老鋪黃金（6181.HK）如期交出三位數(shù)增速的業(yè)績預(yù)告。
上半年預(yù)計實現(xiàn)營收138億元至143億元，同比增長240%-252%。
收入的快速增長顯著攤薄了費用，使經(jīng)營杠桿效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)。
經(jīng)調(diào)整凈利潤同比預(yù)增近三倍，經(jīng)調(diào)整利潤率達18.4%至19.7%，較比2024年的17.7%進一步提升。
相比高歌猛進的業(yè)績表現(xiàn)，資本市場對老鋪黃金的價值判斷似乎正在發(fā)生分歧。
自2024年6月上市以來，老鋪黃金股價持續(xù)飆漲，一年時間內(nèi)漲超14倍。但在7月初觸及1108港元/股的歷史高點后開始下行。
業(yè)績預(yù)告披露次日，老鋪黃金股價跌去4%，較月初歷史高點已折去30%。
“黃金屆的愛馬仕”給市場帶來的想象空間猶存，當前近80倍的動態(tài)市盈率，較周大福（1929.HK）等同行斷層領(lǐng)先。
然而展望未來，新店擴張速度與現(xiàn)有門店盈利能力的平衡，將是老鋪黃金增長能否持續(xù)的關(guān)鍵。
品牌勾勒的“完美”敘事，或許將直面金價周期轉(zhuǎn)換的挑戰(zhàn)。
高光時刻
老鋪黃金活出了黃金珠寶品牌的“另一種可能”。
依托SKP系、萬象城系等高端商圈的核心鋪位，裝修與服務(wù)均對標奢侈品，貫徹“一口價”模式，每年穩(wěn)定的提價所制造的稀缺屬性，都成為了老鋪黃金的長板。
在NoAgency時尚行業(yè)獨立分析師唐小唐看來，老鋪黃金在周大福、六福（0590.HK）以及卡地亞、梵克雅寶之間找到一個完美的結(jié)合，既有黃金原材料的底層價值，又有珠寶首飾品牌、設(shè)計和工藝的無形價值。
這使其不僅享有比周大福、六福更高的溢價，又較比梵克雅寶等傳統(tǒng)珠寶品牌凸顯性價比。因此在黃金和奢侈品銷售均低迷的當下，老鋪黃金反而脫穎而出。
以“古法黃金”為核心的奢侈品敘事，在“排隊5小時購買攻略”、“貴婦排隊搶購”的社媒傳播的過程中不斷被傳播、鞏固。
2023年、2024年，老鋪黃金新增忠誠會員數(shù)分別達7.6萬、14.74萬，占當年會員總數(shù)的比例分別為71.52%、81.64%。
浦銀國際首席消費分析師林聞嘉認為，老鋪黃金的形象已與古法黃金這一細分賽道強綁定，建立起較強的品牌護城河，未來將通過擴大市場覆蓋范圍實現(xiàn)“品牌力變現(xiàn)”。
2024年，老鋪黃金進入擴張加速期，全年凈增門店7家，并完成4家門店的優(yōu)化擴容。
2025年開店進一步提速，上半年在北京、新加坡、上海共新開5家門店。
海外首店已于6月落地新加坡濱海灣金沙購物中心，毗鄰路易威登、愛馬仕與香奈兒等奢侈品牌。
據(jù)摩根士丹利數(shù)據(jù)，2024年新加坡濱海灣金沙的租戶約坪效約為22.38萬元，高于公司此前進駐的北京SKP、澳門威尼斯人。
摩根士丹利認為，該店被視為捕捉高端中國游客需求的橋頭堡，戰(zhàn)略意義遠超單店財務(wù)貢獻。如果能成功打開市場，將極大提振投資者對公司在整個東南亞市場擴張潛力的信心。
此外，老鋪黃金位于香港IFC、南京IFC、深圳灣萬象城和上海新天地的4店或?qū)⒂诮衲晗掳肽曷涞亍?/p>
市場預(yù)期到2025年底實際門店數(shù)將至少新增9家，超過年初計劃的6-8家。
相較于長周期的門店建設(shè)，店效提升仍是驅(qū)動營收高增長的核心因素。
2024年，老鋪黃金同店銷售增速達到121%，以36家門店實現(xiàn)近百億銷售額，甚至在不少頭部商圈實現(xiàn)了對國際一線奢侈品牌的超越。
創(chuàng)始人徐高明表示：“未來平均店效要超過10億元，店效低于5億元的店面將被關(guān)掉?！?/p>
