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文丨文斯

編輯丨張桔

當(dāng)月銷或接近1000萬(wàn)只labubu的泡泡瑪特在港股引領(lǐng)新消費(fèi)風(fēng)潮一浪高過一浪時(shí)，多年的港股龍頭騰訊控股也在悄然間一步步實(shí)現(xiàn)王者歸來。

7月24日，騰訊控股股價(jià)盤中一度達(dá)到560港元，創(chuàng)近4年來新高，市值重新回到5萬(wàn)億港元。這一表現(xiàn)的背后源于資本的集體看好：一方面是其二季度蟬聯(lián)國(guó)內(nèi)公募基金頭號(hào)重倉(cāng)股，1039只基金持倉(cāng)市值達(dá)591.56億元；另一方面是海外資本對(duì)該股大舉加倉(cāng)。

某種程度上，騰訊控股穩(wěn)健的基本面為市場(chǎng)資金注入底氣，游戲業(yè)務(wù)持續(xù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)，國(guó)際市場(chǎng)收入連創(chuàng)新高；AI布局更在穩(wěn)步前行，在廣告、微信、游戲等領(lǐng)域加速落地。機(jī)構(gòu)認(rèn)為AI正重構(gòu)公司生態(tài)護(hù)城河，更有機(jī)構(gòu)給出710港元目標(biāo)價(jià)位。

蟬聯(lián)國(guó)內(nèi)公募頭號(hào)重倉(cāng)股

海外資本亦堅(jiān)定加倉(cāng)

近期披露結(jié)束的公募基金二季報(bào)顯示，騰訊控股繼今年一季度首次成為國(guó)內(nèi)公募頭號(hào)重倉(cāng)股后，在二季度繼續(xù)成為公募最愛。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至二季度末，共有1039只基金重倉(cāng)持有騰訊控股，持倉(cāng)市值高達(dá)591.56億元，占整體流通股的比例約為1.41%。

除了國(guó)內(nèi)公募外，海外資本在今年上半年也在不斷加倉(cāng)該股。

日前，美國(guó)資本集團(tuán)旗下多只旗艦基金披露截至今年二季度末的持倉(cāng)信息，截至2025年6月底，其中的EUPAC基金持有該股1843.36萬(wàn)股，持股市值為11.81億美元，二季度基金增持騰訊控股幅度達(dá)62.62%。無(wú)獨(dú)有偶，二季度，該集團(tuán)旗下另一只旗艦基金NewWorldFund也在增持騰訊控股等中國(guó)股票。截至今年二季度末，該基金持有騰訊控股2202.69萬(wàn)股，增持比例約為34.37%。

基本面穩(wěn)固

AI正在重構(gòu)騰訊控股生態(tài)護(hù)城河

拆分來看，“互聯(lián)互通”作為騰訊控股的基本盤依然穩(wěn)定，其為公司貢獻(xiàn)的穩(wěn)定流量使其能直面“蘋果稅”，堅(jiān)定地與蘋果公司掰手腕。

此外，騰訊控股的游戲業(yè)務(wù)，仍是貢獻(xiàn)公司穩(wěn)定利潤(rùn)的印鈔機(jī)。公司財(cái)報(bào)顯示，其在總收入中保持三成左右的穩(wěn)定占比，該項(xiàng)業(yè)務(wù)在2024年四季度以及全年都創(chuàng)下歷史新高，2024年第四季度同比增長(zhǎng)15%，2024年全年同比增長(zhǎng)9%。今年一季度，騰訊控股網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)收入達(dá)595億元，其中國(guó)際市場(chǎng)游戲收入166億元同比增長(zhǎng)23%，連續(xù)三個(gè)季度刷新歷史高點(diǎn)。

今年以來，騰訊控股在AI方面動(dòng)作頻頻，持續(xù)加碼投入。2024年，騰訊控股年度資本支出107億美元，相當(dāng)于同期大約12%的收入，資本支出用途包括購(gòu)買GPU。今年第一季度，騰訊控股資本開支274.8億元，同比增長(zhǎng)91%，資本開支用于IT基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)中心等。尤其，騰訊控股旗下坐擁自研的混元大模型，年初C端應(yīng)用騰訊元寶還接入了DeepSeek。今年2月，騰訊元寶登上蘋果AppStore免費(fèi)榜第二名。

