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中金點(diǎn)睛

美聯(lián)儲(chǔ)9月會(huì)議按兵不動(dòng)，符合市場(chǎng)預(yù)期。有兩位理事反對(duì)維持利率不變，但鮑威爾與多數(shù)官員傾向維持緊縮[1]：他們認(rèn)為關(guān)稅帶來的通脹風(fēng)險(xiǎn)仍未解除，且勞動(dòng)力市場(chǎng)依舊穩(wěn)固，因此不具備降息條件。鮑威爾還強(qiáng)調(diào)了美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性，暗示不會(huì)屈服于政治壓力[2]。我們認(rèn)為，未來幾個(gè)月關(guān)稅的通脹效應(yīng)將進(jìn)一步顯現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)9月或難以降息，如果特朗普關(guān)稅繼續(xù)加碼，降息時(shí)點(diǎn)還可能延后。至于特朗普施壓要求降息，我們認(rèn)為市場(chǎng)低估了美聯(lián)儲(chǔ)維護(hù)獨(dú)立性的決心。利率決議由12名票委共同決定，即便特朗普解雇了鮑威爾，也難以改變貨幣政策走向。

本次會(huì)議釋放了幾個(gè)信號(hào)：其一，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部在政策方向上存在分歧。理事沃勒與鮑曼投票反對(duì)維持利率不變，這是自1993年以來首次有兩位理事在同一場(chǎng)會(huì)議中反對(duì)聯(lián)儲(chǔ)的集體決策。兩人均認(rèn)為，勞動(dòng)力市場(chǎng)正顯現(xiàn)疲軟跡象，當(dāng)前應(yīng)當(dāng)適度下調(diào)利率以防風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散。鮑威爾在會(huì)后表示，兩人的觀點(diǎn)在會(huì)議中得到了充分討論，他本人也認(rèn)可就業(yè)市場(chǎng)存在一定下行風(fēng)險(xiǎn)，未來需要密切關(guān)注。

其二，鮑威爾與多數(shù)官員傾向維持緊縮。鮑威爾指出，從特朗普第一任期的經(jīng)驗(yàn)看，關(guān)稅的通脹效應(yīng)雖非立竿見影，但往往會(huì)在數(shù)月內(nèi)逐步顯現(xiàn)，且成本最終將由美國企業(yè)與消費(fèi)者承擔(dān)。在近期公布的6月CPI通脹數(shù)據(jù)中，部分進(jìn)口商品價(jià)格已顯露出上漲跡象。他還強(qiáng)調(diào)，盡管大多數(shù)官員認(rèn)為關(guān)稅導(dǎo)致的通脹是暫時(shí)性的，不需要加息應(yīng)對(duì)，但這并不意味著應(yīng)該通過降息來對(duì)沖。這番表態(tài)充分體現(xiàn)出，美聯(lián)儲(chǔ)多數(shù)官員希望繼續(xù)維持緊縮立場(chǎng)。

不過，鮑威爾也承認(rèn)當(dāng)前的貨幣政策具有適度限制性，這使得勞動(dòng)力市場(chǎng)存在下行壓力。他還提到美國第二季度GDP增速雖有所反彈，但其中的內(nèi)需指標(biāo)走軟，房地產(chǎn)投資低迷，顯示經(jīng)濟(jì)動(dòng)能有所減弱。但他認(rèn)為這些尚不足以構(gòu)成降息的充分條件，美聯(lián)儲(chǔ)仍需保持耐心，等待更加清晰明朗的通脹數(shù)據(jù)。

其三，美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)決維護(hù)自身的獨(dú)立性。此前，特朗普多次施壓美聯(lián)儲(chǔ)要求降息，甚至威脅罷免鮑威爾。對(duì)此，鮑威爾表示，聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)因?yàn)檎螇毫Χ{(diào)整利率路徑，貨幣政策的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和穩(wěn)定的通脹，并不包括幫助政府降低債務(wù)成本。他還強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性作為制度安排，目的是確保其始終服務(wù)于公眾利益，只要保持獨(dú)立有助于實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就應(yīng)當(dāng)被延續(xù)并獲得尊重。美聯(lián)儲(chǔ)不認(rèn)同政治干預(yù)，這在國會(huì)層面也獲得了廣泛支持。從鮑威爾的言辭來看，聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部在捍衛(wèi)獨(dú)立性方面態(tài)度堅(jiān)定，并未因政治干預(yù)而動(dòng)搖。

綜合上述信號(hào)，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)尚未做好降息準(zhǔn)備。未來何時(shí)降息，取決于通脹走勢(shì)。我們?cè)谥衅谡雇麍?bào)告中預(yù)測(cè)，美國通脹或?qū)⒃谙掳肽瓿霈F(xiàn)一輪上行，但與2021-2022年那輪由經(jīng)濟(jì)需求過熱驅(qū)動(dòng)的通脹不同，此輪上漲主要由關(guān)稅帶動(dòng)，屬于一次性、結(jié)構(gòu)性沖擊。因此，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)選擇按兵不動(dòng)，等待通脹高點(diǎn)過去后再采取寬松措施?；谶@一判斷和特朗普最新的關(guān)稅政策，我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)或難以在9月降息。如果特朗普在8月1日關(guān)稅到期后決定大幅上調(diào)稅率，將會(huì)加劇通脹壓力，美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)或?qū)⑦M(jìn)一步延后。

中期來看，由于美國財(cái)政政策將保持相對(duì)寬松狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)增長和通脹粘性都將得到增強(qiáng)。在財(cái)政寬松的環(huán)境下，貨幣政策可能在較長時(shí)間處于相對(duì)偏緊的狀態(tài)。美聯(lián)儲(chǔ)將從“主角”轉(zhuǎn)為“配角”，貨幣政策關(guān)注點(diǎn)也將從“抗通縮”轉(zhuǎn)向“防通脹”。這并不是說美聯(lián)儲(chǔ)不可以降息，而是說降息的空間有限，政策利率很難回到疫情之前的低水平狀態(tài)。

至于特朗普施壓要求降息，我們認(rèn)為市場(chǎng)或低估了美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持獨(dú)立性的決心。美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前的制度安排并非一日之功，而是經(jīng)過一個(gè)多世紀(jì)實(shí)踐與調(diào)整逐步形成的結(jié)果，期間歷經(jīng)了一戰(zhàn)、二戰(zhàn)時(shí)期的財(cái)政貨幣配合，戰(zhàn)后“財(cái)政—央行”職能分立，上世紀(jì)70年代的滯脹沖擊，2008年全球金融危機(jī)和2020年新冠疫情等重大考驗(yàn)，積累了深厚的政策經(jīng)驗(yàn)。美聯(lián)儲(chǔ)官員深知，其獨(dú)立性對(duì)美國經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)至關(guān)重要，因此會(huì)竭力維護(hù)，不大可能完全聽令于總統(tǒng)行事。此外，根據(jù)當(dāng)前制度安排，貨幣政策由聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）的12位票委共同決定，實(shí)行“一人一票”，主席并無額外表決權(quán)。這意味著即便特朗普解雇了鮑威爾，也難以左右票委的集體意志，無法改變貨幣政策方向。

圖表1：美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策聲明對(duì)比（2025年7月vs2025年6月）

資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)，中金公司研究部

[1]https：//www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20250730a.htm

[2]https：//www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomcpresconf20250730.htm

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