如果黃粱一夢的盧生在今年1月睡去到今天醒來，他眼里的美國依然風平浪靜，股市穩(wěn)步創(chuàng)出新高，大而美減稅法案鼓舞企業(yè)加大投資，失業(yè)率在4.1%歷史極低水平徘徊，雖然老百姓還在抱怨物價太高，但通脹2.5%和2%目標差距不大，美聯(lián)儲貨幣政策沒有任何變化。有些跡象會讓他非常驚訝，比如股票市場劇烈波動留下的深V，美元指數(shù)的下跌程度，關稅接近1930年以來最高水平，最不可思議的當屬美國總統(tǒng)特朗普和美聯(lián)儲主席鮑威爾在工地上戴著安全帽的合影，難道他倆合伙干起了房地產生意？

友好的合影沒有動搖固執(zhí)的鮑威爾，7月份議息會議維持政策利率不變，但委員會出現(xiàn)了兩票反對，是1993年之后的第一次。其中一位委員在去年9月份就對降息投了反對票，可以叫她“反對票委員”；另一位委員會前就堅定表示關稅不會引起通脹，但市場猜測他有爭取美聯(lián)儲主席的機會，讓這張反對票看著有點像投名狀。

記者提問：“9月份降息的預期合理嗎？”“關稅影響不溢出影響服務價格就能降息了吧？”“GDP回落，用工崗位減少難道不是利率太緊造成的？”“買房人要付7%貸款利率怎么解釋？”“總統(tǒng)查看工地是讓你降息吧？”“特朗普三番五次懟你，央行獨立性還保得住嗎？”這次提問中有五個問題涉及美聯(lián)儲事務，真是不尋常。

下列文字，省略記者提問，除點評外均為鮑威爾答記者問原話。

利率政策與關稅影響

美聯(lián)儲決定保持政策不變，維持稍有限制性利率。因為通脹仍稍高于目標，就業(yè)市場穩(wěn)固，失業(yè)率保持歷史低位，金融條件寬松，整體經濟表現(xiàn)不像受過分限制性政策影響的樣子，因此稍有限制性的貨幣政策是合適的。就業(yè)市場要避免向下風險。9月會議前會有兩輪通脹和就業(yè)報告，我們沒有預先決定9月行動，要根據(jù)數(shù)據(jù)來評估風險平衡并做出決定。

這次有兩位委員對利率決議持不同意見。會議就是要讓各人充分表達意見和理由。大部分成員認為目前通脹稍高于目標，充分就業(yè)達成目標，應采取稍有限制性貨幣政策。6月份經濟預測SEP已經過去了六個星期，我們還沒有對9月份政策做出決定，只能觀察數(shù)據(jù)并思考合適的貨幣政策。

我個人認為目前貨幣政策稍有限制性，但各人看法不一，包括對目前美國經濟的中性利率水平是多少，有人認為政策限制性偏強也有人認為偏弱。我們會重新逐步恢復中性政策，但要邊走邊看。我們沒有預設路徑，沒有機械地確定中性利率，相信那就是引導貨幣政策的終點。沒人知道中性利率是多少。中性利率要靠實際效果驗證，要根據(jù)經濟對稍稍放松的貨幣政策反應才能判斷。

近期政府關稅收入每月300億美元相當高。有證據(jù)顯示出口商只稍微降價，供應鏈上的公司和零售商承擔了大部分關稅并向消費端傳導，6月消費品價格已出現(xiàn)上漲。許多公司想把關稅轉嫁給消費者，有可能他們無法完全做到。我們要觀察究竟多少關稅會進入商品價格，要多久才會發(fā)生。這個過程很可能比預期要慢，要確切知道結果還需要很長一段時間。

美聯(lián)儲對核心商品物價上漲采取靜待穿透的態(tài)度，因為基準情景分析關稅可能造成一次性物價影響而不會引發(fā)通脹。我們要保證不讓一次性物價影響變成持久的通脹，而且要高效地做到這一點。太快降息可能無法讓通脹回落到位，那就要重新調整政策，這就是低效行動。降息太慢可能讓就業(yè)市場受到不必要的傷害。通脹不會成為問題，請不要懷疑。我們會盡一切努力控制通脹，最好能做得干凈利落。