AI的升級(jí)也帶來了公司營(yíng)銷服務(wù)的增長(zhǎng)，騰訊控股財(cái)報(bào)顯示，2025年第一季度，騰訊控股營(yíng)銷服務(wù)收入同比增長(zhǎng)20%。公司稱，該業(yè)務(wù)增長(zhǎng)得益于廣告平臺(tái)AI升級(jí)和微信交易生態(tài)系統(tǒng)優(yōu)化等。對(duì)此，馬化騰也表示，AI能力已經(jīng)對(duì)效果廣告與長(zhǎng)青游戲等業(yè)務(wù)產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性貢獻(xiàn)。在AI戰(zhàn)略投入階段，現(xiàn)有高質(zhì)量收入帶來的經(jīng)營(yíng)杠桿，將有助于消化AI相關(guān)投入產(chǎn)生的額外成本。

對(duì)此，第一上海證券研究報(bào)告表示，AI重構(gòu)騰訊控股生態(tài)護(hù)城河。該機(jī)構(gòu)認(rèn)為，騰訊控股在AI能力的持續(xù)投入與平臺(tái)級(jí)協(xié)同策略已初見成效，廣告、游戲與微信AI等核心場(chǎng)景均在構(gòu)建新型增長(zhǎng)動(dòng)能?？紤]AI在廣告收入提效、游戲內(nèi)容生產(chǎn)降本、社交平臺(tái)重構(gòu)中的多重加速效應(yīng)，預(yù)計(jì)核心業(yè)務(wù)利潤(rùn)率將穩(wěn)步改善。

報(bào)告中提到，比如騰訊控股廣告在AI賦能下逐步由“工具集合”向“工作流平臺(tái)”演進(jìn)，廣告AI工具如“妙問”“妙思”“妙播”覆蓋素材生成、投放配置、數(shù)據(jù)反饋與視頻內(nèi)容創(chuàng)意環(huán)節(jié)，提升中小商家效率與規(guī)模投放能力。當(dāng)前CTR與推薦算法精準(zhǔn)度明顯提升，但尚處于“插件型工具”階段，未來重點(diǎn)在于AI與廣告平臺(tái)的一體化協(xié)同升級(jí)。相較于MetaAdvantage+與字節(jié)UBMax等國(guó)際、國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，騰訊控股具備強(qiáng)社交流量及生態(tài)協(xié)同優(yōu)勢(shì)，廣告業(yè)務(wù)有望在AI驅(qū)動(dòng)下重構(gòu)護(hù)城河。

再比如微信AI以“智能體+語(yǔ)義調(diào)度”為核心路徑，試圖打通小程序、搜一搜、視頻號(hào)、支付等觸點(diǎn)，打造原生AI閉環(huán)體驗(yàn)。該戰(zhàn)略強(qiáng)調(diào)普惠智能，不是再做一個(gè)產(chǎn)品，而是重構(gòu)平臺(tái)能力。盡管目前仍面臨調(diào)度權(quán)限、智能執(zhí)行等瓶頸，微信AI在“入口控制權(quán)”與服務(wù)場(chǎng)景覆蓋上優(yōu)勢(shì)顯著，長(zhǎng)期具備成為C端主流AI交互系統(tǒng)的潛力。

騰訊元寶初期憑借DeepSeek模型接入快速獲取用戶，但在模型更新與算力限流下，用戶活躍度出現(xiàn)波動(dòng)，產(chǎn)品缺乏強(qiáng)粘性場(chǎng)景，尚未成為“日常必用”應(yīng)用。元寶已開始通過輕量嵌入微信生態(tài)增強(qiáng)協(xié)同，并嘗試接入騰訊文檔、騰訊會(huì)議等B端產(chǎn)品，未來其仍有機(jī)會(huì)成為“入口+數(shù)據(jù)+能力調(diào)度”的三位一體平臺(tái)。

