1.資本市場(chǎng)改革不斷深化，證券行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展改革路徑日趨明晰

我國(guó)資本市場(chǎng)制度建設(shè)不斷完善，證券行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展路徑日益清晰。“十四五”期間，我國(guó)資本市場(chǎng)改革持續(xù)向縱深推進(jìn)，在不斷完善資本市場(chǎng)制度建設(shè)的基礎(chǔ)上，系統(tǒng)化提升資本市場(chǎng)功能，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展。2023年中央金融工作會(huì)議提出要做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融“五篇大文章”，隨后，國(guó)務(wù)院辦公廳、證監(jiān)會(huì)先后發(fā)布《關(guān)于做好金融“五篇大文章”的指導(dǎo)意見(jiàn)》、《關(guān)于資本市場(chǎng)做好金融“五篇大文章”的實(shí)施意見(jiàn)》，圍繞加強(qiáng)對(duì)科技型企業(yè)全鏈條全生命周期的金融服務(wù)，豐富資本市場(chǎng)推動(dòng)綠色低碳轉(zhuǎn)型的產(chǎn)品制度體系，提升資本市場(chǎng)服務(wù)普惠金融效能，推動(dòng)資本市場(chǎng)更好滿足多元化養(yǎng)老金融需求，加快推進(jìn)數(shù)字化、智能化賦能資本市場(chǎng)等方面提出多條政策舉措。2024年4月12日，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》，即新“國(guó)九條”。這是繼2004年、2014年兩個(gè)“國(guó)九條”之后，又時(shí)隔10年，國(guó)務(wù)院再次出臺(tái)的資本市場(chǎng)指導(dǎo)性文件，涵蓋發(fā)行上市、持續(xù)監(jiān)管、退市制度等核心環(huán)節(jié)，并通過(guò)“1+n”配套體系推動(dòng)制度落地，為未來(lái)5年、2035年和本世紀(jì)中葉資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展描摹了清晰的發(fā)展藍(lán)圖。

我國(guó)資本市場(chǎng)改革成效顯著，投融資兩端協(xié)同發(fā)力，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力持續(xù)增強(qiáng)：從融資端看，首先，“十四五”期間注冊(cè)制改革全面落地，并構(gòu)建起多套上市標(biāo)準(zhǔn)并在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長(zhǎng)層，以更大力度支持科技創(chuàng)新，對(duì)硬科技企業(yè)融資的制度包容性顯著提高；其次，并購(gòu)重組政策環(huán)境持續(xù)寬松，市場(chǎng)交易日益活躍，加速行業(yè)資源進(jìn)一步優(yōu)化整合。從投資端看，2024年，公募基金改革的啟動(dòng)，推動(dòng)證券行業(yè)從“規(guī)模驅(qū)動(dòng)”向“回報(bào)導(dǎo)向”的系統(tǒng)性轉(zhuǎn)型，公募基金回歸“受人之托、代客理財(cái)”的本源；中長(zhǎng)期資金入市進(jìn)程加快，在全球資本市場(chǎng)震蕩幅度加劇的環(huán)境下，成為維護(hù)市場(chǎng)平穩(wěn)健康運(yùn)行的“壓艙石”和“穩(wěn)定器”；2025年兩會(huì)后，央行聯(lián)合“中國(guó)版平準(zhǔn)基金”中央?yún)R金公開(kāi)發(fā)聲，稱(chēng)“堅(jiān)定看好中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展前景，未來(lái)將繼續(xù)增持，堅(jiān)決維護(hù)資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行”。

2.市場(chǎng)保持穩(wěn)定，行業(yè)整體收入穩(wěn)定增長(zhǎng)

