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一周回顧

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牛市中的調(diào)整波段——申萬宏源策略一周回顧展望(25/07/28-25/08/02)?

一周回顧

2025.8.2

一、短期調(diào)整的背景是，市場輪漲補漲行情充分演繹，市場穩(wěn)定性略有下降。7月政治局會議和中美新一輪談判并非低于預(yù)期，只是未提供新的突破線索。帶領(lǐng)市場進一步突破的主線結(jié)構(gòu)尚未確立，市場調(diào)整回歸震蕩市。在調(diào)整波段中，市場將會消化2025下半年經(jīng)濟增速預(yù)期回落+政策重點仍偏向調(diào)結(jié)構(gòu)的預(yù)期。

二、本周高景氣可外推、可以看長做短的結(jié)構(gòu)(醫(yī)藥、海外算力)領(lǐng)漲，景氣預(yù)期和牛市預(yù)期疊加，強化了短期超額收益。9月3日閱兵前關(guān)注自主可控和國防軍工的脈沖機會，啞鈴型策略(高股息+微盤股)可能迎來反彈。反內(nèi)卷是后續(xù)上行催化的主要來源，中游制造反內(nèi)卷長期改善盈利能力，但短期推動有阻力。繼續(xù)提示，潛在牛市最終是科技牛是大概率，港股最終好于A股是大概率，港股可能先調(diào)整先企穩(wěn)。

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【行業(yè)比較】A股估值及行業(yè)中觀景氣跟蹤周報——行業(yè)比較周跟蹤（20250726-20250801）

一周回顧

2025.8.3

板塊比較：

中證A股整體PE為19.8倍，處于歷史78%分位；

上證50指數(shù)PE為11.3倍，處于歷史58%分位；

中證500指數(shù)PE為30.2倍，處于歷史54%分位；

創(chuàng)業(yè)板指數(shù)PE為33.6倍，處于歷史17%分位；

中證1000指數(shù)PE為41.0倍，處于歷史60%分位；

國證2000指數(shù)PE為54.1倍，處于歷史71%分位；

科創(chuàng)50指數(shù)PE為143.4倍，處于歷史99%分位；

北證50指數(shù)PE為66.4倍，處于歷史91%分位；

創(chuàng)業(yè)板指數(shù)相對于滬深300的PE為2.6倍，處于歷史9%分位。

行業(yè)比較（新進入行業(yè)加粗下劃線表示）：

PE估值在歷史百分85%分位以上的行業(yè)：房地產(chǎn)、鋼鐵、建筑材料、電力設(shè)備（光伏設(shè)備）、國防軍工、航空機場、輕工制造、化學(xué)制藥、計算機（IT服務(wù)、軟件開發(fā)）；

PB估值在歷史百分85%分位以上的行業(yè)：無；

PE\PB均在歷史百分15%分位以下的行業(yè)：航運港口。

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非農(nóng)引發(fā)美股“衰退交易”，美聯(lián)儲降息分歧加大——全球資產(chǎn)配置每周聚焦(20250725-20250801)

一周回顧

2025.8.3

本周(20250725-20250801)7月的FOMC會議上，美聯(lián)儲保持聯(lián)邦基金利率在4.25%至4.5%。自特朗普上臺以來，美聯(lián)儲持續(xù)按兵不動。美聯(lián)儲的內(nèi)部分歧成為本次決議更大的看點。沃勒和鮑曼主張本次降息25個基點。這是今年美聯(lián)儲持續(xù)暫停降息以來出現(xiàn)反對票最多的一次。周五新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)7月新增7.3萬人，預(yù)期10.4萬人，失業(yè)率上行至4.2%，美國經(jīng)濟出現(xiàn)明顯走弱，引發(fā)全球股市“衰退交易”，本周權(quán)益類資產(chǎn)多數(shù)回調(diào)，金屬類商品跌幅明顯。

專題研究

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重點關(guān)注港股大眾消費的行業(yè)輪動！——港股行業(yè)比較之育兒補貼政策影響分析

深度研究

2025.7.29

一、大眾消費品股價處于低估位置，明確看好港股大眾消費在相關(guān)政策催化下補漲。（1）育兒補貼政策為港股行業(yè)輪動至大眾消費板塊提供了政策催化劑。短期維度，大眾消費具備補漲可能性。繼港股周期股階段性活躍后，當前來到大眾消費品重估的時間窗口。（2）中期維度，大眾消費板塊反轉(zhuǎn)概率上升。二、有別于大眾的認識：（1）基本面有待改善，但股價蓄勢待發(fā)，提前反映未來預(yù)期；（2）再次重申港股投資不僅在龍頭；（3）對“好房子”的認知和行業(yè)輪動推演。三、催化劑：生育支持配套政策的持續(xù)催化。

四、總結(jié)：育兒補貼政策出臺進一步強化我們看好港股牛市的觀點。港股看似行業(yè)輪動，實際上是有跡可循的中國中長期改革政策陸續(xù)出臺的資本市場映射。中期維度，繼續(xù)看好港股科技、創(chuàng)新藥和新消費龍頭。新消費領(lǐng)域并不會因此下跌，反而是大眾消費品的上漲會通過估值比價效應(yīng)進一步夯實當前新消費的估值。

