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（來(lái)源：華西研究）

華西紡服

主要觀點(diǎn)：

本周PUMA公布25Q2業(yè)績(jī)，貨幣中性下收入同比下降2.0%至19.42億歐元，凈虧損達(dá)2.47億歐元，主要由于毛利率下降及一次性成本影響；毛利率同比下滑0.7pct至46.1%，主要由于促銷(xiāo)力度加大及匯率不利影響，部分被采購(gòu)運(yùn)輸成本優(yōu)化及渠道結(jié)構(gòu)改善所抵消。匯率波動(dòng)造成顯著沖擊，以歐元計(jì)價(jià)的銷(xiāo)售額減少約1.35億歐元（報(bào)表降幅8.3%）。1）分地區(qū)看，北美/歐洲/大中華區(qū)/亞太其他地區(qū)收入分別下滑9.1%/3.9%/3.9%/2.4%，拉美/EEMEA收入保持增長(zhǎng)，上升16.1%/0.5%；2）分渠道看，批發(fā)/DTC分別增長(zhǎng)-6.3%/9.2%，其中電商驅(qū)動(dòng)雙位數(shù)增長(zhǎng)；3）分品類(lèi)看，鞋類(lèi)/服裝/配飾收入分別增長(zhǎng)5.1%/-10.7%/-6.4%；4）公司庫(kù)存貨幣中性同比上升18.3%至21.51億歐元。5）公司下調(diào)2025年業(yè)績(jī)指引，全年貨幣中性銷(xiāo)售額從"中低單位數(shù)增長(zhǎng)"調(diào)整為"低雙位數(shù)下滑"。EBIT從原預(yù)測(cè)的4.45-5.25億歐元盈利，轉(zhuǎn)為全年虧損，主因需求疲軟、關(guān)稅沖擊（預(yù)計(jì)影響毛利約8000萬(wàn)歐元）及庫(kù)存調(diào)整。資本開(kāi)支計(jì)劃亦從3億歐元調(diào)降至2.5億歐元，以應(yīng)對(duì)增長(zhǎng)乏力局面。庫(kù)存方面也將持續(xù)主動(dòng)降低庫(kù)存水位。

本周Deckers公布26Q1業(yè)績(jī)（截至2025/6/30），公司26Q1收入增長(zhǎng)16.9%至9.65億美元，超此前業(yè)績(jī)指引（8.9-9.1億美元），主要由于HOKA和UGG品牌在第一季度的表現(xiàn)超出預(yù)期；營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)同比增加24.5%至1.65億美元；毛利率同降1.1pct至55.8%，攤薄EPS同比增加24%至0.93美元。1)分品牌看，HOKA/UGG/其他品牌分別實(shí)現(xiàn)收入6.53/2.65/0.46億美元，同比增長(zhǎng)19.8%/18.9%/-19.0%，環(huán)比增速提升（FY25Q4UGG/HOKA同比增長(zhǎng)3.6%/10%）。分渠道看，DTC和批發(fā)渠道收入分別為6.52/3.12億美元，同增26.7%/0.5%。分地區(qū)看，北美市場(chǎng)/國(guó)際市場(chǎng)收入分別為5.01/4.63億美元，同比增長(zhǎng)-2.8%/49.7%。2）截至FY26Q1，公司庫(kù)存8.5億美元，同比增長(zhǎng)12.8%。3)FY26Q2指引：凈銷(xiāo)售額預(yù)計(jì)在13.8-14.2億美元，預(yù)計(jì)每股攤薄收益在1.50-1.55美元。

