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（來源：業(yè)談債市）

7月30日，中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。后續(xù)政策方向如何變化，對債券市場會(huì)產(chǎn)生哪些影響呢？

1、經(jīng)濟(jì)——鞏固拓展向好回升勢頭

政治局會(huì)議對經(jīng)濟(jì)的表述積極。一&二季度GDP同比分別增長5.4%、5.2%，超出5%左右的全年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，會(huì)議表示經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展不斷獲得新成效。但同時(shí)需要看到，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行依然面臨結(jié)構(gòu)性問題。我們認(rèn)為下一階段政策將進(jìn)一步托底經(jīng)濟(jì)，從結(jié)構(gòu)上鞏固經(jīng)濟(jì)回升勢頭，防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。

2、財(cái)政政策——“適時(shí)加力”、“落實(shí)落細(xì)”

財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策，充分釋放政策效應(yīng)”、“加快政府債券發(fā)行使用”。上半年政府債券發(fā)行節(jié)奏較快，而特別國債于4月開始發(fā)行，發(fā)行節(jié)奏也較2024年提早近一個(gè)月。在政府債限額確定的情況下，如政府債繼續(xù)維持1-5月凈融資節(jié)奏，或?qū)⒃?月達(dá)到年內(nèi)發(fā)行額度上限，下半年財(cái)政或存在必要時(shí)點(diǎn)“適時(shí)加力”可能。

3、貨幣政策——保持流動(dòng)性充裕

本次會(huì)議仍堅(jiān)持“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)，對流動(dòng)性的表述為保持流動(dòng)性充裕，這意味著央行將繼續(xù)增加資金投放，維持當(dāng)前寬松的格局。同時(shí)表述促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行，這意味著廣譜利率將繼續(xù)下行。央行在貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)中也表示要推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本下降。7月25日，保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率再迎調(diào)降，其中傳統(tǒng)型下調(diào)50BP至2.0%，分紅險(xiǎn)保證利率上限降至1.75%。銀行凈息差壓力攀升疊加保險(xiǎn)利率開啟新一輪調(diào)降的背景下，我們認(rèn)為下半年銀行存款利率仍具備調(diào)降空間，市場利率的新一輪調(diào)降或?qū)?dòng)廣譜利率進(jìn)一步下行。

4、行業(yè)出清——依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理

對于市場高度關(guān)注的行業(yè)出清政策，本次政治局會(huì)議表述為推進(jìn)市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化，依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭。這意味著政策將繼續(xù)著力規(guī)范市場競爭行為。而在具體舉措上更有針對性。會(huì)議表述推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，規(guī)范地方招商引資行為。針對近年地方政府深度介入產(chǎn)能，導(dǎo)致部分產(chǎn)能明顯供給過剩的情況，政策將更為有針對性的從源頭規(guī)范地方政府的行為。同時(shí)也對已經(jīng)形成過剩的部分行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)治理。

5、消費(fèi)投資——培育消費(fèi)新增長點(diǎn)、“兩重”建設(shè)拉動(dòng)民間投資

本次會(huì)議定調(diào)“要有效釋放內(nèi)需潛力”，并表示“深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)”，預(yù)計(jì)下一階段消費(fèi)政策在支持商品消費(fèi)的同時(shí)，或?qū)⒀永m(xù)服務(wù)消費(fèi)支持力度，并拓展服務(wù)消費(fèi)支持領(lǐng)域。而在投資方面，下一階段高質(zhì)量推動(dòng)“兩重”建設(shè)必要性有所提升，前期政府債券密集發(fā)行并未帶來基建增速快速回升，項(xiàng)目整體落地節(jié)奏偏慢，“兩重”建設(shè)將激發(fā)民間投資活力，擴(kuò)大有效投資。

6、房地產(chǎn)——政策重托底非刺激、“城市更新”或?yàn)橹匾ナ?/p>

房地產(chǎn)領(lǐng)域本次工作提及篇幅較少，僅強(qiáng)調(diào)要“落實(shí)好中央城市工作會(huì)議精神，高質(zhì)量開展城市更新”。6月房地產(chǎn)銷售面積同比繼續(xù)回落，當(dāng)月同比下跌6.5%，跌幅較上月擴(kuò)大2.0個(gè)百分點(diǎn)。銷售走弱之后，房地產(chǎn)投資仍在收縮，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比繼續(xù)下跌至11.2%，跌幅較上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)本次會(huì)議內(nèi)容，房地產(chǎn)領(lǐng)域后續(xù)的政策舉措或?qū)⒅攸c(diǎn)在于托底，幫助房地產(chǎn)市場企穩(wěn)態(tài)勢，政策端包括增加“城市更新”、“城中村和危舊城改造”等潛在需求。

