許雅文

文/半間云顧左右

股市熱議的話題是，牛市是不是來了。

時隔三年半，2025年7月24日，上證指數(shù)收盤站上3600點，兩市成交額突破1.8萬億，4400只股票上漲，其中80家公司漲停，水電、大基建、海南自貿區(qū)等概念領漲。去年同一時期，上證還在2900點附近震蕩。

今年4月上了指數(shù)快車的人，喜氣洋洋，我們又一次聽到地鐵上、辦公室內外、大爺大媽重新討論股票。

目前的走勢很容易讓人聯(lián)想到2024年的924行情，當年10月8號，國慶之后第一天，滬指最高來到3674.41點，然后進入區(qū)間震蕩。高位進去的，被套到現(xiàn)在。

自媒體singsing2020在7月24日發(fā)布自我反省的文章，分析自己上半年的收益為什么不及預期，里面說“當前A股的行情，只要你想下車撒泡尿，就會被歷史的車輪無情甩下，因為這一趟是高鐵。于是，我直接尿在了褲子上，開始有些暖，現(xiàn)在有點涼?！?/p>

話糙，但形象地反映了踏空者的心態(tài)。實際上，跟指數(shù)投資者一樣快樂的人不多，文章引用了市場的一個段子。

“我去機器人，他拉創(chuàng)新藥；我去創(chuàng)新藥，他拉穩(wěn)定幣；我去穩(wěn)定幣，他拉AI算力，我去AI算力，他拉反內卷，我去反內卷，他拉中字頭，我去中字頭，他拉水庫基建...”指數(shù)一直在上漲，有投資者累得氣喘吁吁，最后向隅獨泣。

這一波市場行情很有特點。

被嘲諷的指數(shù)基金遍地開花

從1993年《致股東的信》開始，巴菲特15次在公開場合推薦指數(shù)型基金。

每隔一兩年，他就會提到指數(shù)基金，在2024年的伯克希爾股東大會上，巴菲特提到遺囑時再次說：“雖然自己每三年修改一次遺囑，但仍然建議妻子將遺產的10%分配給短期政府債券，90%分配給低成本的標普500指數(shù)基金?！?/p>

這樣的分配比例多年未變。

如此配置的原因，巴菲特說得很清楚，大致總結有三條：一是相信美國經濟增長；二是大部分人不會選股，寬基指數(shù)是分享經濟紅利的最好辦法；三是指數(shù)基金費用低。

從最近十年看，指數(shù)基金跑贏了對沖基金。根據美國企業(yè)研究所的數(shù)據，從2011年到2021年，標普500指數(shù)的平均年回報率是14.4%，對沖基金的平均回報率是5%。當然，頭部的對沖基金可能遠遠跑贏指數(shù)，但心理煎熬要大多得多。

投資指數(shù)基金一開始在美國不受歡迎，隨著標普500指數(shù)、納斯達克100指數(shù)長紅，指數(shù)基金日益壯大，占據半壁江山。

截至2024年底，美國指數(shù)型共同基金和ETF總規(guī)模達16.2萬億美元，其中指數(shù)型共同基金規(guī)模為6.9萬億美元，ETF規(guī)模為9.3萬億美元，指數(shù)基金市場份額從2010年的19%提升至2024年的51%。?

指數(shù)基金投資在中國同樣飽受詬病，永遠的3000點，怎么投？確實，如果指數(shù)像得道高僧的情緒一樣穩(wěn)定，永遠在狹窄的區(qū)間徘徊，那么，投資指數(shù)基金的意義也就不存在了。

下面這張指數(shù)月K線圖，顯示了5000點以后，上證指數(shù)進入了老僧入定模式。即使在5000點以后的低位買入，這十年時間的收益也相當有限。

最近，指數(shù)型基金讓大家賺了不少錢

為什么最近兩年指數(shù)型基金又成為香餑餑？兩個字，賺錢。

穩(wěn)定的周期波動，讓一些人賺到了錢，從日K線來看，周期越拉越長，上下波動明顯，有不少人跟著周期上上下下，如果踩對節(jié)奏，可以有不少收益。

大資金作為壓艙石進入某些板塊，讓指數(shù)緩步上升。

在本周的檀幾條里，我們講到這三個月國家隊是大贏家。4月份，滬深300處于3500左右的低點，到了7月25日來到4150，大漲20%左右。

多只寬基ETF披露2025年二季報，中央匯金持倉隨之曝光。在今年4月初的股市巨震中，中央匯金首次明確其類“平準基金”定位，大舉增持ETF。合理推測，中央匯金增持的這段時間收益不菲。

滬深300指數(shù)像美國標普500指數(shù)一樣，屬于國運指數(shù)，買入滬深300指數(shù)基金，像買國運基。而高科技指數(shù)像納斯達克一樣，是華麗的孔雀羽毛指數(shù)。

跟著國家隊買，成為多數(shù)投資者的選擇。

據萬得的數(shù)據，2025年二季度，ETF規(guī)模已達4.31萬億元，其中非貨幣ETF規(guī)模達4.14萬億元。二季度利潤排名前20的基金中，大多數(shù)為國內寬基ETF。

中國的ETF規(guī)模也瘋狂，從0到1萬億，用了整整16年；從1萬億到2萬億，用了不到3年；從2萬億到4萬億，僅僅用了幾個月。

從2022年以來，主動權益類基金的收益處于低谷期，投資者一朝被蛇咬，十年怕井繩。

根據零城投資分析，A股歷史上共有5個周期，指數(shù)投資者明顯跑贏，分別是2007年牛市、2009年大反彈、2015年牛市、2016至2018大盤價值行情，以及2022年11月-2024年11月。

