半年扣非凈利潤不到80萬元，市盈率卻超過2500倍，股價超過180元?；莩黔h(huán)保（300779.SZ）的股價與業(yè)績之間，出現(xiàn)了“奇異”反差。
惠城環(huán)保7月29日披露了2025年半年報，上半年營收雙降、凈利潤雙方，凈利潤同比降幅超過八成，創(chuàng)2023年同期以來最低，而扣非凈利潤更是不足80萬元，同比下降超過98%。
一基本面急轉(zhuǎn)直下，估值卻高居“云端”。從2022年底開始，該股突然以“火箭”般的速度大幅拉升，最大漲幅一度接近24倍，此后雖有回落，但目前累計漲幅仍接近17倍以上，截至7月30日的市盈率（TTM）高達2559倍。
盡管估值居高不下，國盛證券在30日發(fā)布的研報，仍維持了該股的買入評級，并對2027年的營收、凈利潤給出了42億元、8.8億元的預測，分別較2024年增長3.65倍、20.95倍。而在此前，國盛證券已經(jīng)多次給予該股買入的評級。
凈利潤斷崖式下滑
半年報顯示，今年上半年，惠城環(huán)保實現(xiàn)營業(yè)收入5.64億元，同比下降5.09%；凈利潤502.04萬元，同比減少85.63%，扣非凈利潤僅76.2億元，同比下降97.53%，均創(chuàng)上市以來第二低點。
惠城環(huán)保的主營業(yè)務分為資源化綜合利用產(chǎn)品、廢棄物處理處置服務兩大類。其中，危廢處理處置主要為煉油企業(yè)提供廢催化劑、高硫石油焦制氫灰渣的處理處置服務，同時銷售處置過程產(chǎn)出的資源化產(chǎn)品。
該公司解釋稱，隨著2024年國內(nèi)成品油需求步入下滑通道，煉油與成品油行業(yè)整體進入了“后增長”時期，規(guī)模性增長的終結(jié)和結(jié)構(gòu)化調(diào)整壓力加大，行業(yè)的發(fā)展導致催化劑及廢催化劑處理處置服務業(yè)務競爭加劇。如處理處置高硫石油焦制氫灰渣過程中產(chǎn)出的蒸汽，達到應用條件后，就可作為工業(yè)能源直接銷售。
分業(yè)務來看，資源化綜合利用產(chǎn)品收入大幅下滑，明顯拖累該公司的業(yè)績表現(xiàn)。今年上半年，該業(yè)務實現(xiàn)營收1.7億元，同比去年下降25.21%；危險廢物處理處置服務收入3.54億元，同比增長5.81%。
為廣東石化有限責任公司（下稱“廣東石化”）提供的高硫石油焦制氫灰渣資源化處理處置服務，是惠城環(huán)保主要收入之一，該裝置于2022年12月投入運行，新增處理處置服務費及資源化產(chǎn)品銷售收入。今年上半年，該項目實現(xiàn)營業(yè)收入3.74億元，凈利潤5128.16萬元，其中灰渣處置收益2483.55萬元，含蒸汽在內(nèi)的資源化產(chǎn)品及其他收益2644.61萬元。
而在2024年，該公司的高硫石油焦制氫灰渣綜合利用裝置實現(xiàn)凈利潤1.2億元，其中灰渣處置收益3033.27元，含蒸汽在內(nèi)的資源化產(chǎn)品收益8911.17萬元。同去年全年相比，該公司今年上半年的灰渣處置收益，已經(jīng)逼近去年全年的總金額，出現(xiàn)下滑的主要是蒸汽銷售收入。
該公司也在半年報中稱，今年初至2月底，作為客戶的廣東石化有限責任公司就未接收蒸汽，2月底降低蒸汽單價后才實現(xiàn)并網(wǎng)銷售，導致蒸汽收入減少。隨著廣東石化蒸汽采購單價的降低，公司的廣東石化高硫石油焦制氫灰渣綜合利用項目盈利能力出現(xiàn)下降。
半年報還顯示，與上年同期相比，該公司上述兩項主要業(yè)務的毛利率，分別同比提升了4.41%、0.44%，且營收僅下降5%左右的情況下，凈利潤“斷崖式”下滑，與毛利率并無關(guān)系，營收也不是全部影響因素。相比之下，費用、開支大幅增長的沖擊更為明顯。
根據(jù)披露，今年上半年，該公司的銷售費用、管理費用、財務費用，分別達1659.65萬元、6252.75萬元、3407.78萬元，同比分別增長了11.12%、27.73%、17.94%。
