白春茂

（來源：品債論市）

?2025年7月30日，中央政治局會議召開，根據(jù)會議通稿，我們學習心得如下：

?一、會議對上半年經(jīng)濟定調“良好”?！拔覈?jīng)濟運行穩(wěn)中有進，高質量發(fā)展取得新成效。主要經(jīng)濟指標表現(xiàn)良好，新質生產(chǎn)力積極發(fā)展，改革開放不斷深化，重點領域風險有力有效防范化解，民生兜底保障進一步加強，我國經(jīng)濟展現(xiàn)強大活力和韌性?！?/p>

?二、下半年經(jīng)濟工作強調“增強憂患意識，堅持底線思維”?！爱斍拔覈?jīng)濟運行依然面臨不少風險挑戰(zhàn)，要正確把握形勢，增強憂患意識，堅持底線思維，用好發(fā)展機遇、潛力和優(yōu)勢，鞏固拓展經(jīng)濟回升向好勢頭。”

?三、政策實施或強調落實，并預留一定彈性?！皶h強調，做好下半年經(jīng)濟工作，……堅持穩(wěn)中求進工作總基調，……保持政策連續(xù)性穩(wěn)定性，增強靈活性預見性”。

具體政策方面，“宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時加力。要落實落細更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，充分釋放政策效應。加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率。兜牢基層“三保”底線。貨幣政策要保持流動性充裕，促進社會綜合融資成本下行。用好各項結構性貨幣政策工具，加力支持科技創(chuàng)新、提振消費、小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等。支持經(jīng)濟大省發(fā)揮挑大梁作用。強化宏觀政策取向一致性?！?/p>

?四、科技創(chuàng)新與提振內(nèi)需是政策重要抓手?！皥猿忠钥萍紕?chuàng)新引領新質生產(chǎn)力發(fā)展，加快培育具有國際競爭力的新興支柱產(chǎn)業(yè)，推動科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新深度融合發(fā)展?！?/p>

內(nèi)需方面，對消費的重視程度或高于投資?！皶h強調，要有效釋放內(nèi)需潛力。深入實施提振消費專項行動，在擴大商品消費的同時，培育服務消費新的增長點。在保障改善民生中擴大消費需求。高質量推動“兩重”建設，激發(fā)民間投資活力，擴大有效投資?！蓖ǜ迦膬H在此處提及2次“投資”，而全文提及5次“消費”。

?如何理解政治局會議對債市的影響？債市短期或走出修復行情。

近期債市偏弱，主要受風險偏好與通脹交易壓制。一方面，6月以來權益、商品持續(xù)走強，風險偏好壓制債市情緒；另一方面，近期“反內(nèi)卷”持續(xù)演繹，市場對于“再通脹”的預期有所抬升。

疊加會議前的政策預期交易，債市擔憂集中在三個方面：一是總量政策超預期的可能性；二是地產(chǎn)政策相關；三是“反內(nèi)卷”政策是否會在會議得到進一步確認。

?會議落地后，三點憂慮基本被打消，債市短期走出修復行情。

一是會議確認上半年經(jīng)濟成果，總量政策超預期的可能性并不高。上半年GDP同比增長5.3%，下半年僅需增長4.74%就能實現(xiàn)全年5%的增長目標。本次會議也表達政策定力信號，經(jīng)濟工作強調“增強憂患意識，堅持底線思維”，政策實施或強調落實，并預留一定彈性。

二是會議并未直接提及地產(chǎn)相關，而提及城市更新，并放在防風險表述中?！皶h指出，要持續(xù)防范化解重點領域風險。落實好中央城市工作會議精神，高質量開展城市更新。積極穩(wěn)妥化解地方政府債務風險，嚴禁新增隱性債務，有力有序有效推進地方融資平臺出清。增強國內(nèi)資本市場的吸引力和包容性，鞏固資本市場回穩(wěn)向好勢頭?！?/p>

三是“反內(nèi)卷”相關表述似乎“弱化”，通脹預期可能回調。會議通稿刪除了“低價”二字，相比財經(jīng)委會議中的“落后產(chǎn)能”，本次會議更強調“重點行業(yè)”。換言之，“反內(nèi)卷”對于價格的影響幅度與范圍都可能弱化。7月1日財經(jīng)委會議指出“依法依規(guī)治理企業(yè)低價無序競爭，引導企業(yè)提升產(chǎn)品品質，推動落后產(chǎn)能有序退出”，而本次會議提及“依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭。推進重點行業(yè)產(chǎn)能治理”。

?除此之外，“適度寬松的貨幣政策”也對近期偏弱的債市而言是支撐。

會議落地后，債券利率走出修復行情。上午10Y和30Y國債（活躍券）利率一度上行至1.75%和1.965%，截止收盤時分別下行至1.725%和1.931%。

總之，在商品、股市以及政策交易的壓制下，前期債市持續(xù)走弱。技術面上，已經(jīng)進入超跌修復區(qū)間。會議落地后，政策交易的風險解除，通脹預期短期回調，疊加央行資金面的呵護、保險預定利率下調等短期利好，債市或迎來修復窗口期。

但正如我們在《本輪債市調整到位了嗎？》中指出，長期維度帶動利率下破低點的概率并不大，利率中樞或將震蕩抬升。關注10年1.75%位置，由于向下幅度可能有限，不建議重倉參與。策略上，以超跌反彈的交易型機會為主。

風險提示

經(jīng)濟增長超預期，央行超預期收緊貨幣政策，海外地緣變化超預期。

證券研究報告：政治局會議后，債市或修復

對外發(fā)布時間：2024年7月30日

報告發(fā)布機構：中泰證券研究所

參與人員信息：

呂品|SAC編號：S0740525060003|郵箱：lvpin@zts.com.cn?

游勇|SAC編號：S0740524070004|郵箱：youyong@zts.com.cn