投資建議：目前品牌端消費(fèi)偏弱，家紡略好于服裝受益于線上及補(bǔ)貼；制造4-5月訂單較差且我們預(yù)計(jì)Q3也不樂(lè)觀、不排除二次下修，因此推薦Q2利潤(rùn)確定性較強(qiáng)、有自身成長(zhǎng)修復(fù)邏輯的公司。1）品牌推薦穩(wěn)健醫(yī)療和三夫戶外（維權(quán)）。2）制造端：推薦利潤(rùn)端仍有改善預(yù)期的康隆達(dá)（較國(guó)內(nèi)對(duì)手仍有關(guān)稅相對(duì)優(yōu)勢(shì)、搶份額邏輯，疊加機(jī)器人腱繩主題）、開(kāi)潤(rùn)股份（印尼產(chǎn)能占比70%，箱包和服裝代工、小米端仍有凈利率改善邏輯）、百隆東方（越南盈利改善，國(guó)內(nèi)減虧邏輯），自身拐點(diǎn)邏輯的晶苑國(guó)際（進(jìn)入各品類(lèi)客戶紅利共振期）、盛泰集團(tuán)（24年產(chǎn)能調(diào)整完畢，新客戶拓展順利，我們預(yù)計(jì)25H1收入增速有望轉(zhuǎn)正）、浙江正特（大單品邏輯）。

（一）線上數(shù)據(jù)跟蹤：淘寶天貓平臺(tái)25年6月箱包及男裝增速有所改善，錦泓集團(tuán)增速最高

根據(jù)蘿卜投資數(shù)據(jù)，2025年6月，童裝/運(yùn)動(dòng)服/女裝/男裝/箱包淘寶天貓平臺(tái)銷(xiāo)售額同比增加-51.63%/-12.35%/0.03%/-11.15%/5.96%，六月箱包及男裝增速有所改善。戶外品類(lèi)來(lái)看，戶外登山野營(yíng)/運(yùn)動(dòng)瑜伽健身/運(yùn)動(dòng)包/運(yùn)動(dòng)鞋淘寶天貓平臺(tái)銷(xiāo)售額同比增長(zhǎng)-4.57%/1.05%/52.6%/-15.81%。

根據(jù)蘿卜投資數(shù)據(jù)，2025年6月，淘寶天貓平臺(tái)同比增速前三分別是錦泓集團(tuán)、加拿大鵝、博洋家紡，同比增長(zhǎng)分別為118.8%/85.5%/16.0%。同比增速后三分別是中國(guó)利郎、耐克、北極絨，同比增速分別為-60.5%/-51.4%/-51.2%。

（二）本周中等進(jìn)口棉價(jià)格指數(shù)下跌0.46%

截至7月24日，中國(guó)棉花3128B指數(shù)為15563元/噸，區(qū)間下跌0.17%，中等進(jìn)口棉價(jià)格指數(shù)（1%關(guān)稅）為13728元/噸，區(qū)間下跌0.46%，CotlookA指數(shù)（1%關(guān)稅）收盤(pán)價(jià)為13907元/噸，區(qū)間下跌0.93%。內(nèi)棉價(jià)格高于外棉價(jià)格1835元/噸。

截至7月24日，中國(guó)棉花3128B指數(shù)相較年初上漲5.80%，中等進(jìn)口棉價(jià)格指數(shù)（1%關(guān)稅）相較年初下跌0.11%，CotlookA指數(shù)（1%關(guān)稅）收盤(pán)價(jià)相較年初下跌0.42%。

（三）行業(yè)新聞

LV近42萬(wàn)中國(guó)香港客戶資料外泄;非凡領(lǐng)越4.55億港元增持李寧股份;戶外持續(xù)“扎堆”，又一丹麥百年品牌進(jìn)入中國(guó)；韓國(guó)時(shí)尚電商MUSINSA要來(lái)中國(guó)開(kāi)店；日本戶外SnowPeak關(guān)閉杭州全部門(mén)店。

風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；原材料波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

證券分析師：唐爽爽 S1120519090002；

發(fā)布日期：2025-07-26；

《紡服行業(yè)周報(bào)（7.21-7.25）：PUMA預(yù)計(jì)25虧損，DECKERSFY26Q1超市場(chǎng)預(yù)期》

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