在全國進行業(yè)務布局，是費用增長的主要原因。惠城環(huán)保稱，銷售費用和管理費用增長系公司設(shè)立多個子公司，銷售人員增多、職工薪酬和業(yè)務招待費增加所致；財務費用增長是由于全國業(yè)務布局及項目建設(shè)資金需求增加，銀行貸款增加使利息費用增加所致。
2500倍估值如何消化？
自從上市以來，惠城環(huán)保的業(yè)績，波動就比較大。
以半年報為例，該公司2019年上市后，只有2023年上半年的凈利潤達到8604萬元，其次為2024年上半年的3495萬元。其余四年，該公司上半年的利潤均未超過1050萬元。而從全年利潤來看，也只有2023年的凈利潤達到1.38億元，其余年份都沒有超過5000萬元，2022年更是只有247.36萬元。
與低迷的基本面相比，惠城環(huán)保的股價表現(xiàn)堪稱“炸裂”。2022年11月，該股突然開始上漲，單月漲幅高達75.08%，到2023年8月的累計漲幅，更是高達286%，從10元左右猛漲到約41元。休整數(shù)月后，該股在2024年2月再度啟動，截至目前的18個月內(nèi)，累計漲幅達到驚人的609%，區(qū)間最高漲幅更是打到913%左右，若按2022年啟動前低點計算，截至目前，該股33個月的累計漲幅達到16.8倍左右，最大漲幅也接近24倍。
這樣的漲幅，幾乎冠絕同一時期的滬深兩市。第一財經(jīng)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，若按1580%的累計漲幅計算，在2022年11月1日以來的京滬深市場，惠城環(huán)保的表現(xiàn)，僅次于北交所公司海昇藥業(yè)（870656.BJ）7144%的漲幅。考慮到海昇藥業(yè)是轉(zhuǎn)板在北交所上市，惠城環(huán)保的漲幅，已經(jīng)位居同期A股第一。
對于惠城環(huán)保股價大幅飆升，業(yè)內(nèi)人士認為，惠城環(huán)保屬于典型的小盤股，由于流通市值一度較小，小資金即可撬動巨大漲幅，從而為資金提供了炒作空間，擊鼓傳花的游戲得以反復上演。截至最新收盤，惠城環(huán)保的總股本1.96億股，其中自由流通股本1.28億股。
除了流通盤較小，在“雙碳”目標的敘事下，惠城環(huán)保主營的廢催化劑處置及資源化利用業(yè)務，還被貼上了“循環(huán)經(jīng)濟”、“稀缺金屬回收”、“碳中和”等熱門概念標簽，引發(fā)了資金狂熱追逐。
截至7月30日收盤，惠城環(huán)保的市盈率（TTM）已經(jīng)超過2500倍，但仍有賣方機構(gòu)給予買入評級。
國盛證券在7月30日的研報中，給予惠城環(huán)?！百I入”評級，理由是業(yè)績短期承壓，但廢塑料項目蓄勢待發(fā)，并預測該公司2027年的營業(yè)收入將達42億元，是2024年的3.65倍，就在半個月前，國盛證券同樣給予了該股買入評級。而2024年以來，國盛證券有關(guān)該公司的11份研報，清一色的都是買入評級。
廢塑料業(yè)務是惠城環(huán)保正在投資建設(shè)的多個項目之一。根據(jù)財報，該公司正在建設(shè)四大項目：10萬噸/年廢塑料資源綜合利用項目、20萬噸/年混合廢塑料資源化綜合利用項目（下稱“混合廢塑料資源化項目”）、東粵廣場項目（一期）、1萬噸/年綠電儲能新材料項目（一期1000噸/年）。根據(jù)半年報，混合廢塑料資源化項目處于試生產(chǎn)前調(diào)試階段，其余三個項目均尚未建設(shè)完成。
該公司在29日晚間披露的機構(gòu)調(diào)研信息中稱，混合廢塑料資源化項目于7月8日進行首次投料，一次性投料成功，主要產(chǎn)出塑料裂解氣、液化塑料裂解氣及塑料裂解輕油三類產(chǎn)品。按既定規(guī)劃，已在7月14日安排混合廢塑料資源化項目停工，隨后對裝置展開全面檢查，力爭在三季度具備開工條件并恢復生產(chǎn)。在這種情況下，上述項目能否對三季度業(yè)績起到積極影響仍是未知數(shù)。
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