“十四五”期間，我國(guó)證券行業(yè)總體呈現(xiàn)出深度調(diào)整后企穩(wěn)回升的特征。自“924”我國(guó)政府發(fā)布一攬子增量政策提振市場(chǎng)信心和預(yù)期以來(lái)，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)加快恢復(fù)，市場(chǎng)信心顯著提升，2024年中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出V字型走勢(shì)，前三季度經(jīng)濟(jì)景氣逐季走弱，9月份以來(lái),一攬子穩(wěn)經(jīng)濟(jì)增量政策加力推出，諸多領(lǐng)域回升向好，全A日均成交額維持在萬(wàn)億以上。從債券市場(chǎng)來(lái)看：“十四五”期間，我國(guó)貨幣政策從“穩(wěn)健”型轉(zhuǎn)向“適度寬松”，信用市場(chǎng)經(jīng)歷地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露、理財(cái)贖回沖擊后，城投債因化債政策企穩(wěn)，“資產(chǎn)荒”格局延續(xù)，債券市場(chǎng)利率水平整體呈下行趨勢(shì)，十年期國(guó)債收益率從“3”跌至“2”以下。從A股市場(chǎng)來(lái)看：“十四五”期間，A股整體處于震蕩行情，“924”以來(lái)強(qiáng)勢(shì)上漲，市場(chǎng)估值中樞觸底反彈，并維持高位運(yùn)行態(tài)勢(shì)。2021年初至2025年4月末，上證指數(shù)均值3254點(diǎn)，券商指數(shù)累計(jì)下跌21.37%，跑輸上證指數(shù)的-6.39%，跑贏深證成指的-33.23%、滬深300的-28.42%。2024年9月24日至2025年4月末，券商指數(shù)累計(jì)上漲18.61%，跑贏上證指數(shù)的+14.53%、深證成指的+17.36%和滬深300的+12.49%。與“十四五”開(kāi)年相比，2024年證券行業(yè)上市公司規(guī)模、收入增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)杠桿和ROE下降，呈現(xiàn)出“兩升兩降”發(fā)展態(tài)勢(shì)。競(jìng)爭(zhēng)格局方面，由于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和服務(wù)對(duì)象的趨同，當(dāng)前證券行業(yè)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)較為嚴(yán)重，頭部券商盈利領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)雖略有縮窄，杠桿水平下降，但仍保持著強(qiáng)勢(shì)水平，頭部效應(yīng)彰顯，證券行業(yè)整合邏輯日益清晰，并購(gòu)重組提速顯著；而對(duì)于中小型券商，在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)上存在一定弱勢(shì)，需結(jié)合自身區(qū)域稟賦、股東資源和業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，立足差異化經(jīng)營(yíng)策略，探索高質(zhì)量發(fā)展的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

上市券商規(guī)模、收入較“十四五”開(kāi)年水平有所增長(zhǎng)。與“十四五”開(kāi)年相比，A股上市券商家數(shù)從2021年初的44家增長(zhǎng)至2024年末的47家（國(guó)聯(lián)民生、國(guó)泰海通合并計(jì)算；未計(jì)入哈投股份和錦龍股份），總資產(chǎn)從8.55萬(wàn)億增長(zhǎng)至12.75萬(wàn)億元，總營(yíng)收5303億元，營(yíng)收同比增速（YOY）均值7.25%。根據(jù)總資產(chǎn)等指標(biāo)，可將上市券商劃分為頭部券商、區(qū)域性頭部券商、中小特色券商三類(lèi)（國(guó)聯(lián)民生、國(guó)泰海通以年報(bào)口徑為準(zhǔn)）。

上市券商經(jīng)營(yíng)杠桿表現(xiàn)分化。2024年度，47家上市券商經(jīng)營(yíng)杠桿2024年度均值為3.27，2021年度均值為3.31，與“十四五”開(kāi)年相比，A股上市券商杠桿整體略有收縮。其中，頭部券商杠桿均值下降較快，區(qū)域頭部券商基本持平，中小特色券商有所擴(kuò)張。

3.頭部券商盈利能力較強(qiáng)，并購(gòu)重組顯著加速

3.1證券行業(yè)頭部效應(yīng)仍然顯著，領(lǐng)先券商善用杠桿放大經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)

