老鋪黃金（6181.HK）如期交出三位數(shù)增速的業(yè)績(jī)預(yù)告。
上半年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收138億元至143億元，同比增長(zhǎng)240%-252%。
收入的快速增長(zhǎng)顯著攤薄了費(fèi)用，使經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)。
經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)同比預(yù)增近三倍，經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)率達(dá)18.4%至19.7%，較比2024年的17.7%進(jìn)一步提升。
相比高歌猛進(jìn)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，資本市場(chǎng)對(duì)老鋪黃金的價(jià)值判斷似乎正在發(fā)生分歧。
自2024年6月上市以來(lái)，老鋪黃金股價(jià)持續(xù)飆漲，一年時(shí)間內(nèi)漲超14倍。但在7月初觸及1108港元/股的歷史高點(diǎn)后開始下行。
業(yè)績(jī)預(yù)告披露次日，老鋪黃金股價(jià)跌去4%，較月初歷史高點(diǎn)已折去30%。
“黃金屆的愛馬仕”給市場(chǎng)帶來(lái)的想象空間猶存，當(dāng)前近80倍的動(dòng)態(tài)市盈率，較周大福（1929.HK）等同行斷層領(lǐng)先。
然而展望未來(lái)，新店擴(kuò)張速度與現(xiàn)有門店盈利能力的平衡，將是老鋪黃金增長(zhǎng)能否持續(xù)的關(guān)鍵。
品牌勾勒的“完美”敘事，或許將直面金價(jià)周期轉(zhuǎn)換的挑戰(zhàn)。
高光時(shí)刻
老鋪黃金活出了黃金珠寶品牌的“另一種可能”。
依托SKP系、萬(wàn)象城系等高端商圈的核心鋪位，裝修與服務(wù)均對(duì)標(biāo)奢侈品，貫徹“一口價(jià)”模式，每年穩(wěn)定的提價(jià)所制造的稀缺屬性，都成為了老鋪黃金的長(zhǎng)板。
在NoAgency時(shí)尚行業(yè)獨(dú)立分析師唐小唐看來(lái)，老鋪黃金在周大福、六福（0590.HK）以及卡地亞、梵克雅寶之間找到一個(gè)完美的結(jié)合，既有黃金原材料的底層價(jià)值，又有珠寶首飾品牌、設(shè)計(jì)和工藝的無(wú)形價(jià)值。
這使其不僅享有比周大福、六福更高的溢價(jià)，又較比梵克雅寶等傳統(tǒng)珠寶品牌凸顯性價(jià)比。因此在黃金和奢侈品銷售均低迷的當(dāng)下，老鋪黃金反而脫穎而出。
以“古法黃金”為核心的奢侈品敘事，在“排隊(duì)5小時(shí)購(gòu)買攻略”、“貴婦排隊(duì)搶購(gòu)”的社媒傳播的過(guò)程中不斷被傳播、鞏固。
2023年、2024年，老鋪黃金新增忠誠(chéng)會(huì)員數(shù)分別達(dá)7.6萬(wàn)、14.74萬(wàn)，占當(dāng)年會(huì)員總數(shù)的比例分別為71.52%、81.64%。
浦銀國(guó)際首席消費(fèi)分析師林聞嘉認(rèn)為，老鋪黃金的形象已與古法黃金這一細(xì)分賽道強(qiáng)綁定，建立起較強(qiáng)的品牌護(hù)城河，未來(lái)將通過(guò)擴(kuò)大市場(chǎng)覆蓋范圍實(shí)現(xiàn)“品牌力變現(xiàn)”。
2024年，老鋪黃金進(jìn)入擴(kuò)張加速期，全年凈增門店7家，并完成4家門店的優(yōu)化擴(kuò)容。
2025年開店進(jìn)一步提速，上半年在北京、新加坡、上海共新開5家門店。
海外首店已于6月落地新加坡濱海灣金沙購(gòu)物中心，毗鄰路易威登、愛馬仕與香奈兒等奢侈品牌。
據(jù)摩根士丹利數(shù)據(jù)，2024年新加坡濱海灣金沙的租戶約坪效約為22.38萬(wàn)元，高于公司此前進(jìn)駐的北京SKP、澳門威尼斯人。
摩根士丹利認(rèn)為，該店被視為捕捉高端中國(guó)游客需求的橋頭堡，戰(zhàn)略意義遠(yuǎn)超單店財(cái)務(wù)貢獻(xiàn)。如果能成功打開市場(chǎng)，將極大提振投資者對(duì)公司在整個(gè)東南亞市場(chǎng)擴(kuò)張潛力的信心。
此外，老鋪黃金位于香港IFC、南京IFC、深圳灣萬(wàn)象城和上海新天地的4店或?qū)⒂诮衲晗掳肽曷涞亍?/p>
市場(chǎng)預(yù)期到2025年底實(shí)際門店數(shù)將至少新增9家，超過(guò)年初計(jì)劃的6-8家。
相較于長(zhǎng)周期的門店建設(shè)，店效提升仍是驅(qū)動(dòng)營(yíng)收高增長(zhǎng)的核心因素。
2024年，老鋪黃金同店銷售增速達(dá)到121%，以36家門店實(shí)現(xiàn)近百億銷售額，甚至在不少頭部商圈實(shí)現(xiàn)了對(duì)國(guó)際一線奢侈品牌的超越。
