生秋柔

來源：聰明投資者

今天市場盤中一度沖上3600點，摸至3613.02點，創(chuàng)下年內(nèi)新高。

最近說“牛市”的聲音越來越多了，市場情緒從年初的亢奮，到4月中旬的直落冰點，到當(dāng)下板塊的輪流表現(xiàn)……

是不是牛市不好說，但確實，這是一個有所作為的年份。

盤點我們長期跟蹤的一些私募投資管理人，個別私募的產(chǎn)品業(yè)績已經(jīng)進入牛市狀態(tài)，比如押注了新消費的同犇投資與復(fù)勝資產(chǎn)，在港股市場史詩級的新消費盛宴中，上半年回報有了2020年的即視感。

這么極致的私募其實也不多，絕大多數(shù)還是行業(yè)和主題上比較均衡配置。總體而言，10-12%的收益是上半年比較常見的回報區(qū)間。

從我們拿到的一份托管行報告來看，上半年主觀股票私募機構(gòu)的持倉占比中，醫(yī)藥生物、輕工制造和計算機是主要被增持的行業(yè)，其次為銀行、非銀金融、有色金屬等行業(yè)。

其中前5大行業(yè)，包括醫(yī)藥生物、傳媒、電子、輕工制造、有色金屬合計貢獻回報約70%，醫(yī)藥生物單一行業(yè)貢獻比例超過20%。

與此同時，石油石化、社會服務(wù)和煤炭則成為主要拖累行業(yè)。

這些私募機構(gòu)的港股持倉整體都有很大提升，一方面來自上半年港股的表現(xiàn)強勢，很多持倉是漲出來的；

另一方面則來自主動加注，集中在：技術(shù)變革（醫(yī)藥生物創(chuàng)新、人工智能技術(shù)）、消費觀念遷徙（情緒消費異軍突起、貴金屬配置價值凸顯）、能源革命（傳統(tǒng)能源撤退路徑），體現(xiàn)出市場“產(chǎn)業(yè)新舊動能轉(zhuǎn)換的估值重估”。

照例看了近百份私募產(chǎn)品最新月報，近期也聽了不少路演，寫一些體會分享給大家：

1、其實不少老牌私募今年凈值都在默默創(chuàng)新高，比如寧泉楊東、高毅鄧曉峰、信璞歸江、仁橋夏俊杰、睿郡王曉明董承非、復(fù)勝陸航……在逆風(fēng)的幾年守住基本盤，回撤不多，都是這些私募管理人的共性。

鄧曉峰管理的產(chǎn)品已經(jīng)滿10年，把每一年的收益攤開來看，每一年都完全跑贏滬深300指數(shù)，堪稱“封神”業(yè)績。而且，這還是在管理大體量資金的基礎(chǔ)之上。

他的組合中，新消費創(chuàng)新藥很少，信息技術(shù)和材料在整個股票倉位中占到6成以上。

最新的產(chǎn)品季報中寫道，“增加了有色金屬行業(yè)配置，主因部分品種的供求結(jié)構(gòu)與庫存的實際表現(xiàn)持續(xù)良好；我們也增加了科技硬件和半導(dǎo)體行業(yè)的配置，主因產(chǎn)業(yè)升級與技術(shù)進步進展順利帶來的中長期價值提升。”

紫金礦業(yè)的公告顯示，在4月開頭的幾個交易日內(nèi)，鄧曉峰確實有在加倉。

2、相對于上半年公募基金“襲榜選手”主要靠創(chuàng)新藥，我們跟蹤的百家左右主觀股票私募，顯著跑出來的主要靠新消費。

一路遙遙領(lǐng)先的同犇投資，半年業(yè)績近乎翻番，掌門人童馴研究食品飲料出身，是看傳統(tǒng)消費的高手。在2021-2023年有過非常低谷的表現(xiàn)，去年業(yè)績開始爬坑。從2024年11月開始，同犇投資的定位從“偏好大消費”變?yōu)椤捌么笙M（新消費為主）”。如今來看，這個戰(zhàn)略執(zhí)行得很是極致。

同樣allin新消費，復(fù)勝的業(yè)績表現(xiàn)要“溫和”一些，但從某產(chǎn)品的最新持倉來看，游戲、紡織及服飾、休閑食品、乳品飲料等都有10%以上的權(quán)重，貴金屬黃金等加起來也接近10%。

