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最近的市場風格似乎正在發(fā)生大切換，對這種大切換的前景有很多爭論。
切換主要體現(xiàn)在兩個方面：一個是債市被股市的上漲嚇慌了，國債收益率持續(xù)上行，好像中國通過這不到一個月忽隱忽現(xiàn)的去產(chǎn)能/反內(nèi)卷已經(jīng)走完了通縮周期了。
另外一個方面是股市內(nèi)部的風格切換，前些天銀行還在屢創(chuàng)新高，銀行代表的是低利率時代的紅利資產(chǎn)，即使銀行的經(jīng)營狀況越來越不好，但不耽誤國家隊、險資和其他各類資金都在抱團銀行。
但這些天在反內(nèi)卷的情緒帶動下，銀行突然不香了，持續(xù)下跌。反內(nèi)卷和去產(chǎn)能的熱浪推動了一波一波的上漲：從多晶硅、基建到昨天的煤炭。
昨天煤炭板塊暴漲就是因為一個核查產(chǎn)能的文件流傳出來，市場認為煤炭去產(chǎn)能要開始了，于是瘋狂上漲。
股市持續(xù)上漲，越來越多的人相信牛市正在到來，越來越多的人將中國的去產(chǎn)能、反內(nèi)卷當成一個事實性的存在，即使產(chǎn)業(yè)層面，市場的供需基本面基本上沒有發(fā)生什么變化。
就在這短短一個月，從中財委的會到工信的會，從到超級水電站開工到煤炭核查產(chǎn)能，金融市場似乎已經(jīng)完成了從抱團銀行到供給側(cè)結(jié)構性改革的切換。
如果真的可以這么容易就實現(xiàn)了價格上漲、走出通縮，那當然是好的。不費一槍一炮，就解決了持續(xù)數(shù)年的通縮泥潭；不費一槍一炮，在房地產(chǎn)還在加速崩塌的時候，中國就可以提前通過資本市場宣布新一輪增長周期開啟了。
市場的最大爭議點也在于此：一是基本面真的變了嗎？如果從去產(chǎn)能和反內(nèi)卷的產(chǎn)業(yè)基本面來看，無論是傳統(tǒng)的煤炭和鋼鐵，還是新型的光伏、新能源汽車或者其他，基本面沒有發(fā)生很明顯的變化。
這是看空這輪上漲者最堅固的理由，他們不相信靠這一波迅猛的上漲就可以讓中國經(jīng)濟走出通縮泥潭，也沒有看到真正有力有效的改變。
二是政策力度的判斷，現(xiàn)在的政策算不算大政策，如果不算，后面是不是一定還有大政策？當前處于月底zzj會議召開前的一個政策躁動期，如果你說沒有政策吧，肯定不對；你說政策力度很大吧，好像也不對。
所以這就有了一個公說公有理婆說婆有理的機會，忽隱忽現(xiàn)的朦朧美，各自發(fā)揮想象去做交易。只是當前交易的結(jié)果顯示，資金相信風格切換和去產(chǎn)能。
之前我在公號寫了一則“我依然不相信有什么供給側(cè)改革大動作”，因此后臺也收到一些留言，問最新的觀點。比如工信的發(fā)布會當天，有私信問我怎么看。
我說3月份經(jīng)濟主題記者會發(fā)改已經(jīng)說了分行業(yè)出臺去產(chǎn)能的政策，4月份發(fā)改的文章又一次重申了一次，我們在研究報告中都進行了分析，現(xiàn)在工信再說一遍，從政策邏輯來看，現(xiàn)在工信再說一遍沒什么新鮮。
但是現(xiàn)在的市場一點就著，市場本身的溫度高，所以什么東西扔進去就著了。如果市場本身的溫度低，不管扔什么東西下去，水花都濺不起來。
那么，這次為什么大家會更相信去產(chǎn)能和反內(nèi)卷的效果呢？我們認為與當前時間點有關：一是上半年經(jīng)濟增長好，在中美關稅戰(zhàn)之后，還能取得如此好的成績，確實不容易。但我們在6月中發(fā)布五月份數(shù)據(jù)時，已準確預判二季度和上半年增速，這其實已經(jīng)是明牌，但股市對此反應有滯后。
另外就是當前處于政策躁動期，忽隱忽現(xiàn)，這樣才有想象力。如果一切都是明牌，想象空間都沒有了。
