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停牌近兩周后，大悅城地產（00207.HK）于8月1日正式復牌，截至收盤股價報0.54港元，單日漲幅45.95%，目前公司總市值76.85億港元。
停牌背后的原因一如市場所料：大悅城地產擬私有化退市。這家早在2013年便登陸港交所、以“大悅城”商業(yè)品牌深入人心的公司，擬通過協議安排的方式回購股份，最高現金代價29.32億港元，并撤銷上市地位。
方案一公布，便引發(fā)投資者的極大關注，而爭論的焦點大多聚焦于：公司為何選擇私有化、回購價格合理程度、方案能否通過等方面。
實際上，對大悅城地產私有化的認知，離不開中糧集團地產業(yè)務整合的大背景。大型央企中糧集團的主要地產平臺，是A股上市的大悅城（000031.SZ），而大悅城持有大悅城地產64.18%股權，形成“A控紅籌”的獨特架構。
在業(yè)內看來，股票流動性低、融資功能受限、當前架構增加了公司治理復雜性等原因，是大悅城地產擬私有化的主要原因。同時，對A股平臺大悅城來說，此舉將增厚對大悅城地產的權益，有利于提升公司的利潤表現。
再現資產整合
提及大悅城，很多人腦海會浮現出各大商場，從北京朝陽大悅城、西單大悅城，到上海、天津等諸多城市，大悅城已成為深入人心的商業(yè)綜合體品牌。
而在這一座座超級商場背后，是一家中央直屬大型國有企業(yè)——中糧集團。中糧集團的業(yè)務版圖極廣，但主要圍繞農糧、食品、金融、地產等領域，與老百姓的“衣食住”密切相關，截至2024年底該集團資產總額7000億元。
與其他大型央企一樣，中糧集團很早便涉獵房地產，從傳統(tǒng)住宅到商業(yè)地產，是行業(yè)較為低調的“老兵”。目前，該集團的主要地產平臺是A股上市的大悅城控股，以及港股上市的大悅城地產，后者是前者的并表子公司。
這種“A控紅籌”的架構，在業(yè)內不算特別普遍。早在2019年時，為促進集團地產業(yè)務的整合，中糧集團旗下的“中糧地產”與“大悅城地產”實現重組，前者通過發(fā)行股份方式收購大悅城地產控股權，交易總對價144億元。
在這輪重大資產重組后，中糧地產更名為“大悅城控股”，成為中糧集團旗下唯一的地產投資和管理平臺，大悅城地產則成為大悅城控股旗下的商業(yè)地產旗艦，以開發(fā)、經營和管理大悅城為品牌的城市綜合體為主要業(yè)務。
如今，距離上次資產和品牌整合已六年，中糧系的地產平臺再次大調整。這一次，港股上市公司大悅城地產，或將徹底退出資本市場。
公告顯示，大悅城地產建議進行股份回購，涉及大悅城和得茂以外的所有股東所持股份，每股計劃股份換取0.62港元現金，總計約29.32億港元。協議安排生效后，大悅城地產將申請撤銷在香港聯交所的上市地位。
股權結構方面，協議安排前，大悅城控股集團股份有限公司持股64.18%，得茂持股2.58%，計劃股東持股33.24%。協議安排后，大悅城控股集團股份有限公司持股比例將增至96.13%，得茂持股3.87%。
這意味著，如果私有化通過并落地，大悅城將幾乎全部控股大悅城地產。“交易完成后，公司將增厚對大悅城地產的權益，有利于提升歸母凈利潤。”大悅城稱。
至于回購股份的資金，將來自大悅城地產的內部資源或外部債務融資。
為何走向私有化
7月18日，大悅城地產發(fā)布短暫停牌公告時，市場便傳言是否要進行私有化。盡管已有一定預期，方案公布后，投資者還是對該決定有所爭論，部分人認為私有化是股票投資的退出時機，也有人還想繼續(xù)持有。
對大悅城地產來說，這家公司似乎給出了充分的私有化原因。
其一，由于大悅城地產受A股上市公司股東（大悅城控股）控制，目前的架構增加了公司治理的復雜性，并阻礙了決策效率。私有化旨在精簡公司的管治框架、企業(yè)架構及股權，從而提升管理效率和決策的靈活性。