公司在最新月度觀點寫道：新消費方向上的絕大部分公司，都在短期表現(xiàn)出較強的業(yè)績增長趨勢。盲目以股價前期漲幅過大為依據(jù)，去判斷“泡沫”就脫離了實際。

比較有個性。

3、更多的私募管理人談到新消費，反思更多。坦率說，錯過泡泡瑪特、老鋪黃金……一點都不驚訝，也不能說明什么問題，市場可投資標(biāo)的很多，關(guān)鍵是在自己能力圈里面找看得懂、拿得住的品種。

就像價投大師喬爾·格林布萊特說的，“你知道得越多，越容易堅持下去；你知道得越少，就越容易被情緒左右?！?/p>

而且，涉及價格估值，每個人的心理安全邊際不同，這是最后能不能下手或者下重手的關(guān)鍵點。

4、關(guān)于醫(yī)藥，一個有意思的點，很多私募在這方面的研究儲備是不足的，所以在今年5、6月份反而看到很多私募機構(gòu)在這個領(lǐng)域的加倉，有點趨勢投資的味道。

其實有幾家私募在這方面埋伏很早，比如重陽、世誠、畢盛、靜瑞等等。

尤其是重陽，公司有三位醫(yī)藥研究員，不僅在個股上有布局，去年就買了不少港股創(chuàng)新藥ETF。3月交流時，基金經(jīng)理說，創(chuàng)新藥管線成功率不高的，但這一輪創(chuàng)新藥的機會，包括各種BD出海、政策上的支持……是整個行業(yè)的崛起。所以構(gòu)建了行業(yè)etf+個股的投資策略。

很有道理。只是創(chuàng)新藥走到現(xiàn)在，“接下來的重點將在于識別哪些公司真正能成為創(chuàng)新藥龍頭，哪些公司僅僅是‘搭便車’的?！?/p>

更考驗阿爾法能力的時候了。

5、熟悉聰投的朋友都知道，我們確實信仰價值投資，但也確實相信各種風(fēng)格在市場都有用武之地，不一定只有一條好，關(guān)鍵在于獲得業(yè)績的方法和能力是可持續(xù)、可復(fù)制的。

所以我們喜歡拉長時間去看投資管理人，不是三年五年，是盡可能七年甚至十年。

自我認(rèn)知力很強，對市場有敬畏有常識，能堅守能力圈又能小心翼翼地擴展，而且逆境時格外有韌勁（不單是情緒上，也包括在負(fù)債端的前置溝通和選擇，以及回撤管理上給自己留下可堅持的余地）……這樣的投資管理人我們確實格外喜歡且珍惜。

最后，聰明投資者（ID：Capital-nature）把最新月報、交流中看到一些有啟發(fā)的內(nèi)容，摘錄整理分享給大家。

寧泉資產(chǎn)：預(yù)計港股強于A股的趨勢還會持續(xù)相當(dāng)長時間

二季度港股仍然強于A股，A/H的價格倒掛之前是罕見的個別時期特例，現(xiàn)在則漸漸多了。

港股的繁榮也吸引了大量A股公司來港二次上市，預(yù)計港股強于A股的趨勢還會持續(xù)相當(dāng)長時間，我們一直擁有較多的港股配置，只是上半年大熱的港股新消費股熱潮中，我們一無所獲，比較遺憾，顯然這些票不在我們的能力圈范圍中，港股的“風(fēng)”更加詭異兇險，我們不會去追的。

預(yù)計股票市場長期仍將會是震蕩上升的格局，但各種內(nèi)外部的風(fēng)險并沒有離我們遠去，經(jīng)常的負(fù)面事件沖擊恐怕仍是難免的。

一段時間，如果市場上升的斜率過陡的話，就會有大回調(diào)的風(fēng)險，所以我們投資仍會留有余地，保持必要謹(jǐn)慎。

我們明白按我們的方式管理，假以時日產(chǎn)品大概率都是會再創(chuàng)新高的，所以市場風(fēng)格不利的時候，我們就等。

淡水泉：新興成長機會有望泛化到科技和周期工業(yè)領(lǐng)域

二季度逆向增持了部分被情緒錯殺、但將持續(xù)受益于科技創(chuàng)新的電子行業(yè)龍頭。

本季度市場的一個投資熱點是新消費。背后體現(xiàn)的是過去幾年，一些新消費企業(yè)憑借敏銳的消費洞察和優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品供給，適應(yīng)了個性化、多元化消費新趨勢的興起，其商業(yè)模式、行業(yè)空間、高盈利增長等特征與市場對成長景氣的偏好高度契合。

