笪騫堯

炒股就看金麒麟分析師研報(bào)，權(quán)威，專業(yè)，及時(shí)，全面，助您挖掘潛力主題機(jī)會(huì)！

因行業(yè)不景氣蟄伏多年的“化工茅”萬(wàn)華化學(xué)（600309.SH），在5月經(jīng)歷了乙烷禁運(yùn)風(fēng)波，以及公司核心產(chǎn)品之一——TDI（甲苯二異氰酸酯）現(xiàn)貨價(jià)格大漲，終于迎來(lái)了一波價(jià)值回歸。

然而緊隨其后的，卻是一位老股東的減持。

7月31日晚間，萬(wàn)華化學(xué)公告稱，公司持股5%以上股東“PrimePartnerInternationalLimited（‘合成國(guó)際’）”因自身發(fā)展需求，擬在3個(gè)月內(nèi)通過(guò)集中競(jìng)價(jià)減持不超過(guò)公司總股本0.54%的股份。

值得注意的是，截至公告日，PrimePartnerInternationalLimited當(dāng)前持有公司股票合計(jì)5.53%，而以上減持幅度將令前者持有萬(wàn)華化學(xué)股票降至4.99%，變?yōu)槠胀ü蓶|，后續(xù)將不受重要股東減持規(guī)則限制。

資料顯示，合成國(guó)際為萬(wàn)華早期投資者之一，注冊(cè)地為英屬維京群島，其于2007年萬(wàn)華集團(tuán)改制時(shí)期，入股了彼時(shí)還叫做“萬(wàn)華華信”的萬(wàn)華化學(xué)母公司。2018年，萬(wàn)華化學(xué)通過(guò)反向收購(gòu)合并母公司萬(wàn)華化工有限公司上市后，合成國(guó)際通過(guò)換股獲得目前萬(wàn)華化學(xué)股票。算下來(lái)，合成國(guó)際已然持有超過(guò)萬(wàn)華資產(chǎn)約十八年。

不過(guò)，市場(chǎng)對(duì)合成國(guó)際減持并“降格”為普通股東反應(yīng)不大，日內(nèi)跌幅2.23%。也有眾多市場(chǎng)人士認(rèn)為，在TDI漲價(jià)，以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期下，萬(wàn)華化學(xué)的反轉(zhuǎn)預(yù)期，高于財(cái)務(wù)投資者減持短期負(fù)面影響。

TDI漲價(jià)東風(fēng)助燃股價(jià)

在股東減持公告發(fā)布前一周，萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)剛剛經(jīng)歷一輪大漲。

而這波行情的催化劑來(lái)自7000公里外——德國(guó)多爾馬根化工園區(qū)的一場(chǎng)火災(zāi)。7月中旬，全球聚酯龍頭科思創(chuàng)宣布其德國(guó)工廠TDI裝置因氯氣裝置火災(zāi)，從而遭遇不可抗力，30萬(wàn)噸產(chǎn)能停產(chǎn)。據(jù)悉，該工廠占?xì)W洲TDI總產(chǎn)能的55%，突然的停產(chǎn)將導(dǎo)致歐洲TDI產(chǎn)能嚴(yán)重失衡。

無(wú)獨(dú)有偶，就在火災(zāi)一周之后，萬(wàn)華化學(xué)公告稱，根據(jù)年度檢修計(jì)劃，公司子公司匈牙利寶思德化學(xué)公司MDI（40萬(wàn)噸/年）、TDI（25萬(wàn)噸/年）等一體化裝置及相關(guān)配套裝置將于2025年7月23日開(kāi)始陸續(xù)停產(chǎn)檢修，預(yù)計(jì)檢修30天左右。而短期檢修疊加不可抗力停產(chǎn)因素，導(dǎo)致歐洲TDI在7月已經(jīng)從1900歐元/噸上漲至2500歐元/噸。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從產(chǎn)業(yè)鏈方面獲悉，雖然歐洲TDI產(chǎn)能可能在不可抗力后產(chǎn)生缺口，但TDI供應(yīng)鏈在跨洲際間調(diào)配的概率并不高。因此國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的供需結(jié)構(gòu)不會(huì)因?yàn)闅W洲的產(chǎn)能缺口引發(fā)改變。