7、債市策略——調(diào)整即機(jī)會(huì)

會(huì)議之前債市快速調(diào)整，但隨著會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，預(yù)計(jì)債市將進(jìn)入修復(fù)行情。一方面，資金保持持續(xù)寬松，當(dāng)期利率對銀行保險(xiǎn)等配置型機(jī)構(gòu)來說，債券更有性價(jià)比；另一方面，此次會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，降低了市場擔(dān)憂和贖回風(fēng)險(xiǎn)。因此，債市有望進(jìn)入修復(fù)期，10年和30年國債有望回到本次調(diào)整前1.65%和1.85%的位置。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；外部不確定性超預(yù)期。

7月30日，中央政治局召開會(huì)議，會(huì)議分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢，并對下半年經(jīng)濟(jì)工作進(jìn)行部署。此外，會(huì)議決定于2025年10月在北京召開中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第四次全體會(huì)議，研究關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議。政治局會(huì)議對經(jīng)濟(jì)工作的表述會(huì)確定一段時(shí)期內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策主方向，因而受到市場廣泛關(guān)注。后續(xù)政策方向如何變化，對債券市場會(huì)產(chǎn)生哪些影響呢？

1、經(jīng)濟(jì)——鞏固拓展向好回升勢頭

政治局會(huì)議對經(jīng)濟(jì)的表述積極。一&二季度GDP同比分別增長5.4%、5.2%，超出5%左右的全年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)，會(huì)議表示經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展不斷獲得新成效。但同時(shí)需要看到，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行依然面臨結(jié)構(gòu)性問題，如居民信貸需求改善幅度有限、地產(chǎn)銷售與投資跌幅仍在走闊、PMI連續(xù)三個(gè)月處于枯榮線以下等。我們認(rèn)為下一階段政策將進(jìn)一步托底經(jīng)濟(jì)，從結(jié)構(gòu)上鞏固經(jīng)濟(jì)回升勢頭，防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。

2、財(cái)政政策——“適時(shí)加力”、“落實(shí)落細(xì)”

財(cái)政政策持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策，充分釋放政策效應(yīng)”、“加快政府債券發(fā)行使用”。上半年政府債券發(fā)行節(jié)奏較快，而特別國債于4月開始發(fā)行，發(fā)行節(jié)奏也較2024年提早近一個(gè)月。在政府債限額確定的情況下，如政府債繼續(xù)維持1-5月凈融資節(jié)奏，或?qū)⒃?月達(dá)到年內(nèi)發(fā)行額度上限，下半年財(cái)政或存在必要時(shí)點(diǎn)“適時(shí)加力”可能。

3、貨幣政策——保持流動(dòng)性充裕

本次會(huì)議仍堅(jiān)持“適度寬松”的貨幣政策基調(diào)，對流動(dòng)性的表述為保持流動(dòng)性充裕，這意味著央行將繼續(xù)增加資金投放，維持當(dāng)前寬松的格局。同時(shí)表述促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行，這意味著廣譜利率將繼續(xù)下行。央行在貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)中也表示要推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本下降。7月25日，保險(xiǎn)產(chǎn)品預(yù)定利率再迎調(diào)降，其中傳統(tǒng)型下調(diào)50BP至2.0%，分紅險(xiǎn)保證利率上限降至1.75%。銀行凈息差壓力攀升疊加保險(xiǎn)利率開啟新一輪調(diào)降的背景下，我們認(rèn)為下半年銀行存款利率仍具備調(diào)降空間，市場利率的新一輪調(diào)降或?qū)?dòng)廣譜利率進(jìn)一步下行。

4、行業(yè)出清——依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理

對于市場高度關(guān)注的行業(yè)出清政策，本次政治局會(huì)議表述為推進(jìn)市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化，依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭。這意味著政策將繼續(xù)著力規(guī)范市場競爭行為。而在具體舉措上更有針對性。會(huì)議表述推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理，規(guī)范地方招商引資行為。針對近年地方政府深度介入產(chǎn)能，導(dǎo)致部分產(chǎn)能明顯供給過剩的情況，政策將更為有針對性的從源頭規(guī)范地方政府的行為。同時(shí)也對已經(jīng)形成過剩的部分行業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)治理。