我們對這一賽道持續(xù)有所跟蹤，也前瞻性布局了一些新消費的優(yōu)秀公司，近期伴隨著行情升溫，對原有持倉進行了一定的獲利兌現(xiàn)，轉(zhuǎn)換到其他性價比更優(yōu)的細分領(lǐng)域。

展望下半年，在經(jīng)濟預(yù)期偏弱、但資金仍在場內(nèi)積極尋找機會的情形下，新興成長類資產(chǎn)仍然有望成為市場關(guān)注重點。部分高景氣賽道通過技術(shù)迭代、品牌升級或全球化突破等途徑實現(xiàn)企業(yè)的快速增長，使其對宏觀波動和關(guān)稅擾動具備相對免疫的特點，也符合當(dāng)下資金的投資偏好。

接下來，市場中的新興成長機會有望從當(dāng)前共識度較高的新消費和創(chuàng)新藥，進一步泛化到科技和周期工業(yè)領(lǐng)域。

我們看好AI產(chǎn)業(yè)鏈、國產(chǎn)半導(dǎo)體設(shè)備、芯片等科技方向的投資機會，也關(guān)注高端制造由于新技術(shù)突破帶來的企業(yè)成長機會。

此外，我們還保留了少數(shù)具備周期成長屬性的龍頭公司，與組合中的新興成長主線形成補充。

瓴仁投資：三季度是觀察關(guān)稅對經(jīng)濟復(fù)蘇實質(zhì)影響的重要窗口期

二季度（旗下規(guī)模最大的卓越長青基金）繼續(xù)維持均衡配置的啞鈴型結(jié)構(gòu)，并緊密跟蹤市場變化，在穩(wěn)健防守和成長進攻的細分方向上持續(xù)優(yōu)化。

具體操作上，過去重點配置的電信運營商、有色金屬等領(lǐng)域的龍頭企業(yè)仍為組合的重要底倉，也結(jié)合地緣局勢變化繼續(xù)減持受國際油價劇烈波動影響的傳統(tǒng)能源行業(yè)。

對于成長類資產(chǎn)，AI科技應(yīng)用發(fā)展和國內(nèi)創(chuàng)新型生物制藥全球競爭力投射這兩個方向的增量機會相對明確，在保持對信息技術(shù)行業(yè)的配置重心外，本季度也適度加倉醫(yī)療保健的創(chuàng)新藥方向。

此外，還結(jié)合部分行業(yè)的基本面預(yù)期變化，對存量投資組合中的可選消費和工業(yè)等板塊進行了優(yōu)化，降低對電商類企業(yè)的投資比例，同時擇機布局個別擁有先進制造能力的軍工型企業(yè)。

三季度將是觀察關(guān)稅事件對經(jīng)濟復(fù)蘇形勢實質(zhì)影響的重要窗口期，預(yù)計國內(nèi)還將處于外緊內(nèi)松的宏觀環(huán)境，政策端整體延續(xù)寬松基調(diào)，并將繼續(xù)聚焦內(nèi)生動能培育與新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展等方向。

從資本市場和上市企業(yè)層面看，降息趨勢中的全球流動性過剩對于優(yōu)質(zhì)金融資產(chǎn)的需求是顯著增加的，中國股市近幾年越來越注重股東回報，同時在AI科技、先進制造、生物醫(yī)藥等高新技術(shù)領(lǐng)域接連涌現(xiàn)出擁有強力競爭優(yōu)勢的全球頭部企業(yè)，對于境內(nèi)外長線資金產(chǎn)生的吸引力預(yù)計還將進一步提升。

同犇投資：當(dāng)下的新消費很像十幾年前的白酒

目前公司配置方向主要是港股中估值與成長匹配度仍然較好的公司以及A股中估值仍未高估且未來三年每年凈利潤預(yù)期能增長20%以上的公司。

包括：港股中的新消費公司、港股和中概的互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)、AI相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈（包括智能駕駛、機器人等）、食品飲料行業(yè)（食品為主）、黃金珠寶和化妝品等其他消費行業(yè)。盡管中美貿(mào)易戰(zhàn)有所緩和，關(guān)稅稅率有所降低，但出口整體上仍會有較大壓力，擴內(nèi)需、促消費是中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的必由之路。

