惲弘

來源：國元期貨研究

策略觀點

核心觀點：中性偏空。前幾個交易日，多空雙方還在博弈，鄭糖09合約還有上沖5900元的勢能，但是7月30日，鄭糖09合約出現(xiàn)了多頭主力資金的掉頭，行情急轉直下?；久嫔希兓淮?，近期主要還是資金的行情，國內(nèi)進口還是之前的預期，7月預計能進口75萬噸的白糖，隨后8月開始進口量逐漸下降，之前下跌的最低點大概也交易完畢這個預期，國內(nèi)的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)今年是出奇的好，廣西的食糖庫存大概只剩下80萬噸左右。剩下的就是巴西的壓榨情況，市場前期對2025/26榨季巴西的產(chǎn)糖量預期給的非常高，利空打的非常滿，目前原糖10合約已經(jīng)站穩(wěn)了16美分，原油也企穩(wěn)反彈。而且巴西現(xiàn)階段在壓榨過程中出現(xiàn)了霜凍的天氣，6月下半月產(chǎn)糖量同比下降接近13%，如果按照當前的累計產(chǎn)糖量來看，巴西2025/26榨季實現(xiàn)之前的預期已經(jīng)很難了，如果天氣再度擾動，原糖之后的反彈幅度可能會比較大。但是鄭糖近期在資金多空轉換的影響下，有可能隨著整體商品市場的轉弱而在短期內(nèi)下跌，隨后再走上漲行情。

國外供需格局：中性。1）巴西6月下半月產(chǎn)糖量同比下降接近13%，大超市場預期，如果后期可能會凸顯天氣的影響，并且很容易出現(xiàn)利空不及預期的狀態(tài)。2）市場前期對印度2025/26榨季的創(chuàng)紀錄產(chǎn)量預期也是很滿，如果后期天氣出現(xiàn)問題，現(xiàn)實對預期的修正也會在價格上體現(xiàn)。

國內(nèi)供需格局：偏多。國內(nèi)的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)非常好，食糖庫存不多。廣西食糖庫存大概只有80萬噸左右。

進口利潤：偏空。目前配額外加工成本在5600元附近，對2601合約的支撐性下移。

進口量：中性。7月預計能進口75萬噸的白糖，隨后8月開始進口量逐漸下降，之前下跌的最低點大概也交易完畢這個預期。

基差：中性。目前國內(nèi)白糖基差有所收斂，走的是雙向回歸路徑。

一、行情回顧

近一個月內(nèi)，國內(nèi)整體商品市場漲勢兇猛，鄭糖也在多頭主力資金的帶動下一路震蕩上行，最高點接近5900元，期間多空出現(xiàn)了多次博弈，持倉量大幅增減。

二、全球白糖供需格局分析

2.1巴西6月下半月產(chǎn)糖量超預期下降

6月下半月，巴西中南部地區(qū)甘蔗入榨量為4270.6萬噸，較去年同期的4900.8萬噸減少630.2萬噸，同比降幅12.86%；甘蔗ATR為131.53kg/噸，較去年同期的140.18kg/噸減少8.65kg/噸；制糖比為53.15%，較去年同期的49.94%增加3.21%；產(chǎn)乙醇19.17億升，較去年同期的23.22億升減少4.05億升，同比降幅17.43%；產(chǎn)糖量為284.5萬噸，較去年同期的326.9萬噸減少42.4萬噸，同比降幅達12.98%。

2025/26榨季截至6月下半月，巴西中南部地區(qū)累計入榨量為20619.8萬噸，較去年同期的23994.5萬噸減少3374.7萬噸，同比降幅達14.06%；甘蔗ATR為122.19kg/噸，較去年同期的128.33kg/噸減少6.14kg/噸；累計制糖比為51.02%，較去年同期的48.69%增加2.33%；累計產(chǎn)乙醇94.25億升，較去年同期的110.64億升減少16.39億升，同比降幅達14.81%；累計產(chǎn)糖量為1224.9萬噸，較去年同期的1428.5萬噸減少203.6萬噸，同比降幅達14.25%。

2.2 印度下榨季食糖產(chǎn)量預計大幅增加，且有可能繼續(xù)出口

印度ISMA協(xié)會認為，預計印度2024/25榨季將以約2610-2620萬噸的凈糖產(chǎn)量結束。計劃于2025年6月至9月在南卡納塔克邦和泰米爾納德邦進行的特別榨季預計將為當前年度增加30-40萬噸糖，預計2025/26年度產(chǎn)量將大幅增加，可能會有食糖庫存的大量積累。然而，目前的全球價格形勢對出口不利，當印度在11月和12月前擁有大量糖庫存時，可能會構成挑戰(zhàn)。

印度或將允許當?shù)靥菑S在10月開始的下一年度出口糖，因早期跡象顯示甘蔗作物將獲豐收。得益于種植面積的增加和充足的降雨，主要產(chǎn)區(qū)的農(nóng)作物前景看好。由于印度當?shù)靥窍M量只會小幅上升，當前季風期間持續(xù)高于平均水平的降水可能導致糖供應過剩。