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反內(nèi)卷路徑明細，十五五預(yù)期升溫——申萬宏源策略7月政治局會議點評

深度研究

2025.7.30

關(guān)注點一：十五五規(guī)劃時間確定，將在下半年10月四中全會討論。根據(jù)會議通知，中共中央政治局決定今年10月在北京召開中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會第四次全體會議，主要議程是，中共中央政治局向中央委員會報告工作，研究關(guān)于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十五個五年規(guī)劃的建議。關(guān)注點二：反內(nèi)卷工作具體要求更加明晰，雖然全文并未提及“反內(nèi)卷”三個字，但反內(nèi)卷工作具體路徑的明確是邏輯強化的體現(xiàn)。關(guān)注點三：資本市場部分提及“增強國內(nèi)資本市場的吸引力和包容性，鞏固資本市場回穩(wěn)向好勢頭”。四月政治局會議資本市場部分工作要求為：“持續(xù)穩(wěn)定和活躍資本市場”。此次我們看到除了提及中國資本市場的吸引力外，首次提出資本市場的包容性，此處也是可以看出政策對資本市場健康發(fā)展的持續(xù)關(guān)注。?關(guān)注點四：房地產(chǎn)部分：落實好中央城市工作會議精神，高質(zhì)量開展城市更新。

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反內(nèi)卷：建立短期和長期改善的連接

深度研究

2025.7.31

一、從不同期限討論反內(nèi)卷對A股的積極影響：長期強化牛市敘事、中期提高基本面拐點可見度、短期“看長做短”行情演繹更加順暢。

長期：“反內(nèi)卷”打造全國統(tǒng)一大市場，提升全要素生產(chǎn)率，A股盈利有望趨勢性抬升。

中期：“反內(nèi)卷”提高了2026年A股盈利周期性改善的可見度。

短期：“反內(nèi)卷”建立了“短期景氣亮點”和“中期供需格局改善”邏輯的連接。

二、“反內(nèi)卷”不等同于供給側(cè)改革，投資機會挖掘的側(cè)重點也需要切換

1.短期上游周期反彈是“供給側(cè)改革記憶”主題投資，中游制造才是中期供需格局改善機會更多的方向；?

2.“反內(nèi)卷”不是簡單的“去產(chǎn)量”，討論“反內(nèi)卷”新的政策抓手對各行業(yè)的影響：限制供應(yīng)鏈占款、抑制過度補貼、依法繳納員工福利。三、2016-17年供給側(cè)改革復(fù)盤，推演“反內(nèi)卷”行情。

1.供給側(cè)改革三階段：對供給側(cè)改革的初步認知——政策力度和短期效果主導(dǎo)——供給側(cè)改革的長期影響，真正的“反內(nèi)卷”行情尚未開始；

2.中期結(jié)構(gòu)選擇：政策跟蹤和基本面判斷都重要，在不同階段對股價影響的權(quán)重不同。

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反內(nèi)卷推動光伏鋰電和部分順周期品價格修復(fù)至2024年同期水位——A股行業(yè)中觀景氣跟蹤月報（2025年7月）

深度研究

2025.8.2

景氣：2025年7月制造業(yè)PMI整體（49.3%）回落，反內(nèi)卷推動價格景氣改善（原材料購進和產(chǎn)品出廠價均有好轉(zhuǎn)），但生產(chǎn)仍在擴張；非制造業(yè)各行業(yè)PMI維持榮枯線以上但邊際放緩，投入品價格好于銷售價格。

各行業(yè)高頻中觀量價指標：?

1）消費：消費者信心指數(shù)同比恢復(fù)正增，電商零售節(jié)過后和國補過渡階段，社零邊際回落。

2）先進制造：反內(nèi)卷推動光伏、鋰電產(chǎn)業(yè)鏈多數(shù)產(chǎn)品現(xiàn)貨價修復(fù)至2024年同期水位。

3）科技：光模塊出口競爭加劇、量價回落，存儲價格加速上行，游戲版號審批發(fā)放加快。

4）金融：預(yù)定利率等無風(fēng)險利率下行，保費收入回升，二級市場回暖推動成交額和融資回升。

5）地產(chǎn)鏈：地產(chǎn)投資和銷售繼續(xù)放緩，水泥價格繼續(xù)下行，玻璃純堿因反內(nèi)卷價格回升明顯，建筑裝潢材料和家居零售額加快增長。

6）周期：高溫發(fā)電旺季疊加反內(nèi)卷，煤炭、鋼鐵、基本金屬價格脈沖上漲，海外經(jīng)濟韌性推動原油價格修復(fù)。

電話會議

1

大勢申音·每周論事市5分鐘：牛市中的調(diào)整波段

電話會議

2025.8.3

2

【三朵小花】?6分鐘

電話會議

2025.7.29

1）十五五規(guī)劃8點政策思考匯報

2）近三年夏天風(fēng)險資產(chǎn)擾動因素復(fù)盤

3）公募基金Q2港股持倉變化

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反內(nèi)卷路徑明細，十五五預(yù)期升溫

電話會議

2025.7.30