計劃生效后，大悅城地產將申請撤銷上市地位，業(yè)務策略、重大投資及資本營運，將不再受限于董事會或股東大會批準，這將縮短決策周期，降低相關成本。
其二，過去數年，大悅城地產的股價，一直較每股資產凈值折讓，整體流動性偏低，限制了從資本市場籌集資金的能力。鑒于市場環(huán)境較為復雜，上市地位難以提供足夠的境外融資支持，短期內亦不會有實質性改善。
其三，為股東提供機會，實現對公司投資的溢價。目前，股份注銷價為0.62港元，較最后交易日每股收市價0.370港元溢價67.57%；較最后交易日前10個及30個連續(xù)交易日平均收市價，分別溢價80.49%及129.66%。
其四，私有化可為股東提供退出機會，解決股份交易流動性偏低的問題。在流動性有限情況下，投資者難以以有利價格進行公開市場出售，還可能折讓退出價值。
A股平臺大悅城控股，則給出了更為綜合的理由。“近年來，在行業(yè)周期性發(fā)展影響下，大悅城地產的市場表現階段性波動，流動性也隨之承壓。”公司表示。
在此之下，私有化是應對市場環(huán)境變化的舉措，將優(yōu)化公司治理框架，整合組織架構與股權結構，提升管理決策效能，并優(yōu)化資源配置。本次交易完成后，大悅城控股將增厚對大悅城地產的權益，進一步提升公司歸母凈利潤。
總而言之，股價長期偏低、流動性不足的港股上市平臺，已對大悅城整體盤面沒有明顯助力；私有化后，中糧系地產平臺將更為聚焦，還能助力改善財報表現。
有待業(yè)績突圍
目前，大悅城地產的私有化計劃，還存在一定不確定性，需滿足若干條件。
根據公司成立所在地的公司法、《香港收購守則》等要求，協議安排需滿足以下條件：出席會議并投票的股東，人數不少于總數半數，且按股份價值計超過75%的股東同意。出席會議的無利害關系股東，所持股份至少有75%的投票權贊成計劃；投票反對的票數，不得超過無利害關系股份投票權的10%。
若私有化能順利落地，大悅城同樣需在業(yè)績上繼續(xù)發(fā)力。
過去三年，A股平臺大悅控股城持續(xù)虧損，2022年虧損28.82億元，2023年虧損14.65億元，2024年凈虧損約29.77億元，三年合計虧損規(guī)模超過70億元。
僅看過去一年，大悅城控股在2024年實現營業(yè)收入約357.91億元，同比下降2.70%；歸屬于上市公司股東的凈虧損約29.77億元，同比下降103.14%；歸屬于上市公司股東的凈資產約105.96億元，同比下降23.46%。
公司表示，因房地產市場仍處于筑底階段，受行業(yè)周期、結算資源影響，公司銷售型業(yè)務結算規(guī)模及毛利率有所下降，對聯營企業(yè)、合營企業(yè)的投資收益同比減少，同時調整了量價策略，部分項目計提資產減值準備。
不過，到2025年上半年，大悅城控股業(yè)績實現“扭虧為盈”，歸母凈利潤預計盈利0.80億元～1.20億元，上年同期為虧損3.64億元；扣除非經常性損益后的凈利潤預計盈利0.62億元～1.00億元，上年同期虧損4.20億元。
值得注意的是，雖然大悅城以商業(yè)品牌為人所知，但其營收的主要來源仍是商品房銷售，去年大悅城該業(yè)務的營收占比為79.31%，投資物業(yè)及相關服務營收占比為14.65%。在中指2024房企銷售榜單中，中糧大悅城這一品牌銷售416億元，行業(yè)排名第23，到今年前七月銷售額為125億元、排名38。
或許對手握44個商業(yè)項目（重資產30個、輕資產14個）的大悅城來說，后續(xù)要處理的不僅是推進港股平臺私有化、加大對商業(yè)品牌的運營和打造，還有如何在地產調整期跟上央國企陣營節(jié)奏，避免陷入“掉隊”的尷尬境地。