2.3原糖凈空倉三周以來首增

因早期跡象顯示甘蔗作物將獲豐收，一位市場人士稱，印度或將允許當?shù)靥菑S在10月開始的下一年度出口糖，全球供應寬松壓力持續(xù)，原糖17美分回落。據(jù)CFTC公布的最新周度持倉報告顯示，截止7月22日當周，對沖基金及大型投機客持有的原糖凈空頭倉位為59729手，較之前一周增加7630手，三周以來首增。多頭持倉為198761手，較之前一周減少5418手，空頭持倉為258490手，較之前一周增加2212手。巴西方面仍需關注其生產(chǎn)數(shù)據(jù)，目前量質情況均不樂觀，產(chǎn)量增幅能否實現(xiàn)依舊存疑。

三、國內(nèi)白糖供需格局分析

3.1我國白糖進口繼續(xù)放量

據(jù)海關統(tǒng)計數(shù)據(jù)在線查詢平臺公布的數(shù)據(jù)顯示，中國2025年6月白糖進口量為43萬噸，環(huán)比上升28.71%，同比上升1434.86%。1-6月累計進口量為104萬噸，同比減少19.7%。上半年累計進口量仍然偏低，但6月單月進口量升至近年來同期高位水平。進口放量到港的時間有所延后，后續(xù)壓力仍然偏高，不過加工糖和國產(chǎn)糖錯峰供應，一定程度上緩解了集中上市帶來的沖擊，使得市場供需節(jié)奏更加平穩(wěn)，持續(xù)關注進口糖到港情況。

3.2 我國甘蔗糖主產(chǎn)區(qū)6月銷糖率非常樂觀

2024/25年榨季廣西累計入榨甘蔗4859.54萬噸，同比減少258.47萬噸；產(chǎn)混合糖646.5萬噸，同比增加28.36萬噸；產(chǎn)糖率13.30%，同比提高1.22個百分點。截至6月底，廣西累計銷糖514.06萬噸，同比增加61.44萬噸；產(chǎn)銷率79.51%，同比提高6.29個百分點。其中6月單月銷糖49.53萬噸，同比增加7.73萬噸。工業(yè)庫存132.44萬噸，同比下降33.08萬噸。

云南省2024/2025榨季生產(chǎn)從2024年10月29日中云勐臘糖廠率先開，至2025年5月22日南華孟定糖廠生產(chǎn)結束，全省52家糖廠全部收榨。歷時206天，同比去年提前5天結束生產(chǎn)。2024/2025榨季全省共入榨甘蔗1806.3萬噸（上榨季入榨甘蔗1544.94萬噸），產(chǎn)糖241.88萬噸（上榨季產(chǎn)糖203.2萬噸），產(chǎn)糖率13.39%（上榨季產(chǎn)糖率13.15%）。截至6月底，云南省累計銷糖175.11萬噸（去年同期銷糖143.29萬噸）。銷糖率72.40%（去年同期銷糖率70.52%）。6月當月銷售食糖19.53萬噸，同比減少6.6萬噸，工業(yè)庫存66.76萬噸，同比增加6.85萬噸。

3.3新季甘蔗生長初期的不利天氣影響可能會在后期反映

廣西秋冬春連旱對甘蔗出苗和前期生長產(chǎn)生不利影響，甘蔗長勢和株數(shù)較去年同期偏矮偏少。甜菜長勢總體良好，但內(nèi)蒙古產(chǎn)區(qū)近期降水偏多，易發(fā)生病蟲害，需提前防治。國際方面，后期需繼續(xù)關注巴西產(chǎn)糖進度和北半球糖料生長情況。

四、后市展望

最近一周內(nèi)，白糖連續(xù)三天出現(xiàn)了多頭增倉，且逐日增多，但連續(xù)三日的增倉并沒有推升太高的幅度。國內(nèi)進口還是之前的預期，6月確實也應該有大幾十萬噸進口，之前下跌的最低點大概也交易完畢這個預期，國內(nèi)的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)今年是出奇的好，廣西的食糖庫存大概只剩下130萬噸左右。剩下的就是巴西的壓榨情況，市場前期對2025/26榨季巴西的產(chǎn)糖量預期給的非常高，利空打的非常滿，目前原糖10合約最低價格已經(jīng)到了15.4美分附近，這個價格食糖出口是不賺錢的，而巴西現(xiàn)階段可能在壓榨過程中出現(xiàn)了霜凍的天氣，6月下半月產(chǎn)糖量同比下降接近13%，如果按照當前的累計產(chǎn)糖量來看，巴西2025/26榨季實現(xiàn)之前的預期已經(jīng)很難了，原糖之后隨時都可能反彈。國內(nèi)鄭糖09合約目前持倉降到了31萬手，多空都在移倉至2601合約，09合約到期之前應該會在5700-5850元之間波動，多空處于一種和棋的狀態(tài)。