每個時代有每個時代的“茅臺”。

在這個新的時代，我們重點關(guān)注和研究盡可能符合以下條件的消費品企業(yè)：

產(chǎn)品有很多創(chuàng)新點，產(chǎn)品屬于“新供給創(chuàng)造新需求”，產(chǎn)品熱銷甚至需要排隊購買，產(chǎn)品能帶來情緒價值，產(chǎn)品能讓年輕人喜歡，產(chǎn)品能讓女性消費者喜歡，產(chǎn)品能賣向全球，產(chǎn)品在消費者心智中是“高端、高質(zhì)、高性價比”，產(chǎn)品有知名度和美譽度，產(chǎn)品能在小紅書等自媒體上形成自傳播，品牌勢能仍處于上升期，渠道拓展空間仍然巨大，有一定的保值增值潛力。

按照以上標(biāo)準(zhǔn)，我們發(fā)現(xiàn)篩選出的消費品企業(yè)屬于新消費的偏多，屬于傳統(tǒng)消費的偏少，而且發(fā)現(xiàn)新消費公司往往增速更快（比如今年增長50%以上、明年和后年均有望增長30%以上），因而我們目前新消費配置較多。

對于傳統(tǒng)消費，我們只配置未來三年每年凈利潤均有望增長20%以上的少數(shù)公司。

相應(yīng)地，從去年11月開始，同犇投資的定位從“偏好大消費”變?yōu)椤捌么笙M（新消費為主）”。

新消費“進可攻、退可守”，屬于“新供給創(chuàng)造新需求”，與宏觀經(jīng)濟關(guān)聯(lián)度不高，與貿(mào)易戰(zhàn)關(guān)系不大。今年選擇新消費是“以確定性應(yīng)對不確定性”。當(dāng)下的新消費很像十幾年前的白酒，可能每次像樣的回調(diào)都是買入的機會。

新消費范圍較廣，潮流玩具（又稱藝術(shù)家玩具）、IP運營、谷子經(jīng)濟、拼搭積木、卡牌、古法黃金飾品、高端美妝、智能駕駛汽車、休閑零食、寵物食品、現(xiàn)制飲品、高端個護、高端家清等都屬于廣義的新消費。

六合致謙：高度分化的地產(chǎn)

近年來，房地產(chǎn)是市場普遍回避的資產(chǎn)。正是這種極致偏見，反而可能帶來優(yōu)質(zhì)投資機會。

仔細觀察房地產(chǎn)行業(yè)基本面，我們發(fā)現(xiàn)核心關(guān)鍵詞是“分化”。

全國新房銷售面積自2021年高點腰斬后，今年依然兩位數(shù)下滑。二手房均價自高點下跌30%-50%，今年依然個位數(shù)下跌。一些三、四線城市已經(jīng)多年沒有賣出過一塊土地，很多位置和品質(zhì)較差、房齡較高的二手房降價也難以賣出。

另一方面，我們觀察到，優(yōu)質(zhì)品牌房企在一、二線城市和部分三線城市核心區(qū)域推出的好房子，經(jīng)常一房難求、當(dāng)日售罄。

目前各地新房限價政策已經(jīng)取消，這些優(yōu)質(zhì)項目價格顯著高于周邊二手房，并不存在所謂倒掛。

地產(chǎn)項目的分化，也帶來了地產(chǎn)公司的分化。一家公司董事長2024年報中表示：“在這場行業(yè)大考中，我們以經(jīng)營安全為底線，以經(jīng)營最優(yōu)為原則，以現(xiàn)金流為根本，產(chǎn)品優(yōu)勢更加凸顯，各項能力明顯提升，發(fā)展質(zhì)量進一步提高?！?/p>

相對比，另一家公司董事長則在年報中表示：“2024年對E公司而言，是異常艱難的一年，面臨多重風(fēng)險挑戰(zhàn)。由于公司銷售顯著下降，出現(xiàn)大額虧損，流動性承壓，給股東、客戶、員工、金融機構(gòu)、合作伙伴造成了困擾，對此我們深表歉意?！?/p>