5、消費(fèi)——培育消費(fèi)新增長點(diǎn)、“兩重”建設(shè)拉動(dòng)民間投資

本次會(huì)議定調(diào)“要有效釋放內(nèi)需潛力”，并表示“深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)”，預(yù)計(jì)下一階段消費(fèi)政策在支持商品消費(fèi)的同時(shí)，或?qū)⒀永m(xù)服務(wù)消費(fèi)支持力度，并拓展服務(wù)消費(fèi)支持領(lǐng)域。從最新消費(fèi)數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，6月社零同比增長4.8%，增速較上月回落1.6個(gè)百分點(diǎn)，弱于市場預(yù)期。目前置換補(bǔ)貼相關(guān)行業(yè)仍為拉動(dòng)消費(fèi)主力，但效果邊際有所減弱。

其次，會(huì)議強(qiáng)調(diào)“高質(zhì)量推動(dòng)兩重建設(shè)”。6月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比由正轉(zhuǎn)負(fù)為-0.2%，較上月回落3.0個(gè)百分點(diǎn)，地產(chǎn)依然是主要拖累項(xiàng)，而基建和制造業(yè)投資增速也進(jìn)一步回落。下一階段高質(zhì)量推動(dòng)“兩重”建設(shè)必要性有所提升，前期政府債券密集發(fā)行并未帶來基建增速快速回升，項(xiàng)目整體落地節(jié)奏偏慢，“兩重”建設(shè)將激發(fā)民間投資活力，擴(kuò)大有效投資。

6、房地產(chǎn)——政策重托底非刺激、“城市更新”或?yàn)橹匾ナ?/p>

房地產(chǎn)領(lǐng)域本次工作提及篇幅較少，僅強(qiáng)調(diào)要“落實(shí)好中央城市工作會(huì)議精神，高質(zhì)量開展城市更新”。6月房地產(chǎn)銷售面積同比繼續(xù)回落，當(dāng)月同比下跌6.5%，跌幅較上月擴(kuò)大2.0個(gè)百分點(diǎn)。銷售走弱之后，房地產(chǎn)投資仍在收縮，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比繼續(xù)下跌至11.2%，跌幅較上月擴(kuò)大0.5個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)本次會(huì)議內(nèi)容，房地產(chǎn)領(lǐng)域后續(xù)的政策舉措或?qū)⒅攸c(diǎn)在于托底，幫助房地產(chǎn)市場企穩(wěn)態(tài)勢，政策端包括增加“城市更新”、“城中村和危舊城改造”等潛在需求。

7、債市策略——調(diào)整即機(jī)會(huì)

下一階段政策重點(diǎn)方向或在托底經(jīng)濟(jì)、守住風(fēng)險(xiǎn)底線，繼續(xù)鞏固拓展經(jīng)濟(jì)向好回升勢頭。貨幣方面將進(jìn)一步推動(dòng)社會(huì)融資成本下行，財(cái)政方面則根據(jù)政府債發(fā)行節(jié)奏存在適時(shí)加力可能，但在相對寬松的資金環(huán)境下對債市影響有限。

會(huì)議之前債市快速調(diào)整，但隨著會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，預(yù)計(jì)債市將進(jìn)入修復(fù)行情。一方面，資金保持持續(xù)寬松，當(dāng)期利率對銀行保險(xiǎn)等配置型機(jī)構(gòu)來說，債券更有性價(jià)比；另一方面，此次會(huì)議穩(wěn)定預(yù)期，降低了市場擔(dān)憂和贖回風(fēng)險(xiǎn)。因此，債市有望進(jìn)入修復(fù)期，10年和30年國債有望回到本次調(diào)整前1.65%和1.85%的位置。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；外部不確定性超預(yù)期。

本文節(jié)選自國盛證券研究所于2025年7月31日發(fā)布的研報(bào)《會(huì)后的修復(fù)行情》，具體內(nèi)容請?jiān)斠娤嚓P(guān)研報(bào)。

李美雍?S0680525070011

limeiyong@gszq.com

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在一萬年前 世界沒有主宰， 魔族與諸神對戰(zhàn)， 后打退魔族后仍有魔族存在在魔界， 下到人間作亂， 陸珧， 前世是未央國陸地圣行者， 因?yàn)橐馔猓?重生到被逼墜崖陸家大小姐身上， 醒來后， 發(fā)現(xiàn)自己的身份與自己與大小姐相同的地方， 認(rèn)為此事必有玄機(jī)， 開始了逆襲之途， 血洗陸家， 主持正義， 結(jié)識(shí)神尊夜熙南， 后進(jìn)入學(xué)院修習(xí)， 面對誣陷和栽贓， 陸珧用自己的銳利迎刃而解， 面對諸多挑戰(zhàn)， 都用勇氣與謀略化解， 遇到過朋友， 一起面對一切， 成為一代傳奇

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