券商整體盈利能力大幅下降，頭部券商盈利能力相對(duì)較強(qiáng)，但差距逐步縮小。2024年47家上市券商ROE均值為5.07%，與“十四五”開(kāi)年相比（較2021年）對(duì)應(yīng)水平下降3.13pct。其中，頭部券商ROE均值由11.46%下降至7.12%，與其它券商之間的盈利能力差距雖有所縮窄，但仍然大幅領(lǐng)先中小特色券商。

用改進(jìn)杜邦分析法可拆解券商ROE進(jìn)行進(jìn)一步分析，從總資產(chǎn)收益率、負(fù)債利率和財(cái)務(wù)杠桿三個(gè)因素對(duì)券商經(jīng)營(yíng)能力差異和杠桿收益進(jìn)行分析。

頭部券商善用杠桿放大經(jīng)營(yíng)能力優(yōu)勢(shì)。從拆分指標(biāo)來(lái)看，頭部券商經(jīng)營(yíng)能力指標(biāo)高于其它券商，顯示在資產(chǎn)運(yùn)用能力上顯著優(yōu)于其它券商特別是中小特色券商，并通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿，使得收益放大。頭部券商的顯著優(yōu)勢(shì)，不僅鞏固了其領(lǐng)先地位，也加劇了行業(yè)內(nèi)的發(fā)展不均衡。中小券商在規(guī)模效應(yīng)、資源獲取和抗風(fēng)險(xiǎn)能力上的相對(duì)劣勢(shì)被進(jìn)一步拉大，使其在市場(chǎng)拓展、資本運(yùn)作和創(chuàng)新業(yè)務(wù)布局方面面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。這種不斷擴(kuò)大的差距，一方面意味著市場(chǎng)集中度提升的趨勢(shì)持續(xù)存在，另一方面也為行業(yè)格局重塑提供了內(nèi)在動(dòng)能。頭部券商掌握更強(qiáng)的資本實(shí)力和運(yùn)營(yíng)效率，具備實(shí)施兼并收購(gòu)、吸納整合同業(yè)資源的基礎(chǔ)；而對(duì)于部分競(jìng)爭(zhēng)力相對(duì)較弱的中小特色券商而言，尋求通過(guò)聯(lián)盟或被并購(gòu)等方式融入更大平臺(tái)，也成為應(yīng)對(duì)外部競(jìng)爭(zhēng)壓力和實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)突破的一種現(xiàn)實(shí)選擇路徑。因此，正是這種由經(jīng)營(yíng)能力分化導(dǎo)致的行業(yè)“馬太效應(yīng)”不斷強(qiáng)化，疊加外部政策與市場(chǎng)環(huán)境的助推，共同推動(dòng)加快證券行業(yè)的整合節(jié)奏。

3.2券商并購(gòu)重組顯著提速

并購(gòu)整合是證券行業(yè)發(fā)展到一定階段的必然規(guī)律：美國(guó)在過(guò)去10年間持續(xù)發(fā)生投行間的兼并收購(gòu)，導(dǎo)致投行數(shù)量減少了30%，市場(chǎng)集中度顯著提高，前十大投行占據(jù)了超過(guò)70%的市場(chǎng)份額。日本證券行業(yè)在經(jīng)歷了80-90年代的高速發(fā)展后，受政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)并啟動(dòng)整合，逐步形成了五大巨頭壟斷的市場(chǎng)格局。“十四五”期間并購(gòu)政策環(huán)境持續(xù)寬松，并購(gòu)交易顯著升溫。經(jīng)歷了2014-2015年的快速發(fā)展和2016年的政策收緊后，“十四五”期間并購(gòu)政策再次轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?024年“并購(gòu)六條”的出臺(tái)更是標(biāo)志著本輪寬松周期的加速。在并購(gòu)政策不斷優(yōu)化的環(huán)境下，資本市場(chǎng)并購(gòu)交易持續(xù)升溫，根據(jù)證券時(shí)報(bào)數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)，2024年9月以來(lái)（截至2025年7月上旬），A股重大資產(chǎn)重組（含定增并購(gòu)）近200起，相較此前數(shù)量水平大幅增長(zhǎng)。