每次持續(xù)的時間長短不一，大約兩到三年的時間。特點都是權益類股票型基金大漲過一波，投資者害怕，與債市聯(lián)動，選不出擁有超額收益的股票。

現(xiàn)在形勢比較膠著，指數(shù)類基金尤其是寬基類受到過度追捧。

Wind數(shù)據顯示，截至7月4日，國內ETF總規(guī)模相比去年底增加5931億元，從上半年新發(fā)基金中，被動指數(shù)型基金發(fā)行了293只，占到股票型基金總量的75.13%；增強指數(shù)型基金和普通股票型基金上半年分別發(fā)行了86只和11只。

下一步，如果社會資金還是瘋狂涌入指數(shù)基金，提供源源不絕的彈藥，指數(shù)基金會在更多空間，當資金顯出疲態(tài)，指數(shù)基金也將如此。從過去指數(shù)基的周期長短來看，這一輪國運基牛市不算短。

市場春江水暖，一些權益類基金已經開始上升，某些穿越了熊市的主動管理基金經理被捧為神，普通投資者根本買不到穿越牛熊的“能力基”。

密切關注我們會不會迎來類似于美國、日本這樣的十幾年的大牛市，如果答案是肯定的，那么，指數(shù)基將成為支撐國人醫(yī)療、養(yǎng)老的重要支撐，就值得長期擁有。

希望如此吧，讓國民有房產之外的另一個選擇。

國運股是什么

千金難買牛回頭，已經有機構喊出了8000點，聽聽就好。

萬得數(shù)據顯示，從1999到2020年，中國合計3962家公司30年間創(chuàng)造的累計凈財富量為3.88萬億美元。其中1%表現(xiàn)最好的前40家公司，創(chuàng)造的凈財富達到總值的76.07%。剩余99%的公司，創(chuàng)造的凈財富量只占總值的23.93%。

中國股市的賺錢效應，遠比二八定律更加殘酷。要從3962家上市公司里，挑出穩(wěn)定上漲的40家，然后長期持有五到十年，比走在路上被雷劈中的概率還要低。

我本人選擇不可或缺的公司，進行配置。

一個上下波動、定期割草的草原，紅利股是投資者心中最后一塊草場，哪怕很貧瘠，起碼餓不死。

看到境內的銀行板塊，會讓人聯(lián)想到我國香港市場的匯豐銀行，在一個可怕的丁蟹橫行的股票《大時代》中，大笨象依然讓香港投資者看到了希望。

中國的銀行股這兩年也是如此。

星展銀行分析師鄧志堅7月接受中國經營報采訪時認為，銀行股在過去2年錄得極佳升幅。滬深300金融業(yè)指數(shù)過去2年錄得40%的升幅，部分大型銀行股的同期升幅甚至超過70%。

核心原因，普遍派息率一直保持在30%以上，收益是關鍵。

現(xiàn)在圍繞銀行板塊產生了爭論，多數(shù)機構偏謹慎，原因還在于收益，股價上升后，股息率下降。

今年一季度，商業(yè)銀行凈利潤同比負增2.32%，較去年同期增速低2.97%，銀行股估值攀升到高位，截至7月11日，銀行板塊PB為0.75倍，處于近十年50%的歷史分位數(shù)水平。

股價增長之后，銀行股息率下降，從2024年底的6%-7%，下降到2025年7月的4%左右。這說明，銀行沒有以前香。

銀行股要承擔社會責任，要給大家分紅，并且，拉動銀行股可以保持指數(shù)穩(wěn)定，這些都正確，問題是，再多的責任，也得讓紅利股歇一歇，他們漲得太快了，紅利分得著實不少了。

看看宇宙行工商銀行A股的走勢，兩年多從兩三塊錢到八塊多，如同大象在針尖上跳舞。

銀行還能保持穩(wěn)定，有很多人為銀行股搖旗吶喊，理由是，目前債券收益不行、銀行有社會責任，指數(shù)必須保持穩(wěn)定，分紅可以讓股東獲利。但無論如何，這個香餑餑已經不那么香飄萬里了。

銀行股是長子股，也是國運股，接下來的長子梯隊是中國人擅長的建設。中國人擅長快速造房子，房地產不行了之后，熱情轉移到了基建上。

雅魯藏布江下游水電工程的開工，不僅是接棒上一輪房地產周期，更是新一輪大基建的標志。為了7月19日這一天的官宣，中國其實已經做了漫長的前期準備，從科研論證到正式啟動，至少花費超過16年。

股市里的水利、基建、鋼鐵、水泥、工程機械掀起漲停潮，尤其是水泥板塊幾乎在一個交易日里全線漲停，兩三天后變臉。

從長期來看，中國的基建和能源仍然屬于長子梯隊。

拿長江電力為例，20年股價漲5倍左右，不高，每年平均股息率大概2.85%，也不高。但長期投資呢，又不虧，就當債券吧，不羨慕高風險高回報，人家也有挨打的時候。

長子股都有同樣的感覺，又大又慢又能分紅。

當然，最后一個重要的國運股是高科技股，決定了中國未來的長期國運，這兩年科技板塊正在輪動?？萍及鍓K太重要了，留等以后分解。

最后說一句跟市場不相關的話，這兩天，千年古剎少林寺站在風口浪尖，不要被表面蒙蔽，看山是山，看水是水，這些人本來跟釋迦牟尼無關，我們守住心里一座靈山即可。

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