歸納下來說，我們的綜合結(jié)論是：當前的去產(chǎn)能或反內(nèi)卷政策有點像是，告訴市場，我手中有槍，但槍里還沒有上子彈。
因為當前去產(chǎn)能或反內(nèi)卷涉及的行業(yè)廣，而且行業(yè)差異很大，對不同領域的情況，我們要點式分析如下：
1，當前的去產(chǎn)能和反內(nèi)卷政策不同領域差異很大，有的用去產(chǎn)能更合適，有的用反內(nèi)卷更合適。
大致看來，分為三個方向：一個是上游傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，主要以鋼鐵和煤炭為代表，與2016年的去產(chǎn)能產(chǎn)業(yè)重合度較高，這個以“去產(chǎn)能”來形容更合適；
另外一個是新興行業(yè)，主要是新三樣，其中以光伏行業(yè)為最突出的代表；第三個領域是互聯(lián)網(wǎng)平臺，以當前的外賣平臺三國演義的補貼大戰(zhàn)為代表。三個領域各具特點，各自去產(chǎn)能或反內(nèi)卷的政策也不同。
2，昨天暴漲的煤炭屬于傳統(tǒng)行業(yè)，這些天既有供給側(cè)因素影響，也有需求側(cè)（超級水電工程）影響。
傳統(tǒng)行業(yè)的特點是產(chǎn)能過剩周期性出現(xiàn)，這個領域最大的特點是過去已經(jīng)有歷次壓降產(chǎn)能的政策經(jīng)驗，比如鋼鐵行業(yè)，早的2004年的鐵本事件，2016年的去產(chǎn)能，和現(xiàn)在的去產(chǎn)能。
一輪一輪的去產(chǎn)能，其實已經(jīng)形成了很多行之有效（也可以說行之無效）的機制，這個機制一直在，可以使用。比如煤炭的公告產(chǎn)能機制，就如一個客車限定最多乘坐多少人。這個機制在煤炭供應緊張的時候，就可以增加核定先進產(chǎn)能，鼓勵多生產(chǎn)，2021年四季度就是這樣。
現(xiàn)在反過來，煤炭過剩，所以就核查核查，超過10%就要求停產(chǎn)。暫且不論這個政策能否真正落地執(zhí)行，但這個機制是有威懾力的，就如兩個人打架，一個人掏出手槍，不需要上子彈，更不要扣動扳機，另外一個人肯定會跑。
這個政策如果從力度看，交給地方核查，地方本來就是推動增產(chǎn)的主力（要保能源安全、保供），而且10%才停產(chǎn)而不是越線即罰，相比于2021年四季度鼓勵增產(chǎn)時候的政策，現(xiàn)在的政策更像是，掏出手槍，威懾威懾，但槍并沒有上膛。
如果企業(yè)聽話，后面可能什么也沒有。如果不聽話，也許哪天殺雞儆猴，發(fā)布一個典型案例公布停產(chǎn)，市場又嚇壞了。如果還不能嚇壞，那就直接調(diào)降公告產(chǎn)能行不行，并派出工作組去各地監(jiān)督？至少辦法有的是，只是用不用。
這實際上是意愿的問題，意愿取決于目標，保供和能源安全是大前提，所以不能一下壓得太狠。另外取決于和市場的博弈，聽話也許就這樣，不聽話進可攻退可守。
傳統(tǒng)行業(yè)這個機制在，不管機制本身是否已經(jīng)衰敗，但機制還在。市場對上一輪去產(chǎn)能還記憶猶新，所以不能視而不見，所以煤炭趁機暴漲可以理解，先寧可信其有吧。
鋼鐵這幾年，年年都在壓降產(chǎn)量，但效果很弱。只是鋼鐵、水泥、鋁冶煉去年都已經(jīng)擴圍到了全國碳市場試點了，這些行業(yè)其實都有基礎管理產(chǎn)能的框架在，至少大型企業(yè)的生產(chǎn)情況應當是門兒清，否則如何核算碳排放呢？既然碳排放都可以核查，產(chǎn)能沒什么不能核查的。
對于這些行業(yè)的去產(chǎn)能，根本在于意愿和決心。暫時我看到的，威懾威懾，是不是真干不好說。
3，互聯(lián)網(wǎng)平臺是另外一個方向，它用“去產(chǎn)能”不太合適，叫“反內(nèi)卷”更好。