美聯(lián)儲評估兩項工作目標的風險，如果它們完全平衡，貨幣政策可以采取中性立場。我們暫停降息的時候兩項目標面臨的風險情況是，通脹高于目標而就業(yè)情況良好，因此政策要保持限制性把通脹控制回到目標。等兩項目標風險基本平衡，我們就可以讓政策繼續(xù)靠近中性，下一步應該是那個方向，但何時行動取決于各項數(shù)據(jù)的整體表現(xiàn)，現(xiàn)在無法決定?；鶞是榫胺治鲲@示關稅對商品物價是一次性影響，我們要確保它就是一次性的而且要做得干凈高效。過早降息造成通脹反復在歷史中曾有發(fā)生，降息不早不晚，既控制好通脹又不讓就業(yè)市場受損，是我們要努力做到的。

貨幣委員會第一天討論經濟形勢，第二天討論貨幣政策，所有委員都發(fā)表自己的看法。大多數(shù)成員依然認為，通脹高于目標而就業(yè)達成目標，這要求政策保持適當限制性來控制通脹回落到目標水平。有兩位委員認為目前應該降息并表達了理由。目前形勢特殊，一方面經濟狀況良好，另一方面貨幣政策兩項目標都面臨風險，受到供應沖擊。很自然地各人對政策會有不同看法，對中性利率水平有不同看法，從而對判斷政策限制性程度也有不同看法。我們希望每個人都充分表達經過深思熟慮的意見，從這點來講本次會議是我經歷過的最好的一次會議。

我們認為政策應該保持適當限制性，是因為通脹還高于目標。當政策目標面臨風險，其中一項偏離目標程度比另一項更大，目前那是通脹，那么政策就應該偏緊因為要把通脹壓下來。如果兩項目標風險是平衡的，政策就不該具有限制性而應該更中性，中性水平應該比目前更低一些，但無法確切知道，這是我們政策思考的框架。我們要根據(jù)接下來的兩份報告來決定政策行動。

我們觀察各個數(shù)據(jù)反映的整體圖像，上半年GDP增長1.2%，稍有放緩，失業(yè)率在4.1%非常好，工資漲幅很健康趨向可持續(xù)水平，通脹扣除關稅影響依然偏高?，F(xiàn)在政策受到兩個相反方向影響的拉扯，要決定針對哪個方向采取行動很有挑戰(zhàn)性。如果兩個方向風險基本平衡，政策就能采取中性立場，但現(xiàn)在還不是時候。今后數(shù)據(jù)怎么樣不知道，各種變化都有可能，我們要依賴數(shù)據(jù)結果判斷目標風險然后采取行動。

零度點評：特朗普近期反復利用自媒體發(fā)文甚至親自登門施壓，要求美聯(lián)儲降息，但市場在議息會議前預判維持利率不變。果然如此?？磥眭U威爾每次記者會不厭其煩地闡述貨幣政策框架起了作用，市場學會了透過美聯(lián)儲視野來觀察政策走向。鮑威爾這次反復強調政策目標面臨雙重風險，在過去三十年里政策風險幾乎都是單向的，只有充分就業(yè)而沒有通貨膨脹，因此美聯(lián)儲是在暗示通脹依然是個威脅。另外鮑威爾也明確透露貨幣政策將對關稅影響采取“靜觀穿透”，一邊打消加息，一邊也給等降息的人潑了冷水。大約3000億美元的關稅會如何在物價中落地，沒有三五個月難以下結論。貨幣政策方向依然是逐步走低趨于中性，鮑威爾說了“下一步是朝那個方向”，行動時機全看通脹會朝哪個方向突破。這取決于商品價格上升、服務價格回落、住房價格黏性的三方博弈。9月份如果鮑威爾繼續(xù)按兵不動，委員會里會出現(xiàn)幾張反對票，是個灰犀牛。如果失業(yè)率大幅飆升，那就是個黑天鵝。

就業(yè)形勢與通脹

政策聲明刪除“不確定性降低”是因為，從上次會議到本次會議，不確定性沒有進一步降低。最近貿易談判形勢變化很快，許多情況都越來越清晰了，但要完全穩(wěn)定下來，還要過一段時間。許多預測機構包括美聯(lián)儲對最終實際關稅的預測變動不大，但不確定性依然很大，我不覺得這事兒已經結束了。

最新GDP和PDFP（私人國內最終購買）數(shù)據(jù)符合預期。整體來看GDP上半年是1.2%比去年2.5%有所回落，但就業(yè)市場各類數(shù)據(jù)良好，離職率、新崗位數(shù)、失業(yè)率跟一年前幾乎一樣。新工作崗位放緩但勞動力供應也減少了，就業(yè)需求和求職供應同步下降使失業(yè)率基本穩(wěn)定。美聯(lián)儲工作目標是充分就業(yè)和物價穩(wěn)定，不是經濟增長。就業(yè)市場最重要的數(shù)據(jù)是失業(yè)率，工作崗位需求降低但求職人數(shù)也降低，讓市場依然平衡。當然這個均衡來自供需同步降低隱藏了就業(yè)市場疲軟的風險，我們對此十分關注。