然而，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)TDI價(jià)格還是被推了起來(lái)。根據(jù)生意社數(shù)據(jù)，華東市場(chǎng)TDI價(jià)格已經(jīng)從5月初的10733元/噸，漲至7月31日的16400元/噸，漲幅達(dá)到驚人的52.80%，其中7月14日當(dāng)周TDI價(jià)格漲幅達(dá)到14.78%。

同時(shí)，亞洲地區(qū)的TDI供給也出現(xiàn)“事故”。7月27日，日本三井化學(xué)發(fā)生氯氣泄露事故，其導(dǎo)致產(chǎn)能為5萬(wàn)噸的牟田工廠TDI裝置緊急停車。

多種因素助力之下，萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)自最低52元/股，最高漲至66元/股附近，漲幅接近20%。

那么萬(wàn)華化學(xué)產(chǎn)品漲價(jià)會(huì)進(jìn)行到何時(shí)？

有接近產(chǎn)業(yè)鏈人士近日告訴記者，雖然TDI漲價(jià)成為既定事實(shí)，但近月以來(lái)國(guó)內(nèi)聚酯需求的景氣度并未顯著改善。展望未來(lái)，聚酯需求如果未能顯著復(fù)蘇，TDI維持高價(jià)可能面臨不確定性。

根據(jù)天天化工網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年全球TDI產(chǎn)能約358萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)TDI產(chǎn)能約185萬(wàn)噸；相對(duì)全球TDI需求量預(yù)計(jì)217萬(wàn)噸，其中中國(guó)需求量預(yù)計(jì)91萬(wàn)噸，全球TDI產(chǎn)能富余量將增加到141萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)TDI產(chǎn)能富余量將增加到94萬(wàn)噸，全球和中國(guó)的TDI產(chǎn)能都將出現(xiàn)供遠(yuǎn)大于求的局面。在此預(yù)期下，2025年全球TDI裝置開(kāi)工率將下降至61%左右，接近15年以來(lái)的最低水平。

當(dāng)然，市場(chǎng)仍然處于落后產(chǎn)能淘汰階段。2023年，巴斯夫率先關(guān)停德國(guó)路德維希港TDI約30萬(wàn)噸/年產(chǎn)能；隨后4月日本東曹南陽(yáng)工廠始建于1962年的TDI產(chǎn)能也在4月退出。2024年，阿根廷PetroquímicaRíoTercero公司關(guān)停歐洲唯一TDI產(chǎn)能。

目前，萬(wàn)華化學(xué)TDI產(chǎn)能約144萬(wàn)噸/年，占比全球產(chǎn)能數(shù)量接近四成；未來(lái)，隨著產(chǎn)能向萬(wàn)華、科思創(chuàng)、巴斯夫等少數(shù)頭部企業(yè)聚攏，TDI有望保持較為均衡的供求關(guān)系。

年內(nèi)仍跌逾10%

即便萬(wàn)華化學(xué)在股價(jià)受益于TDI漲價(jià)東風(fēng)，但從年內(nèi)表現(xiàn)來(lái)看，截至8月1日收盤，萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)年內(nèi)仍然跌13.48%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑輸上證指數(shù)，且未收復(fù)今年5月以來(lái)的失地。

而萬(wàn)華化學(xué)的低谷，除了宏觀需求不振導(dǎo)致MDI（二苯基甲烷二異氰酸酯）、TDI等產(chǎn)品價(jià)格低位徘徊之外，中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致的乙烷短期禁運(yùn)也一度令萬(wàn)華化學(xué)遭遇市場(chǎng)拋售。

今年4月，美國(guó)一度宣布將向中國(guó)出口乙烷產(chǎn)品實(shí)施許可證制度，令萬(wàn)華化學(xué)技改通過(guò)“乙烷制乙烯”降低原料成本的路徑被卡。而乙烯在石化化工領(lǐng)域占舉足輕重地位，其被用于生產(chǎn)塑料，PE、POE、PVC、環(huán)氧衍生物以及高端新材料EVA、PC/PBT等。

