化陽

摩根士丹利發(fā)表研報，重申中國宏橋（01378）“增持”評級，并將其列為行業(yè)首選股，同時將目標價從18.50港元大幅上調(diào)34%至24.80港元。報告指出，中國宏橋憑借強勁的鋁價支撐、優(yōu)于同行的成本競爭力、一體化產(chǎn)業(yè)鏈以及幾內(nèi)亞鐵礦項目帶來的增量收益，有望獲得進一步的估值重估。

摩根士丹利全球大宗商品團隊預(yù)計，年底前鋁價存在上行空間。隨著中國需求增長，鋁市場供需平衡將轉(zhuǎn)向短缺。中國政府實施的產(chǎn)能上限政策限制了供應(yīng)增長，加之美國進口增加、美元走弱以及低庫存背景，共同為鋁價提供有力支撐。這將提升冶煉廠的利潤率，從而為中國宏橋帶來穩(wěn)健的收益。

另外，成本優(yōu)勢與一體化供應(yīng)鏈保障了中國宏橋收益的穩(wěn)定性。該行指出，電力成本占鋁生產(chǎn)總成本的34%左右，因此降低電價有助于提升中國宏橋的收益。截至2025年中期，其約46%的電力消耗來自自備電廠，受益于今年以來熱煤價格20%的跌幅，自備電廠電價（不含增值稅）在2025年一季度降至0.35-0.36元/千瓦時，遠低于山東同期約0.46元/千瓦時的電網(wǎng)電價。此外，中國宏橋正逐步將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至云南，利用當(dāng)?shù)亓畠r水電，雨季電價降至0.34元/千瓦時，較旱季的0.44元/千瓦時顯著下降。

在供應(yīng)鏈方面，中國宏橋通過其幾內(nèi)亞子公司SMB保障鋁土礦供應(yīng)，不僅降低了成本，還在原材料價格波動中確保了盈利穩(wěn)定性。盡管近期幾內(nèi)亞取消了部分采礦許可證引發(fā)市場擔(dān)憂，但摩根士丹利認為，鑒于中國宏橋參與幾內(nèi)亞西芒杜鐵礦項目的重要性，其鋁土礦供應(yīng)不會受到重大影響。

股東回報方面，中國宏橋不斷改善股東回報，股息支付率從2018年的32%提升至2024年的約63%，當(dāng)前股息率達8%-9%，顯著高于同行4%的水平。此外，公司還通過股份回購并注銷進一步提升股東回報，2025年以來已回購1.89億股，涉資約26億港元。

摩根士丹利還表示，中國宏橋持有幾內(nèi)亞西芒杜項目1號和2號礦區(qū)約21.6%的股權(quán)，該項目首批鐵礦石預(yù)計于11月運抵中國。該行預(yù)計，2025年、2026年和2027

年，該項目為中國宏橋帶來的鐵礦石量將分別達到32.4萬噸、75.6萬噸和130萬噸，2027年礦山全面投產(chǎn)后，年收益貢獻將達17億元人民幣，為其核心的鋁和氧化鋁業(yè)務(wù)增添多元化收益來源。

最后，摩根士丹利認為，中國宏橋估值仍具吸引力，上行空間可觀。盡管股價自4月以來已上漲65%（同期恒生指數(shù)上漲27%），但其當(dāng)前12個月預(yù)期市盈率為6.7

倍，仍低于同行平均的8倍，且股息率在所有鋁業(yè)公司中最高。該行認為，公司的成本競爭力、一體化產(chǎn)業(yè)鏈、鋁價韌性以及鐵礦項目的增量收益將支撐股價進一步上漲。