創(chuàng)始人徐高明表示：“未來(lái)平均店效要超過(guò)10億元，店效低于5億元的店面將被關(guān)掉?！?/p>
受益于品牌影響力的擴(kuò)大及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，店效翻倍提升的趨勢(shì)延續(xù)到2025年。
浦銀國(guó)際7月初調(diào)研顯示，老鋪黃金在SKP渠道的上半年同店銷售額同比增幅約200%，超出市場(chǎng)年初對(duì)其2025全年的預(yù)期。
金價(jià)考驗(yàn)
支撐老鋪黃金估值敘事的關(guān)鍵因素，在于其脫離成本的定價(jià)能力。
浦銀國(guó)際調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，老鋪黃金產(chǎn)品溢價(jià)率達(dá)到60%-80%，遠(yuǎn)高于普通黃金珠寶品牌的10%-20%。
通過(guò)穩(wěn)定而持續(xù)的漲價(jià)，老鋪黃金將毛利率穩(wěn)定在40%以上，相比之下周大福、六福毛利率約在20%。
但品牌實(shí)質(zhì)上也受益于金價(jià)上漲帶來(lái)的流量紅利。
近一年，老鋪黃金的提價(jià)幅度與金價(jià)上行趨勢(shì)基本同步。甚至在金價(jià)加速上漲時(shí)因提價(jià)稍顯“滯后”，較比周大福們凸顯性價(jià)比。
隨著避險(xiǎn)需求回落，金價(jià)單邊上漲的趨勢(shì)正在告一段落，企穩(wěn)甚至看空情緒也在擴(kuò)散。
這不僅意味著老鋪黃金的品牌光環(huán)將不再受黃金加持，也意味著品牌下半年的提價(jià)將背離成本走勢(shì)，轉(zhuǎn)向逆勢(shì)漲價(jià)。
溢價(jià)率的進(jìn)一步拉高是否會(huì)影響消費(fèi)者意愿尚是未知，但疊加高基數(shù)壓力，門店銷售的增速或?qū)⒚媾R挑戰(zhàn)。
有別于行業(yè)主流做法，老鋪黃金并未采用對(duì)沖工具抵消金價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，亦未通過(guò)黃金租賃緩解壓力。
這使公司在金價(jià)上行時(shí)充分兌現(xiàn)囤金收益，也相應(yīng)承擔(dān)金價(jià)向下時(shí)可能面臨的庫(kù)存減值風(fēng)險(xiǎn)。
不過(guò)長(zhǎng)期看，金價(jià)下行對(duì)老鋪黃金構(gòu)成成本端利好。
若能結(jié)合產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)進(jìn)一步弱化黃金成本對(duì)定價(jià)的約束，其毛利率或有望突破40%的水平，釋放更大品牌溢價(jià)空間。
為滿足自營(yíng)門店的擴(kuò)張需求，老鋪黃金仍在加速囤金。
2024年底，黃金儲(chǔ)備增加推動(dòng)存貨規(guī)模由去年同期的12.68億元躍升至40.88億元，同比激增222.4%。
銷售規(guī)模的成倍擴(kuò)張推高了存貨資金占用成本，致使經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流承壓。
過(guò)去兩年間，老鋪黃金經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別流出0.3億元、12.3億元，自造血的匱乏導(dǎo)致其依賴外部融資支持運(yùn)營(yíng)。
2024年6月，老鋪黃金在完成10.4億元港股IPO募資后，進(jìn)一步加大了財(cái)務(wù)杠桿。
截至2024年底，無(wú)抵押銀行貸款激增至13.7億港元，同比增逾10倍，占流動(dòng)負(fù)債比重由2023年的28%升至61%。
公司全年籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量總額高達(dá)19.6億元，較比2023年翻近18倍。
作為當(dāng)前階段驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的核心指標(biāo)，下半年同店增速若不及預(yù)期，將對(duì)市場(chǎng)信心及后續(xù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性構(gòu)成一定影響。
其實(shí)隨著商場(chǎng)優(yōu)惠力度減弱，“貴婦排隊(duì)搶購(gòu)”的熱鬧場(chǎng)面已難再見。
據(jù)浦銀國(guó)際調(diào)研，老鋪黃金北京SKP門店的GMV增速由2-3月的近300%，放緩至4-6月的150%-200%。
剔除金價(jià)與股價(jià)的高增光環(huán)后，成立不足十年的老鋪黃金在“奢侈品”行列中仍顯稚嫩。
上市至今，老鋪黃金股價(jià)與金價(jià)走勢(shì)呈現(xiàn)高度相關(guān)。對(duì)其而言，能否在金價(jià)下行周期中證明自身，具有重要意義。
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