同時(shí)，騰訊控股在游戲AI方向持續(xù)推進(jìn)平臺(tái)化工具建設(shè)，混元游戲視覺平臺(tái)、3D-DiT建模系統(tǒng)、VISVISE開發(fā)系統(tǒng)等覆蓋角色設(shè)計(jì)、劇情生成、素材管理等核心流程，顯著提升產(chǎn)能效率。AI角色如《和平精英》中的“吉莉”實(shí)現(xiàn)自然對(duì)話與戰(zhàn)術(shù)互動(dòng)，構(gòu)建“類真人隊(duì)友”體驗(yàn)。AI原生游戲《哈皮》開啟內(nèi)容共創(chuàng)型輕社交互動(dòng)新形態(tài)。

整體看，AI正在幫助騰訊控股構(gòu)建高頻內(nèi)容迭代與用戶共創(chuàng)的超級(jí)數(shù)字空間。?

回購(gòu)金額持續(xù)攀升?

機(jī)構(gòu)目標(biāo)價(jià)最高看到710元

今年第一季度，騰訊控股營(yíng)收1800.22億元，同比增長(zhǎng)13%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)693.2億元，同比增長(zhǎng)18%。該季度騰訊控股毛利率為56%，同比提升3個(gè)百分點(diǎn)。

圖1：2020年—2025年一季度騰訊控股的扣非后凈利潤(rùn)情況

騰訊控股將于8月公布2025年第二季度業(yè)績(jī)。據(jù)7月瑞銀發(fā)布的研究報(bào)告預(yù)測(cè)，騰訊收入按年增長(zhǎng)11%至1560億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)增長(zhǎng)4%至600億元；其中國(guó)內(nèi)及國(guó)際游戲收入預(yù)料增長(zhǎng)15%及21%，主要來自王者榮耀、和平精英、PUBG及使命召喚等游戲的穩(wěn)健表現(xiàn)。第二季度廣告業(yè)務(wù)收入預(yù)計(jì)增長(zhǎng)17%，F(xiàn)BS（金融與企業(yè)）收入增長(zhǎng)預(yù)期加快至7%。

在AI提供更顯著收入貢獻(xiàn)前，公司的核心業(yè)務(wù)及微信小程序商店仍將繼續(xù)提供明確的盈利增長(zhǎng)前景。中期來看AI變現(xiàn)潛力巨大，瑞銀認(rèn)為現(xiàn)價(jià)尚未完全反映AI代理及宏觀改善潛力，其估值仍具吸引力。瑞銀微調(diào)騰訊控股2025年至2027年盈利預(yù)測(cè)，維持目標(biāo)價(jià)710港元及“買入”評(píng)級(jí)，重申為首選股

美銀證券也維持騰訊控股現(xiàn)金流折現(xiàn)法推算的目標(biāo)價(jià)631港元，重申“買入”評(píng)級(jí)，主要考量其優(yōu)質(zhì)的基本面、貨幣化程度不足資產(chǎn)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，以及人工智能領(lǐng)域的上升空間。

在Wind投資評(píng)級(jí)（截至7月24日一致預(yù)測(cè)180天），對(duì)于騰訊控股而言，57家機(jī)構(gòu)都是買入和增持評(píng)級(jí)。

圖2：騰訊控股Wind投資評(píng)級(jí)變化

此外，持續(xù)回購(gòu)也是市場(chǎng)看好騰訊控股的重要原因。數(shù)據(jù)顯示，今年以來，騰訊控股共計(jì)回購(gòu)8888.40萬(wàn)股，回購(gòu)金額為400.43億港元，從回購(gòu)金額來看位居港股第一，是港股名副其實(shí)的回購(gòu)?fù)?，遠(yuǎn)超第二名匯豐控股的回購(gòu)金額203.33億港元。

回溯其回購(gòu)歷史，騰訊控股的回購(gòu)規(guī)模呈現(xiàn)顯著增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，2021年約26億港元，2022年攀升至338億港元，2023年進(jìn)一步增至490億港元，2024年更是大幅躍升至1120億港元。在該公司2024年年報(bào)中，公司宣布2025年計(jì)劃至少回購(gòu)價(jià)值800億港元股份。按照目前回購(gòu)進(jìn)度，該公司在2025年度還有400億港元回購(gòu)額度。

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容由開放的智能模型自動(dòng)生成，僅供參考。