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上周是美聯(lián)儲主席鮑威爾受難日。白宮對鮑威爾的系統(tǒng)性攻擊變本加厲，務求逼迫美聯(lián)儲降息，不過債市反應不大，兩年期國債收益率不跌反升。美股則在大型公司的盈利支持下繼續(xù)走高，日港股表現良好，A股亦有進賬。美元指數略有下滑。油價、金價同告回落，比特幣高位下滑。日本執(zhí)政聯(lián)盟在上院選舉中小輸算贏，石破政府隨即與美國達成關稅框架協(xié)議。

上周特朗普視察了美聯(lián)儲的裝修工地，并公開指責他們工程超預算，鮑威爾冷靜作出回應，凸顯出美國最高權力者與貨幣政策制定者之間的角力。工程超標經常出現，白宮的真正目的是通過非常規(guī)施壓，迫使鮑威爾降息。最高法院最近判詞之下，白宮任內解雇鮑威爾的機會不大，但會用盡方法騷擾他。

白宮襲擾戰(zhàn)術效果幾何，本周FOMC會議可見分曉。筆者認為7月降息可能性甚微，市場定價看來也如此認為。近日一些國家陸續(xù)與美國達成關稅共識，而關稅生效最早8月1日，也可能進一步延遲。美聯(lián)儲有足夠的理由繼續(xù)觀察，白宮的攻勢只會加強美聯(lián)儲多數人的抗拒心態(tài)。

但是也必須看到，去年美聯(lián)儲啟動大幅降息時，美國通脹遠高過目前的水平。近來房租和其他服務業(yè)價格的下降，或許可以對沖關稅帶來的商品價格上漲，同時經濟在溫和下滑中。這個場景其實可以降息也可以不降息，美聯(lián)儲有空間選擇其一，球在美聯(lián)儲的場上。

本周議息結果也許要讓白宮失望。美聯(lián)儲多數成員在利率走向上持觀望態(tài)度，他們應該會主張繼續(xù)按兵不動。少數人認為關稅對價格的影響比預期小，其中理事沃勒幾乎肯定會提出異議，副主席鮑曼會不會公開表達分歧未知。筆者預期最終決議還是不調整利率。記者會可能被美聯(lián)儲大樓翻修成本的問題干擾，鮑威爾會作辯護，并試圖將焦點拉回到經濟議題上。

以目前美國經濟狀態(tài)，利率回歸中性水平的主張是合理的。貨幣政策過于抑制性，對經濟和就業(yè)市場不利，也可能醞釀金融風險。這是當初美聯(lián)儲開啟降息周期的理由，也應該是最終重啟降息的主要原因。橫在美聯(lián)儲面前的障礙是關稅帶來的不確定性。從美日協(xié)議看，關稅戰(zhàn)最終平均有效稅率或遠低于4月2日提出的水平，對物價的沖擊也許溫和。

基于此邏輯，筆者預計美聯(lián)儲9月開始降息，最多拖到10月。今年降息兩次，每次25點。此時更重要的判斷，恐怕是明年的降息路徑。哪怕鮑威爾任內降息時機存在不確定性，下一任主席一定是白宮意志的堅定配合者，明年5月之后政策利率會迅速滑向2.75%的中性水平，不排除低過中性水平的長期趨勢。筆者認為明年政策確定性很高。

美日關稅談判達成了初步意向，但細節(jié)仍在談判中，雙方對條款內容的解釋有相當差距。筆者認為，本次日本談判代表赤澤抵達華盛頓第一天就完成了部長級談判，表明雙方之前已經達成了共識，只待日本上議院選舉結束再公布，避免協(xié)議沖擊選情。此時達成協(xié)議，需要首相石破茂留任直至協(xié)議成為正式文件并被簽署。這是石破的如意算盤，也是筆者之前的預估。

盡管石破不愿退下，但筆者認為他留任的機會不大。石破成為首相本來就是自民黨內斗下的意外，現在高市早苗和小泉進次郎已經虎視眈眈了。下一任自民黨黨魁必須有團結黨內人士的魅力、有足夠派閥的支持、善于同在野黨溝通（甚至拉進執(zhí)政聯(lián)盟）、阻擋新崛起極右政黨的沖擊。筆者看好高市，并認為日本會成為美國重塑產業(yè)鏈的關鍵一環(huán)。

另外一件發(fā)生在日本的事情，同樣具有分水嶺意義。日本國債遭遇拋售，十年期收益率突破了1.6%，這是2008年4月以來的新高。不知不覺間，日本成為七國集團中通貨膨脹最高的國家，日本銀行需要推進利率水平正常化，而且需要加速。由于關稅戰(zhàn)，日本央行暫停了加息程序，但是市場預期已經走到了前面，日本資金成本已經大幅走高，僅上星期就上漲了超過10個基點。

日本銀行面臨著三難：1）CPI停留在3%水平，對于長期處在通縮狀態(tài)的日本來講是很高的，央行必須推進貨幣環(huán)境正?；?）生活成本不斷上漲，不僅帶來社會和政治壓力，更弱化了消費信心；3）日美關稅談判仍存在許多不確定性，連進口美國大米的額度何來都出現了羅生門。這使得日本央行決策左右為難，留意本周例會后央行行長在記者會上的說法，可能暗示10月加息。

短期躊躇姑且不論，但是首先，筆者認為過了這兩個月后，日本央行應該會重啟小步快加的加息模式，政策利率在未來12個月可能上漲100點以上，十年期國債收益率明年上半年超過2%。其次，2%的國債收益率對于資金流向意義重大，日元套利交易數量已經大幅減少，但是仍有巨量日本資金滯留海外收息。

日本民間部門大約有4.4萬億美元的資金，以債券、貨幣基金或股票的形式投資于海外資產。由于日本長期實施零利率政策，他們曾經是最穩(wěn)定的一股資金勢力，但是未來隨著日本加息、美歐降息，日本資金班師回朝的可能性很高，而且可能加速。這一趨勢對于全球資產價格是一個沖擊，對于日元匯率和日本股市則是利好。

本周有七個焦點：1）美國7月非農就業(yè)數據，預期16萬，較上月大幅反彈，支持美聯(lián)儲不降息立場；2）美國第二季度GDP數據，預料增長2.6%（上期-0.5%），不過數據被關稅戰(zhàn)所帶來的進口暫停所扭曲，最終國內需求大約在0.6%上下；3）美聯(lián)儲議息會議估計利率維持不變，理事中可能有兩張反對票，鮑威爾強調觀察關稅戰(zhàn)影響；4）歐元區(qū)第二季度GDP，預計增長為零（上期0.6%），關稅戰(zhàn)沖擊信心；5）日本銀行例會，相信政策利率保持在0.5%不變，記者會或許暗示10月重回加息；6）日本自民黨黨魁選舉應該有細節(jié)浮現；7）中美第三輪貿易談判在斯德哥爾摩舉行，估計談判取得進一步進展。

【作者系淡水泉（香港）總裁兼首席經濟學家，本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘】

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