隨著7月初中美貿(mào)易談判初步落地，乙烷禁運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)也在隨后被解除。據(jù)記者了解，萬(wàn)華化學(xué)已經(jīng)恢復(fù)了對(duì)美國(guó)乙烷的進(jìn)口，包括相關(guān)乙烯多元化裝置技改已經(jīng)逐步重新落實(shí)，預(yù)計(jì)仍能給萬(wàn)華帶來(lái)較好的原料降本優(yōu)勢(shì)。

不過(guò)，由乙烷禁運(yùn)導(dǎo)致的萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)短期失地仍未收復(fù)，截至8月1日，萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)仍然較今年3月末的66.33元/股低8.3%。

近年來(lái)，為擺脫對(duì)聚酯單一品類業(yè)績(jī)依賴，萬(wàn)華化學(xué)持續(xù)逆勢(shì)布局，并相繼部署POE，高能量密度磷酸鐵鋰、PVDF等產(chǎn)能。細(xì)分領(lǐng)域方面，萬(wàn)華化學(xué)加大了高端化工材料，如光敏聚酰亞胺光刻膠、硅烷類電子特種氣體等高附加值產(chǎn)品的研發(fā)和產(chǎn)能投建力度。而在檸檬醛及香料領(lǐng)域，萬(wàn)華化學(xué)去年投產(chǎn)4.8萬(wàn)噸/年檸檬醛中間品裝置，打破巴斯夫近40年在國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的壟斷局面，并順勢(shì)研發(fā)布局下游L-薄荷醇、P醇等高附加值香料等。

總體來(lái)看，與2020~2021年MDI漲價(jià)期間依靠聚酯單品成為“化工茅”時(shí)期相比，今天的萬(wàn)華化學(xué)布局更為全面，其更接近“中國(guó)巴斯夫”的美名，其與股價(jià)萎靡形成鮮明對(duì)比。

值得注意的是，今年3月，科思創(chuàng)宣布將以要約收購(gòu)的方式，被阿布扎比國(guó)家石油公司全資收購(gòu)，并對(duì)應(yīng)128.7億歐元（約合1000億元人民幣）估值。而僅按聚酯類產(chǎn)能對(duì)比，科思創(chuàng)目前擁有180萬(wàn)噸/年MDI產(chǎn)能，萬(wàn)華化學(xué)則將在2025年380萬(wàn)噸/年基礎(chǔ)上，于2026年進(jìn)一步借助技改提升至450萬(wàn)噸/年；而TDI方面，萬(wàn)華和科思創(chuàng)產(chǎn)能截至2025年將分別為144萬(wàn)噸/年和91萬(wàn)噸/年。

加之科思創(chuàng)產(chǎn)能集中于歐洲，而當(dāng)?shù)禺a(chǎn)能成本略高等原因，萬(wàn)華化學(xué)產(chǎn)品盈利能力顯然超過(guò)前者。2024年，萬(wàn)華化學(xué)全年實(shí)現(xiàn)歸屬股東凈利潤(rùn)130億元；對(duì)比科思創(chuàng)同期歸屬股東利潤(rùn)凈虧損2.66億歐元。顯然，以科思創(chuàng)估值為錨，萬(wàn)華化學(xué)當(dāng)前約1900億元估值并不算貴。

隨著近期各行各業(yè)“反內(nèi)卷”潮流來(lái)臨，化工類企業(yè)盈利也有望重歸增長(zhǎng)。天風(fēng)證券研報(bào)指出，虧損程度高、行業(yè)集中度高、老舊產(chǎn)能占比高、開(kāi)工率高的細(xì)分化工行業(yè)，或?qū)?huì)更容易作為化工行業(yè)“反內(nèi)卷”的突破口，聚氨酯（TDI、MDI）等行業(yè)大類值得關(guān)注。

（作者：趙云帆巫燕玲）

爆燃末世進(jìn)化熱書合集,熬夜只因太過(guò)驚艷

六本規(guī)則怪談高分小說(shuō)!國(guó)風(fēng)怪談+高智商反殺!窒息級(jí)閱讀體驗(yàn)!

細(xì)思極恐!解剖古神×末日養(yǎng)鬼!五本靈異冷門神作頭皮發(fā)麻!