這個行業(yè)按說是被2021年反壟斷整怕了的行業(yè)，但是對互聯(lián)網(wǎng)的低價競爭問題，去年政策就很多，我們在“市場總是想夢回XX年”梳理了脈絡，今年分管副zl更是三次調(diào)研涉及到平臺經(jīng)濟的“健康發(fā)展”問題，其中之一就是反對同質(zhì)低價競爭。同時，zl層面從去年11月開始就有開會有調(diào)研。
但是現(xiàn)在外賣補貼大戰(zhàn)還是來了，這當然不是政策原因，而是市場原因。這幾年幾家電商平臺也想向高品質(zhì)方向發(fā)展，但是奈何敵不過消費降級潮流，所以紛紛學起拼多多，搞低價競爭。在一個消費降級的時代，要穩(wěn)住物價不容易，企業(yè)的行為要考慮消費者的需求。
如果我們來看看約談，5月份約談一次，上個月又約談了一次。如果我們來看協(xié)會發(fā)文，5月份是烹飪協(xié)會，上周是連鎖經(jīng)營協(xié)會。
如果將這些和2020年年底和2021年年初的行動來看，他們真的需要這么溫柔地再三提醒嗎？既然涉及到這么多侵蝕商家利益、強迫商家降價，以及算法不透明等等，為什么不直接調(diào)查、直接處罰呢？
2021年剎住社區(qū)團購之風，那可是殺伐果斷，雷厲風行。但現(xiàn)在這么多調(diào)研、會議、約談，可是并沒有實質(zhì)的行動。這同樣說明了一個問題，反內(nèi)卷也是很小心，依法依規(guī)、綜合治理，不是搞運動式的整治。
而且互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)大多是民營企業(yè)，影響大，很多還在海外上市，國內(nèi)政策一舉一動都會影響市場信心和預期。反內(nèi)卷是要反的，但是不能搞運動式整治。
這其實和煤炭行業(yè)的情況一樣，掏出了手槍，但是目前還沒有上子彈。你說下一步是上膛還是不上膛？是殺雞儆猴，還是不殺雞儆猴？或者和為貴，來一個類似汽車行業(yè)60天賬期倡議？
4，再說新三樣，確實樣樣都存在內(nèi)卷式競爭，或者產(chǎn)能過剩的問題。這個領域似乎使用反內(nèi)卷，或者去產(chǎn)能都可以。
這也是問題復雜之處，如果你說它們像互聯(lián)網(wǎng)，民企為主，似乎也是的。但是如果沒有地方招商引資，甚至地方產(chǎn)業(yè)基金投入的強大支持，這幾年怎么會如此迅速地從新產(chǎn)業(yè)的代表走向內(nèi)卷式競爭的代表呢？
這些產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)的煤炭鋼鐵不同，它沒有一套繩索可以收收放放進行調(diào)控，機制是不成熟的。
再加上，新三樣本身是萬千寵愛集于一身，它現(xiàn)在強大，但仍承載了產(chǎn)業(yè)升級的重任，新能源汽車上半場贏了，但下半場是智能網(wǎng)聯(lián)汽車，需要加大投入，需要考慮國際競爭力，不能反內(nèi)卷反著反著，把這些代表性行業(yè)嚇倒了，反而降低了國際競爭力。
這也是糾結(jié)之處，反內(nèi)卷如何反？去產(chǎn)能如何去？以光伏為代表，其實當初多晶硅暴漲的時候，管理部門也很無奈，反復催促加大上游資源開采力度，但開礦也不是一下兩下的事，所以眼看價格暴漲，無能為力。
當時的大背景是拜登上任后的全球綠色浪潮（泡沫），中國啟動大型風光基地建設，以及承諾碳中和?？纯串敃r多瘋狂，后來的下跌就有多難看。
多晶硅的價格，從2022年年初的最高點到現(xiàn)在，只有當時的十分之一左右了。當價格腰斬時，產(chǎn)能過剩的討論很多了，其實2023年底工信的負責人也開了一次制造業(yè)座談會，也全是光伏企業(yè)，當時并不認為產(chǎn)能過剩。
后來的光伏價格如果從心電圖的角度看，這個行業(yè)大概率是掛了。因為價格走出了一條直線，躺平在低迷的底部。最近，光伏反彈很厲害，反彈很猛，從短期來看是這樣的，從更長周期來看，心電圖波動很小。
