來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞

大摩稱，25.8萬(wàn)的下修幅度創(chuàng)1979年以來(lái)最大紀(jì)錄，為正常修正幅度的4-5倍。但通過(guò)模型分析，更關(guān)鍵的發(fā)現(xiàn)是，將當(dāng)月就業(yè)變化作為額外解釋變量納入模型時(shí)，前兩個(gè)月修正數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)顯著性完全消失。這表明當(dāng)月就業(yè)數(shù)據(jù)的信號(hào)價(jià)值遠(yuǎn)超歷史修正數(shù)據(jù)，維持2025年不降息預(yù)期不變。

大摩稱，5月、6月非農(nóng)下修的幅度確實(shí)罕見(jiàn)，但是歷史數(shù)據(jù)修正對(duì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)示作用有限，當(dāng)月就業(yè)數(shù)據(jù)的信號(hào)意義更為重要。

8月4日，據(jù)追風(fēng)交易臺(tái)消息，摩根士丹利最新研究顯示，7月份非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)對(duì)前兩個(gè)月的25.8萬(wàn)人下修幅度確實(shí)創(chuàng)下1979年以來(lái)（除新冠疫情外）的歷史最大紀(jì)錄，約為正常修正幅度的4-5倍。

不過(guò)，該行稱，通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，歷史數(shù)據(jù)修正對(duì)衰退風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)示作用有限。

大摩經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，雖然大幅下修將衰退概率提升9個(gè)百分點(diǎn)，但7月新增7.3萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位比歷史性的向下修正更值得關(guān)注，維持2025年不降息的預(yù)期。

歷史罕見(jiàn)的就業(yè)數(shù)據(jù)下修規(guī)模

研報(bào)稱，7月就業(yè)報(bào)告中最令人意外的是對(duì)前兩個(gè)月數(shù)據(jù)的大幅下修。具體來(lái)看：

6月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)從初值的14.7萬(wàn)人下修至僅1.4萬(wàn)人，下修幅度達(dá)13.3萬(wàn)人。5月數(shù)據(jù)從14.4萬(wàn)人大幅下修至1.9萬(wàn)人，下修12.5萬(wàn)人。兩者合計(jì)形成25.8萬(wàn)人的凈下修。

大摩表示，從歷史數(shù)據(jù)看，1979年3月至2025年7月期間，凈修正的平均值為上修1.2人。如排除新冠疫情影響，此次下修創(chuàng)46年來(lái)最大紀(jì)錄。

以絕對(duì)值計(jì)算，歷史修正數(shù)據(jù)的平均絕對(duì)值為5.6萬(wàn)人，標(biāo)準(zhǔn)差為6.1萬(wàn)人，而25.8萬(wàn)人的下修規(guī)模約為正常水平的4-5倍，在統(tǒng)計(jì)學(xué)上屬于明顯異常值。

大摩模型顯示：下修對(duì)衰退概率影響有限

大摩通過(guò)Probit回歸模型分析發(fā)現(xiàn)，雖然大幅下修在統(tǒng)計(jì)上與衰退概率上升相關(guān)，但影響程度相對(duì)有限，25.8萬(wàn)人的下修僅將三個(gè)月后的衰退概率提高9個(gè)百分點(diǎn)。

然而，更關(guān)鍵的發(fā)現(xiàn)是，將當(dāng)月就業(yè)變化作為額外解釋變量納入模型時(shí)，前兩個(gè)月修正數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)顯著性完全消失。這表明當(dāng)月就業(yè)數(shù)據(jù)的信號(hào)價(jià)值遠(yuǎn)超歷史修正數(shù)據(jù)。

因此，大摩強(qiáng)調(diào)，在判斷經(jīng)濟(jì)走向時(shí)，7月新增就業(yè)7.3萬(wàn)人比前期25.8萬(wàn)人的下修更重要。歷史證據(jù)顯示，非農(nóng)就業(yè)初值的急劇放緩與衰退風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性，遠(yuǎn)強(qiáng)于對(duì)歷史數(shù)據(jù)的修正。

綜合7月就業(yè)報(bào)告的各項(xiàng)指標(biāo)：7.3萬(wàn)人的就業(yè)增長(zhǎng)、溫和的工資增長(zhǎng)、工作時(shí)長(zhǎng)小幅上升以及較低的失業(yè)率，大摩認(rèn)為這些當(dāng)月信號(hào)比統(tǒng)計(jì)上異常的歷史下修更值得關(guān)注。

盡管承認(rèn)下修數(shù)據(jù)指向勞動(dòng)力需求放緩速度超出此前預(yù)期和預(yù)測(cè)，但大摩維持2025年不降息的貨幣政策預(yù)期不變。

該行認(rèn)為衰退風(fēng)險(xiǎn)確實(shí)仍處高位，但可能未顯著上升到足以改變對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體判斷的程度。大摩經(jīng)濟(jì)學(xué)家提醒道，無(wú)需因單一數(shù)據(jù)修正而過(guò)度恐慌，更應(yīng)關(guān)注當(dāng)月實(shí)際就業(yè)表現(xiàn)及其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的綜合信號(hào)。

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