品消費(fèi)的同時(shí)，培育服務(wù)消費(fèi)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，顯示“以舊換新”等促進(jìn)商品消費(fèi)和發(fā)展服務(wù)消費(fèi)并重。三是繼續(xù)支持科技創(chuàng)新：會(huì)議強(qiáng)調(diào)以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，加快培育具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的新興支柱產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新深度融合發(fā)展，顯示支持科技創(chuàng)新的政策導(dǎo)向不變。

二、對(duì)市場(chǎng)影響偏正面，關(guān)注科技和消費(fèi)

（一）市場(chǎng)趨勢(shì)：偏正面，A股延續(xù)震蕩偏強(qiáng)走勢(shì)

短期對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)影響偏正面，A股延續(xù)震蕩偏強(qiáng)走勢(shì)。（1）分子端：提振經(jīng)濟(jì)和盈利修復(fù)預(yù)期。一是對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)表述積極，同時(shí)明確后續(xù)政策發(fā)力空間充裕，財(cái)政、貨幣政策仍有望加力配合，疊加促消費(fèi)政策仍是發(fā)力重點(diǎn)，對(duì)于后續(xù)投資和社零增速可能有提振。二是“反內(nèi)卷”政策實(shí)施下淘汰關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)落后產(chǎn)能，有望推動(dòng)關(guān)鍵資源品價(jià)格回升，同時(shí)政策發(fā)力下PPI同比可能回升，盈利增速有望改善。（2）流動(dòng)性：國(guó)內(nèi)流動(dòng)性維持寬松。一是宏觀方面流動(dòng)性維持寬松，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)降息周期大概率未完，美元指數(shù)低位震蕩下對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性寬松掣肘減輕，海內(nèi)外貨幣政策寬松節(jié)奏可能趨同，央行后續(xù)操作可能轉(zhuǎn)向精準(zhǔn)投放，貨幣政策工具較為充裕，流動(dòng)性維持寬松趨勢(shì)不變。二是微觀資金也有望加速流入，會(huì)議明確增強(qiáng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性，后續(xù)優(yōu)化資本市場(chǎng)環(huán)境、完善監(jiān)管制度等措施可能加速落地，政策推動(dòng)中長(zhǎng)期資金流入趨勢(shì)不變。（3）風(fēng)險(xiǎn)偏好：積極政策預(yù)期提振市場(chǎng)情緒。一是四中全會(huì)確定召開(kāi)，同時(shí)“反內(nèi)卷”政策進(jìn)一步明確，對(duì)于后續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地的預(yù)期有所強(qiáng)化。二是提出企業(yè)家要勇立潮頭，對(duì)民營(yíng)企業(yè)政策重視度上升，市場(chǎng)情緒可能提振。

（二）行業(yè)配置：科技成長(zhǎng)、反內(nèi)卷和消費(fèi)等行業(yè)可能受益

對(duì)行業(yè)配置的影響：科技成長(zhǎng)、反內(nèi)卷相關(guān)行業(yè)、消費(fèi)等可能受益。一是會(huì)議強(qiáng)調(diào)以科技創(chuàng)新引領(lǐng)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，推動(dòng)科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新深度融合發(fā)展；因此新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)的TMT、機(jī)械、軍工、電新、醫(yī)藥等科技成長(zhǎng)行業(yè)可能受益。二是會(huì)議強(qiáng)調(diào)要依法依規(guī)治理企業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，因此存量反內(nèi)卷相關(guān)煤炭、鋼鐵、建材、電新、汽車、化工和物流等行業(yè)可能受益；此外，會(huì)議強(qiáng)調(diào)要規(guī)范地方招商引資行為，因此控制增量相關(guān)的半導(dǎo)體、機(jī)器人、人工智能等新興科技行業(yè)可能受益。三是會(huì)議強(qiáng)調(diào)要深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，在擴(kuò)大商品消費(fèi)的同時(shí)，培育服務(wù)消費(fèi)新的增長(zhǎng)點(diǎn)；因此與“以舊換新”提振商品消費(fèi)相關(guān)家電、消費(fèi)電子、商貿(mào)零售等行業(yè)，以及與服務(wù)消費(fèi)相關(guān)社服、食品、美容護(hù)理等新消費(fèi)行業(yè)可能受益。

三、風(fēng)險(xiǎn)提示

1.歷史經(jīng)驗(yàn)未來(lái)不一定適用：文中相關(guān)復(fù)盤具有歷史局限性，不同時(shí)期的市場(chǎng)條件、行業(yè)趨勢(shì)和全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化會(huì)對(duì)投資產(chǎn)生不同的影響，過(guò)去的表現(xiàn)僅供參考。

2.政策超預(yù)期變化：經(jīng)濟(jì)政策受宏觀環(huán)境、突發(fā)事件、國(guó)際關(guān)系的影響可能超預(yù)期或者不及預(yù)期，從而影響當(dāng)下分析框架下的投資決策。

3.經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期：受外部干擾、貿(mào)易爭(zhēng)端、自然災(zāi)害或其他不可預(yù)測(cè)的因素，經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程可能有所波動(dòng)，從而影響當(dāng)下分析框架下的投資決策。

本篇報(bào)告相關(guān)信息：

證券研究報(bào)告：【華金策略鄧?yán)妶F(tuán)隊(duì)-點(diǎn)評(píng)報(bào)告】繼續(xù)強(qiáng)調(diào)反內(nèi)卷，A股慢牛趨勢(shì)不變

對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2025年7月30日

發(fā)布機(jī)構(gòu)：華金證券股份有限公司

報(bào)告分析師：

鄧?yán)?/p>

SAC執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0910523080001

denglijun@huajinsc.cn

報(bào)告聯(lián)系人：

張欣諾

zhangxinnuo@huajinsc.cn

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