地產(chǎn)企業(yè)商業(yè)模式?jīng)Q定了現(xiàn)金流的重要性。

只有項目能夠快速去化并實現(xiàn)較好收益率才能帶來盈利性現(xiàn)金流入，盈利性現(xiàn)金流入才能讓公司有能力去優(yōu)質(zhì)城市、優(yōu)質(zhì)地段拿地并建設(shè)高品質(zhì)住宅，好地段高品質(zhì)住宅才能帶來良好銷售從而實現(xiàn)良性循環(huán)。

過去幾年，在資本周期作用下，一些傳統(tǒng)大型房企陷入了去化困難、沒錢拿地、還債困難的惡性循環(huán)，事實上接近淘汰出局，供給側(cè)出清明顯。

我國人均居住面積從10平米提升到30平米以上，已經(jīng)達到美國以外的發(fā)達國家水平。從總量看，行業(yè)很難再回到2021年的高點。

但從結(jié)構(gòu)看，過去30年建設(shè)的房子絕大部分品質(zhì)一般，甚至較差，中高凈值人群的改善需求遠遠沒有滿足，優(yōu)質(zhì)品牌房企大有可為。

由于行業(yè)困難和市場偏見，一些優(yōu)質(zhì)品牌房企估值很低，市值甚至僅為1倍經(jīng)營性凈現(xiàn)金流。目前全國房價收入比大約在11倍左右，住宅租金收益率和國債收益率相當(dāng)，整體上供需關(guān)系已經(jīng)出現(xiàn)大幅改善。

雖然行業(yè)短期受政策擾動較大，仍然存在不確定性，但我們認(rèn)為，從3年時間維度看，這一類經(jīng)營改善且深度低估的公司有望帶來較好回報。

盤京投資：從巨頭之戰(zhàn)看服務(wù)業(yè)的遠方

企業(yè)希望提高盈利能力，就必須擴大高頻的商品占比。

那些相對低頻的生活用品，比如：筆、紙、洗發(fā)水等，毛利再高都無法對抗消費周期較長，而“吃喝”則是較為高頻的消費場景，掌握了外賣，就有了主動權(quán)。

外賣大戰(zhàn)如火如荼，推高了新消費行業(yè)特別是茶飲賽道的股價，但同時也打壓了平臺公司的市值。

互聯(lián)網(wǎng)信息化時代打破了信息差，你知道的信息別人也知道，巨頭玩家的加入讓效率進一步提升，壓降了成本，消費者直接受益。

然而，依托于外賣平臺的餐飲企業(yè)并沒有太多受益，反而面臨更嚴(yán)苛的經(jīng)營壓力：市場飽和、需求減弱、成本增加以及讓人生畏的“內(nèi)卷”氛圍，我們看到了多數(shù)商家的兩個路徑：要么提高價格，要么降低品質(zhì)，這正是中國服務(wù)業(yè)的痛點所在。

胖東來、山姆這幾年發(fā)展很好，為更多的消費者熟知，但他們甚至沒有接入巨頭們的外賣平臺，為什么他們可以贏得消費者信任？

互聯(lián)網(wǎng)中有很多高流量的解讀文章，在這里不過多贅述，大抵是因為他們在出名之前做了很多外人看起來“很傻”的堅持：在“增效”之前先“提質(zhì)”，在盈利之前先提升消費者體驗，就這樣堅持，一直堅持到最后的收獲。

未來，誰能提供消費者體驗價值，誰的日子會好過一些。中國服務(wù)業(yè)的提升，在反內(nèi)卷的同時，需要更加注重服務(wù)體驗，不斷提升產(chǎn)品質(zhì)量。這可能是中國服務(wù)業(yè)的遠方，且需要長時間的努力。

靜瑞資本：市場熱情之下的冷思考

（近期市場）熱情之下，說點冷思考。

1、全球產(chǎn)業(yè)資本回報率將普遍下降。逆全球化的產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)，不以資本回報率為優(yōu)先考慮，而是以安全冗余為優(yōu)先考量，這勢必帶來摩擦成本升高和全球總體產(chǎn)能過剩。由于中國是過往幾十年全球化的主要受益者，在此輪周期中產(chǎn)業(yè)鏈壓力也會相應(yīng)較大，低水平、同質(zhì)化產(chǎn)能的淘汰勢在必行。

2、全球長周期累積債務(wù)水平較高。龐大的債務(wù)暴雷是任何一個經(jīng)濟體都難以承受的。而化債的形式雖有所不同，內(nèi)核卻差不多，即用低利率長債去替換高利率短債。這將使得收益率長期走低。