受益于品牌影響力的擴大及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，店效翻倍提升的趨勢延續(xù)到2025年。
浦銀國際7月初調(diào)研顯示，老鋪黃金在SKP渠道的上半年同店銷售額同比增幅約200%，超出市場年初對其2025全年的預(yù)期。
金價考驗
支撐老鋪黃金估值敘事的關(guān)鍵因素，在于其脫離成本的定價能力。
浦銀國際調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，老鋪黃金產(chǎn)品溢價率達到60%-80%，遠高于普通黃金珠寶品牌的10%-20%。
通過穩(wěn)定而持續(xù)的漲價，老鋪黃金將毛利率穩(wěn)定在40%以上，相比之下周大福、六福毛利率約在20%。
但品牌實質(zhì)上也受益于金價上漲帶來的流量紅利。
近一年，老鋪黃金的提價幅度與金價上行趨勢基本同步。甚至在金價加速上漲時因提價稍顯“滯后”，較比周大福們凸顯性價比。
隨著避險需求回落，金價單邊上漲的趨勢正在告一段落，企穩(wěn)甚至看空情緒也在擴散。
這不僅意味著老鋪黃金的品牌光環(huán)將不再受黃金加持，也意味著品牌下半年的提價將背離成本走勢，轉(zhuǎn)向逆勢漲價。
溢價率的進一步拉高是否會影響消費者意愿尚是未知，但疊加高基數(shù)壓力，門店銷售的增速或?qū)⒚媾R挑戰(zhàn)。
有別于行業(yè)主流做法，老鋪黃金并未采用對沖工具抵消金價波動風(fēng)險，亦未通過黃金租賃緩解壓力。
這使公司在金價上行時充分兌現(xiàn)囤金收益，也相應(yīng)承擔金價向下時可能面臨的庫存減值風(fēng)險。
不過長期看，金價下行對老鋪黃金構(gòu)成成本端利好。
若能結(jié)合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級進一步弱化黃金成本對定價的約束，其毛利率或有望突破40%的水平，釋放更大品牌溢價空間。
為滿足自營門店的擴張需求，老鋪黃金仍在加速囤金。
2024年底，黃金儲備增加推動存貨規(guī)模由去年同期的12.68億元躍升至40.88億元，同比激增222.4%。
銷售規(guī)模的成倍擴張推高了存貨資金占用成本，致使經(jīng)營現(xiàn)金流承壓。
過去兩年間，老鋪黃金經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別流出0.3億元、12.3億元，自造血的匱乏導(dǎo)致其依賴外部融資支持運營。
2024年6月，老鋪黃金在完成10.4億元港股IPO募資后，進一步加大了財務(wù)杠桿。
截至2024年底，無抵押銀行貸款激增至13.7億港元，同比增逾10倍，占流動負債比重由2023年的28%升至61%。
公司全年籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量總額高達19.6億元，較比2023年翻近18倍。
作為當前階段驅(qū)動增長的核心指標，下半年同店增速若不及預(yù)期，將對市場信心及后續(xù)經(jīng)營穩(wěn)定性構(gòu)成一定影響。
其實隨著商場優(yōu)惠力度減弱，“貴婦排隊搶購”的熱鬧場面已難再見。
據(jù)浦銀國際調(diào)研，老鋪黃金北京SKP門店的GMV增速由2-3月的近300%，放緩至4-6月的150%-200%。
剔除金價與股價的高增光環(huán)后，成立不足十年的老鋪黃金在“奢侈品”行列中仍顯稚嫩。
上市至今，老鋪黃金股價與金價走勢呈現(xiàn)高度相關(guān)。對其而言，能否在金價下行周期中證明自身，具有重要意義。
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