鄭惠豪

國信證券發(fā)布研報稱，零售市場的競爭將回歸各環(huán)節(jié)的效率比拼，與電商類似，只有能帶來效率變革的玩家才擁有顛覆市場格局的能力。美團-W（03690）在組織能力的沉淀、用戶精細化運營、供給的閃電倉覆蓋數(shù)量以及自營業(yè)務的規(guī)模、配送效率上優(yōu)勢明顯，該行看好美團未來在即時零售市場中能夠繼續(xù)保持領先地位。阿里巴巴-W（09988）在本輪大戰(zhàn)中顯示出較以往更強的組織能力，利用其資金優(yōu)勢和用戶流量優(yōu)勢，有望重塑淘寶APP的用戶心智，但目前尚未在餐飲外賣和即時零售場景推出顛覆性策略打法，需要進一步觀察市場份額的變化。京東集團-SW（09618）履約和供給側尚在建設階段，但長期來看即時零售、外賣、帶來的電商交叉銷售以及相應的供應鏈布局整體有望實現(xiàn)盈利。

國信證券主要觀點如下：

即時零售是通過線上即時下單，線下即時履約，依托本地零售供給，滿足本地即時需求的零售業(yè)態(tài)

當前，即時零售的需求主要源于線下場景的轉移，2024年市場規(guī)模已達7800億元，近5年復合增長率高達46%。從“多、快、好、省”的維度分析，“快”是即時零售的核心優(yōu)勢，通過運營能力提升及供應鏈體系建設，有望縮小與遠場電商在“多”與“省”上的差距，并沖擊其市場份額。該行測算即時零售遠期市場空間有望突破3萬億元，并可能導致部分電商平臺增速放緩甚至陷入負增長區(qū)間，因此目前各大電商平臺均在積極推進即時零售領域布局。

即時零售包括平臺、自營兩種模式，其中平臺模式占據(jù)60%-70%的市場份額，美團保持領先地位；自營模式則涵蓋前置倉、店倉一體、“1+N”等形態(tài)，主要聚焦生鮮及商超品類。即時零售的三要素是即時需求（用戶&流量）、即時配送（履約）、本地供給（供給），據(jù)此該行將即時零售發(fā)展歷程分成四個階段。該行認為，履約能力是即時零售的長期競爭壁壘，市場現(xiàn)階段通過補貼及流量優(yōu)勢爭奪用戶，但補貼模式不具備可持續(xù)性，遠期競爭焦點將轉向供給端。因此，美團與阿里巴巴在當前及未來仍將是市場核心參與者。

從組織、用戶、供給、履約維度分析即時零售競爭格局

1）組織：相比18-19年的外賣大戰(zhàn)，各平臺團隊更加成熟，阿里多業(yè)務回歸統(tǒng)一，組織效率大幅提升；2）用戶：補貼是驅動用戶增長的關鍵，比拼的是資金實力和運營能力，阿里具備資金優(yōu)勢，美團補貼效率更高。3）供給：一方面，閃電倉是滿足“多”的需求的關鍵，美團閃電倉數(shù)量優(yōu)勢顯著，但隨著淘寶閃購單量增加，更多閃電倉開始嘗試淘寶閃購，兩者數(shù)量差距將逐漸縮小，此外阿里也在打造近場品牌旗艦店，但整體建設節(jié)奏相對較慢。另一方面，布局自營是實現(xiàn)“好”和“省”的關鍵，平臺數(shù)據(jù)資源和流量資源能夠有效賦能自營業(yè)務。目前美團、京東自營業(yè)態(tài)更加豐富，并且今年以來業(yè)務布局進一步加快。4）履約：美團憑借餐飲外賣業(yè)務形成的規(guī)模效應、龐大配送團隊及運力分層體系，構建了深厚的配送壁壘，長期來看其優(yōu)勢難以被撼動。

遠期來看，該行測算2030年美團閃購GTV有望達到接近1.1萬億，貢獻186億利潤，阿里的外賣、即時零售和電商交叉銷售將帶來接近10000億GMV，但貢獻利潤有限，核心目標是實現(xiàn)GMV增長。京東遠期外賣、即時零售、遠場電商和供應鏈布局有望實現(xiàn)整體的盈利。

風險提示：行業(yè)競爭加劇的風險，行業(yè)需求不及預期的風險，宏觀經(jīng)濟下行的風險，遠期空間假設過于樂觀的風險，遠期空間假設過于樂觀/悲觀的風險，騎手成本變化的風險，新業(yè)務模式、新技術顛覆市場格局的風險。

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