光伏是這輪反內(nèi)卷政策影響下最先上漲的，小作文很多，解釋的理由很多，比如上游幾家并購下游的，其實這個傳言是5月就出現(xiàn)了，我們也分析過，市場對其中的難處也是清楚的。那么為什么當時沒有上漲呢？為什么在中財委和工信的會議之后就開啟了上漲周期呢？
我認為最合理的理由是，真的是跌太狠了，人心思漲，所以找個理由吧。至于那些理由本身有那么重要嗎，頭部企業(yè)收購后面企業(yè)的產(chǎn)能落地了嗎？市場的供需出現(xiàn)明顯變化嗎？都沒有。
5，這些天類似的各種小作文很多，都屬于可以往左邊解釋，也可以往右邊解釋的，但市場選擇往一個方向解釋，然后一起猛攻。上漲之后，市場又找了很多馬后炮的解釋，某些可能性因素就成了必然。
6，這些天一個新出現(xiàn)的情況就是超級水電工程的出現(xiàn)，把基建板塊拉起來了。1.2萬億的投資，拉動建設，確實是超出想象。
如果和美國1931年胡佛大壩建設開啟的大壩建設熱潮持續(xù)半個世紀相比，中國的大壩建設假設從1994年的三峽工程到2035年雅江水電站完工也有四十年了，中國還在這個建設熱潮之中，很多發(fā)展中國家還沒有進入這個浪潮。
在經(jīng)濟低迷時期，這樣的超級工程可以拉動經(jīng)濟和就業(yè)，是好事。尤其是水電和其他過剩的基建不同，水電雖然建設周期長，但后面持續(xù)運營的回報也很可觀，是一個既利長遠，又利當下的事。
市場忙著測算要多少鋼鐵、水泥、爆破材料等等，上游行業(yè)猛漲。至于建設周期、節(jié)奏和其他的問題，先不管。
雅江水電站建設確實會起到帶動區(qū)域需求的作用，而且下半年大會要審議的十五五規(guī)劃建議稿估計還會有更多大工程推出，比如三峽新通道也已經(jīng)批準，當然投資規(guī)模比這個少很多。
我們擔心的是這個持續(xù)十年的建設周期，落地到每一年對行業(yè)的影響是否有那么大。現(xiàn)在上游行業(yè)似乎又看到新希望，證明他們不減產(chǎn)是對的，因為誰減誰吃虧。這又是一場信心的較量：我相信減產(chǎn)能，還是相信需求的增加？
7，對于當下的產(chǎn)能過剩，其實有很多體制性難題，我們在上周的研究報告中也進行了歸納。
比如上游行業(yè)對穩(wěn)增長的深度依賴，長期以來穩(wěn)增長就是穩(wěn)投資，穩(wěn)投資就是幫助上游行業(yè)增加需求，所以上游行業(yè)從來不會死心，不會真的去產(chǎn)能，即使房地產(chǎn)用鋼已大幅下跌，但上游產(chǎn)能減少依然少得可憐。他們一直在和穩(wěn)增長對賭，只要穩(wěn)增長就會搞建設。
其他一些體制性難題包括：對制造業(yè)增加值占比的崇拜，這導致了各行各業(yè)各部門都只管增加值、只管實物產(chǎn)量，不管價格。只要增加值計入GDP就好了，工信的發(fā)布會其實很多都是穩(wěn)增長的內(nèi)容，而不是去產(chǎn)能，但市場最興奮的去產(chǎn)能的那幾句。
還有能源安全的追求、地方頻繁調(diào)動和考核機制，地方招商引資通過產(chǎn)業(yè)投資基金和新產(chǎn)業(yè)項目綁定，這讓去產(chǎn)能更難，利益捆綁更深。
另外還有知識產(chǎn)權保護不足。當前消費降級，控制價格下跌就更難，要讓價格恢復正常，需要整個鏈條打通，否則上漲的價格消費者不買賬，價格還是會穩(wěn)不住。
8，重復上篇文章中的一段內(nèi)容：現(xiàn)在我們確實會有一些動作，綜合治理嘛，各個部門層級都有責任都要行動，行業(yè)協(xié)會、管理部門都可能有進一步的文件，甚至也可能是更高級別。
音樂未停，舞蹈繼續(xù)?；氐轿某醯脑掝}，您怎么看最近市場的變化是趨勢逆轉(zhuǎn)，還是反彈？歡迎留言。
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