3、人口嚴(yán)重老齡化造成負(fù)債端和資產(chǎn)端不相匹配的長期負(fù)面影響剛剛開始。

4、地緣競爭短期難以緩和，甚至加劇。

以上因素都是長期因素，有些近期體現(xiàn)不明顯，有些則在加速。民意的極端化使得各國政策隨之極化，“黑天鵝”事件的頻率會進一步加大。

在目前環(huán)境中，全球企業(yè)都在激烈競爭，尋求安全，尋求發(fā)展。中國的體量也不可能再韜光養(yǎng)晦，不論是否愿意，都要參與進去。各國政府的參與，無論是保護還是補貼，競爭白熱化乃至是你死我活的。

競爭對資本的消耗將非常劇烈，企業(yè)的淘汰也會加劇，資本預(yù)期回報率的下降是必然結(jié)果。

中國的整體競爭力當(dāng)然不差，只不過我們的文化內(nèi)斂，不愿像西方外向文化一樣強調(diào)沖突。未來的資產(chǎn)選擇必然是全球化的。

我們深知長期回報的來源是產(chǎn)業(yè)回報，而非炒股?；谶@些產(chǎn)業(yè)端面臨的嚴(yán)峻客觀環(huán)境，盡管市場看起來火熱，我們對于投資選擇的態(tài)度是越來越審慎而不是相反：

1）對生意的安全性要求越來越嚴(yán)格；

2）對企業(yè)負(fù)債和現(xiàn)金流水平要求越來越嚴(yán)格；

3）對企業(yè)資本配置能力越來越關(guān)注；

4）對價格反映的風(fēng)險補償要求越來越高。

重陽投資胡敏：長期仍然非常看好創(chuàng)新藥的行情

我們很難判斷創(chuàng)新藥的短期走勢，大漲后出現(xiàn)一定調(diào)整也很正常。但從長期看，仍然非?？春脛?chuàng)新藥的行情，因此會繼續(xù)堅定持有。

原因主要有以下幾點：

首先，這輪創(chuàng)新藥行情有扎實的基本面支撐。中國創(chuàng)新藥經(jīng)歷十年苦戰(zhàn)終于到了收獲季，亮眼的臨床數(shù)據(jù)、大額且頻繁的BD以及不斷獲批的重磅產(chǎn)品標(biāo)志著中國創(chuàng)新藥已經(jīng)走上世界舞臺。而目前這一切只是開始。

第二，醫(yī)藥行業(yè)的政策轉(zhuǎn)暖還沒有在股價上體現(xiàn)。今年會是最近十年來醫(yī)藥政策轉(zhuǎn)暖最明顯的一年，集采規(guī)則改變和商保的推進是標(biāo)志性事件。

第三，產(chǎn)業(yè)橫向?qū)Ρ葋砜?，與創(chuàng)新藥類似的產(chǎn)業(yè)機會非常稀缺。當(dāng)下中國經(jīng)濟仍處在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中，整體仍呈現(xiàn)一定壓力。橫向?qū)Ρ绕渌袠I(yè)，創(chuàng)新藥所處的產(chǎn)業(yè)階段非常有優(yōu)勢。

第四，從市場角度來看，創(chuàng)新藥這波產(chǎn)業(yè)機會才剛開始?，F(xiàn)在全球進入降息周期，中美也經(jīng)歷了極限脫鉤的壓力測試，之后外資回流港股和A股也是時間問題，中國醫(yī)藥資產(chǎn)一直是外資重倉股，被MNC重估背書的中國創(chuàng)新藥資產(chǎn)尤其會得到外資青睞。

最后，從微觀角度看，雖然創(chuàng)新藥經(jīng)歷過一大波漲幅，但大多數(shù)公司估值仍低于合理水平，明顯低估的公司仍然很多，這顯然不是行情尾聲應(yīng)該有的狀態(tài)。

仁橋資產(chǎn)夏俊杰：外賣行業(yè)的滲透率或已接近瓶頸

近期，外賣和閃購市場掀起了“三國殺”，本來看似已平靜的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)又卷起來了。

客觀地講，阿里和京東之所以加碼這個行業(yè)，還是因為行業(yè)有利可圖，或者行業(yè)利潤率太高了，否則，這些巨頭為什么不去做團購？在團購里，美團已徹底退出，拼多多也在收縮戰(zhàn)線，很簡單，因為無利可圖。