過去兩年居民消費非常強勁，很多人多次預測它會回落，現(xiàn)在可能終于發(fā)生了。信用卡公司依然認為居民消費很健康，違約不是大問題。銀行也表示信用貸款表現(xiàn)良好。消費表現(xiàn)跟GDP表現(xiàn)基本一致，近期凈出口大幅波動可能也對消費造成影響。居民消費是個非常重要的經濟指標，我們主要目標是就業(yè)和通脹。

私人企業(yè)用工崗位數(shù)量有所下降，但失業(yè)率在過去一年保持在非常低水平，由于移民政策造成勞動力流入大幅減少，用工需求下降和勞動力供應下降保持了平衡。離職率、工資漲幅、空缺崗位和失業(yè)人數(shù)比例，這些數(shù)據(jù)整體上反映就業(yè)市場非常穩(wěn)健，但是用工需求和就業(yè)供應同步疲弱是一種風險，我們十分關注。

目前通脹基本回到2%水平附近，有些滯后環(huán)節(jié)比如保險費用正在經歷通脹，其實是在釋放2~3年前的通脹壓力。核心通脹中有0.3~0.4個百分點來自關稅，雖然無法精確把關稅通脹分離出來。目前通脹結構發(fā)生了變化，兩年前服務類通脹非常頑固，現(xiàn)在服務類通脹回落但商品類通脹又抬頭了。邏輯變化一部分由于關稅，一部分由于我們保持了政策限制性，它讓服務類通脹逐步消退。目前我們能夠得到工作所需的各項經濟數(shù)據(jù)，高質量數(shù)據(jù)不僅對美聯(lián)儲工作有幫助，對政府和企業(yè)以及所有使用經濟數(shù)據(jù)的人都非常重要。要建立數(shù)據(jù)統(tǒng)計來準確把握超過20萬億美元經濟體的實時活動是非常困難的，美國在過去一百多年來不斷地改善數(shù)據(jù)統(tǒng)計工作領先于全世界，我們應該繼續(xù)保持下去。

總有公司會鉆關稅空子，會找各種機會漲價。在特朗普上個任期，洗衣機是被征稅的但干衣機沒有被征稅，但干衣機也跟著洗衣機漲價了，就像一群人扎堆穿馬路一樣。關稅正開始影響商品物價，可能有多有少但肯定不是零，最終是消費者承擔一塊，公司承擔一塊，零售商承擔一塊。我們要等關稅影響穿透物價。

美聯(lián)儲只設定隔夜拆借利率而不設定住房抵押貸款利率。住房貸款利率受長期利率影響比如中長期國債利率，貨幣政策對長期利率有些影響但不是主要影響。住房市場的問題是房屋短缺，美聯(lián)儲對此無能為力。我們能做的就是讓通脹回到2%并讓勞動力市場保持充分就業(yè)。改善住房市場有很多工作需要企業(yè)和國會來采取行動。

零度點評：心心念念盼著降息的特朗普，肯定沒想到自己的移民和關稅政策竟給了鮑威爾堅持不降息的完美借口。把超過百萬非法移民遣送出境使美國就業(yè)市場尤其是低收入勞動崗位出現(xiàn)供應短缺，把失業(yè)率牢牢釘在充分就業(yè)水平，這就沒必要降息。4月2日關稅實際水平許多機構預測接近18%，那是1930年以來的高點，3000億關稅最終要由消費者承擔一大塊，外加一群“扎堆過馬路”的商人跟風漲價。接下去半年通脹統(tǒng)計肯定有商品漲價的影子，這就不能降息。如果再把鋼鋁材料25%關稅算上，把大而美減稅法案刺激企業(yè)投資需求算上，把美國打破國際貿易框架造成的摩擦成本算上，把美國自建制造業(yè)的學習成本算上，萬一短缺勞動力再要求漲工資呢？那個通脹被自由貿易效率壓到零的舊世界已經回不去了。通脹也許會在2.5%反復徘徊，默默念著“三十年后我又回來了”。美國長期債券市場正在給未來的風險定價，接近5%的收益率隱含了超過2%的通脹和1%的風險溢價。鮑威爾說了他管不了長期利率。