“十五五”期間，我國(guó)證券行業(yè)并購(gòu)趨勢(shì)已現(xiàn)，頭部券商整合有望提速。中央金融工作會(huì)議明確將“培育一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)”納入金融強(qiáng)國(guó)建設(shè)框架，新“國(guó)九條”明確支持頭部機(jī)構(gòu)通過(guò)并購(gòu)重組、組織創(chuàng)新等方式提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。證券行業(yè)并購(gòu)重組大勢(shì)已現(xiàn)，2025年3月28日，湘財(cái)股份擬通過(guò)“發(fā)行股份+募集配套資金”模式吸收合并大智慧；4月11日，國(guó)泰君安完成對(duì)海通證券的換股吸收合并，國(guó)泰海通證券在上海證券交易所舉行重組更名上市儀式，公司A股證券簡(jiǎn)稱(chēng)正式變更為“國(guó)泰海通”，成為最大的A+H雙邊市場(chǎng)吸收合并案例；5月，國(guó)都證券控股股東變更為浙商證券。預(yù)計(jì)“十五五”期間，頭部券商將加速整合，打造綜合型一流投行，推動(dòng)形成具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的“航母級(jí)”券商。

4.證券行業(yè)各板塊發(fā)展趨勢(shì)分析

（報(bào)告來(lái)源：國(guó)元證券。本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請(qǐng)參閱報(bào)告原文。）

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情滿四合院“后院起火”,“郝蕾女兒”因?yàn)殚L(zhǎng)相和網(wǎng)友懟上了

何冰、郝蕾主演的《情滿四合院》正在熱播當(dāng)中。正如有一句歌詞里唱的那樣：平凡的人們給我最多感動(dòng)。確實(shí)，《情滿四合院》講述的就是小人物的生活和命運(yùn)變遷，老戲骨們精湛的演技，緊湊的故事情節(jié)，與銀屏前的人們產(chǎn)生了極大的共鳴。一部電視劇火了|。自然而然，從劇情到演員，從劇中到劇外，方方面面都不免會(huì)成為談資|-。只是， “北京四合院有你家的嗎？”大學(xué)生曬和HR聊天記錄，態(tài)度屬實(shí)囂張就有很多大學(xué)生非常善于和人“不同頻共振”，不管對(duì)方說(shuō)什么，學(xué)生自己有一套準(zhǔn)則，這樣的同學(xué)自帶“拒絕PUA”的屬性，一言不合就懟回去，甭管對(duì)方是什么“大小王”，學(xué)生自己覺(jué)得舒坦就夠了————。所以看到大學(xué)生曬出和HR的聊天記錄后，很多人都對(duì)大學(xué)等會(huì)說(shuō)。

超越之作《四合院:我懟人就變強(qiáng)》,讓人意想不到的篇章,口碑逆天!

他徑直回到了四合院，接下來(lái)就該讓婁曉娥出去表演了_-。“一大爺，快出來(lái)，要出人命啦，求你出個(gè)面，到保衛(wèi)處把許大茂領(lǐng)回來(lái)，那小子出大事了！”他這一嗓子吼，又把大院里的老老少少都給吼了出來(lái)，尤其是剛剛在床上躺下的婁曉娥氣級(jí)敗壞的跑出來(lái)：“傻柱，你小子少在這里瞎嚷嚷，上午偷了咱家的雞我還沒(méi)找你算帳好了吧！
原因很簡(jiǎn)單，《情滿四合院》如果刪除了后面幾集，會(huì)是一部可看性很強(qiáng)的電視劇，該劇講述北京四合院里的人文故事、生活變遷和社會(huì)百態(tài)的故事——。一大爺憨厚但也有私心，二大爺勢(shì)利但也有能力，三大爺摳門(mén)但本性不壞，秦淮茹心眼多但是對(duì)老人和孩子是真的好，傻柱嘴臭但是人踏實(shí)。這個(gè)院子里沒(méi)有一個(gè)人是純的好人，所以說(shuō)完了。