所以，本質(zhì)上還是那只無形的手在發(fā)揮著作用。

這兩年餐飲企業(yè)的日子并不好過，更加依賴于外賣平臺，但在平臺面前又毫無議價能力，所以為了維持利潤，我們看到有些餐飲商家提高了外賣菜品的價格，然而有更多的商家選擇了降低外賣菜品的品質(zhì)。

這種現(xiàn)象的出現(xiàn)大概率意味著外賣行業(yè)的滲透率在接近瓶頸，而外賣的商業(yè)模型也可能會隨之調(diào)整。

如果再延伸一些思考，則是關(guān)于中國服務(wù)業(yè)的發(fā)展問題。比起制造業(yè)，中國的服務(wù)業(yè)發(fā)展一直是相對落后的，根本原因是我們一直以來更重視效率和成本，而忽視體驗，覺得體驗不值錢，不愿意為其付費，省了就是賺了。

我之前問過一個朋友，問他覺得什么時候我們的服務(wù)業(yè)才能繁榮起來，他說可能需要一代人吧。看來這又是一個需要放到歷史長河中去解決的問題。同樣，今天我們開始提倡的“反內(nèi)卷”大概也是如此。

回到市場，溫度確實在慢慢升高，但從升溫到沸騰仍需要一個過程，這個過程恐怕不是線性的，甚至中途還會有反復(fù)，不為沸騰而來，也不懼波動而棄，耐心最重要。

景林資產(chǎn)金美橋：細分行業(yè)除紅利外，還有三條主線

上半年的主要投資方向還是代表著未來成長的科技股、醫(yī)藥股和具備防御特征的紅利股?；谀瓿蹩春孟愀凼袌龅呐袛?，持倉組合也是以港股為主，組合里的主要盈利貢獻來自科網(wǎng)游戲股、電信運營商、貴金屬股和醫(yī)藥股等，組合中的油氣股、電商股和教育股拖累了組合的整體表現(xiàn)。

組合整體表現(xiàn)盡管比萬得全A指數(shù)強，但比不上恒生指數(shù)，主要原因是組合里的新消費、創(chuàng)新藥和金融股占比不夠，尤其是新消費，這是值得反思的地方。

不看好內(nèi)地金融股有其行業(yè)基本面的原因，但新消費領(lǐng)域布局少，確實是低估了中國企業(yè)的創(chuàng)新能力和市場潛力。

對于下半年的市場，中國總體的宏觀大環(huán)境可能還是面臨著一定的壓力。我們需要更加關(guān)注政策面的變化，既不能太樂觀也無需太悲觀，比如刺激消費和過剩行業(yè)的反內(nèi)卷都是可以有政策預(yù)期的。

另一方面，從微觀角度看，要密切關(guān)注新興行業(yè)和新興企業(yè)的快速崛起，我對此還是比較樂觀的，更多的投資機會可能還是在新興領(lǐng)域，無論是悅己的新消費、還是出海的創(chuàng)新藥以及中國硬科技的創(chuàng)新，這里面都蘊藏著巨大的投資機遇。

中國資產(chǎn)估值修復(fù)可能已到中場階段，接下來需要考驗的是挖掘新公司的能力，需要做好行業(yè)基本面的前瞻性研究，努力挖掘商業(yè)模式好、自由現(xiàn)金流強勁的企業(yè)。

我認(rèn)為商業(yè)模式好的企業(yè)無非就是行業(yè)格局好、具有一定壟斷地位的企業(yè)，比如權(quán)利壟斷、技術(shù)壟斷、稀缺資源的壟斷和品牌心智的壟斷。

具體細分行業(yè)中除了紅利股繼續(xù)看好之外，有三條主線：

一是要關(guān)注已經(jīng)跌了三、四年的行業(yè)，會有結(jié)構(gòu)性的機會。比如在一個沒有增長甚至下滑的行業(yè)里，總有企業(yè)在琢磨創(chuàng)新，謀求改變，這種企業(yè)，很可能在行業(yè)困境中脫穎而出。

二是要關(guān)注科技創(chuàng)新行業(yè)。畢竟中國的工程師紅利正在釋放中，今天看來被卡脖子的行業(yè)也許在未來三到五年會取得巨大突破。

三是要關(guān)注精神消費類企業(yè)，因為中國人均GDP到了一定程度后，消費的重心一定會從物質(zhì)滿足到精神滿足，肯定會為情緒價值買單。

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