關于美聯(lián)儲

總統(tǒng)最近來訪很成功，我們很高興能接待他。美國總統(tǒng)訪問美聯(lián)儲很少見，專程來看一棟樓更是稀罕。建造項目從十年前就開始籌劃，我們花了很長時間與負責歷史保護的首都城建規(guī)劃部門溝通協(xié)調，現(xiàn)在工程進展順利。很高興聽到總統(tǒng)說了好幾次他希望工程早日完工。我們會集中精力完成工作。

先聲明我們不對任何立法案表達意見。大而美法案最重要就是把稅收政策變成了長期立法，對經濟會有刺激但不會很大。美聯(lián)儲工作目標是實現(xiàn)充分就業(yè)和物價穩(wěn)定，不考慮貨幣政策對政府開支的影響。我們聚焦國會要求的雙重目標并用國會提供的工具來實現(xiàn)目標。通過貨幣政策來降低政府財政支出，沒有哪個發(fā)達經濟體國家的央行是這么做的。如果美聯(lián)儲這么干的話，不僅會損害我們的信譽也會損害美國財政政策的信譽，我們不考慮這么做。

美聯(lián)儲和財政部有責任分工，財政部負責美元問題，美元匯率我們不討論。在疫情期間我們采用過新型數(shù)據(jù)，但我們主要依靠政府數(shù)據(jù)，這是最好質量的數(shù)據(jù)來源。

獨立中央銀行是迄今為止有效服務社會的制度安排。只要它能服務好大眾，它就該被尊重并保持下去，如果它不能服務好大眾，我們也不會自動去捍衛(wèi)它。獨立性央行能確保在做艱難貨幣決策時候只關注經濟數(shù)據(jù)、前景判斷和風險平衡，而不是去關注政治因素。所有發(fā)達經濟體政府都選擇隔離貨幣政策和決策者，讓它們不受政治的直接干預。如果不這么做，有很大誘惑政客會利用貨幣政策來拉選票。我們不想看到這種情況發(fā)生。這一點很多人是理解的尤其在國會里。我認為獨立性央行非常重要。

（對于美聯(lián)儲主席任期結束后是否留任委員職務）我沒有什么要說的。

零度點評：特朗普在過去一段時間對美聯(lián)儲極限施壓，希望鮑威爾能聽話降息。先是威脅解雇，接著放風啟動下任主席人選流程，又把美聯(lián)儲裝修工程項目拿出來指指點點；高潮是特朗普告訴美國人，美聯(lián)儲應該降息因為政府欠債太多，支付利息負擔太重了！全世界欠債的人都會贊成這個理由，只是沒有一家銀行會接受這種說法。鮑威爾明確表示不對政府財政支出負責。雖然美聯(lián)儲獨立性是一項制度選擇并非神圣不可更改，但是它所樹立的貨幣政策信譽顯著降低了美國經濟的融資成本，這是巨大的實惠。上世紀70年代美聯(lián)儲犯過讓貨幣政策受政治影響的嚴重錯誤，通脹重創(chuàng)美國經濟直到前主席沃爾克力挽狂瀾。鮑威爾現(xiàn)在的言行一方面是執(zhí)行貨幣政策框架，另一方面是要為自己的任期留下遺產。鮑叔之前差點成功實現(xiàn)軟著陸，現(xiàn)在要開始捍衛(wèi)美聯(lián)儲的獨立性。

零度總結（敲黑板）：這是個不同尋常的時期，五年前讓美聯(lián)儲困惑的是如何讓通脹升到2%目標，現(xiàn)在是怎么讓它回去。過去二十多年，美聯(lián)儲一直為市場提供“下跌保障”，根本上是因為不必操心通脹，確保物價穩(wěn)定的目標一直是道送分題。但今年4月份美國股市大跌沒有拉動債券上漲，就是市場看穿了在通脹回到2%之前、美聯(lián)儲無法通過降息提供“下跌保障”。另一項充分就業(yè)目標雖然看似達標但水分極大，因為是靠勞動人口供應減少拉低了失業(yè)率。如果美國經濟在寬松金融條件和財政政策刺激下出現(xiàn)擴張，勞動力供應短缺很可能引發(fā)工資上漲，帶來物價和工資的螺旋通脹壓力。在這種背景下，美聯(lián)儲在今年內降息依然會是個懸念。鮑威爾一定在思考他該留下什么遺產，作為央行行長如果要犯錯，錯在政策偏緊可能要好過錯在政策偏松。在疫情期間美聯(lián)儲提出“通脹暫時論”，錯在政策偏松，鮑叔不敢兩次踩入同樣的坑。

（作者從事制造業(yè)管理工作，為資深市場觀察人士）

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