潛映波

抽象的本期模型化了以人民幣計(jì)價(jià)的長(zhǎng)期利率的動(dòng)態(tài)。互換收益率。金融部門在不斷增長(zhǎng)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。在過去的幾十年里，發(fā)展迅速。遠(yuǎn)期利率掉期可能會(huì)有在中國(guó)金融體系中的重要作用。本文表明，短期利率在控制各種宏觀因素后，對(duì)長(zhǎng)期互換收益率產(chǎn)生決定性影響。金融變量，如通貨膨脹或核心通貨膨脹、工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)、股票價(jià)格指數(shù)的百分比變化，以及人民幣匯率的百分比的變化。應(yīng)用自回歸分布滯后方法對(duì)動(dòng)力學(xué)進(jìn)行建模。長(zhǎng)期互換收益率。實(shí)證結(jié)果表明，中國(guó)人民銀行的影響甚至延伸到場(chǎng)外衍生產(chǎn)品，如人民幣利率互換收益率，通過短期利率。這些發(fā)現(xiàn)加強(qiáng)并擴(kuò)展了約翰·梅納德·凱恩斯的認(rèn)為中央銀行的行動(dòng)在設(shè)定長(zhǎng)期利率方面具有決定性作用。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體，如中國(guó)。本期采用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型來(lái)模擬以人民幣計(jì)價(jià)的長(zhǎng)期走勢(shì)。

利用每月宏觀經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)進(jìn)行的定期利率掉期交易。金融領(lǐng)域它在過去幾十年中迅速發(fā)展的中國(guó)經(jīng)濟(jì)中扮演著至關(guān)重要的角色。未償債務(wù)和固定收益工具的數(shù)量迅速增長(zhǎng)，引人注目。利率自由化方面的進(jìn)展。伴隨著這些進(jìn)展，還發(fā)生了一些其他變化。自全球金融危機(jī)以來(lái)，該國(guó)的債券市場(chǎng)和總體社會(huì)融資規(guī)模出現(xiàn)了顯著增長(zhǎng)。危機(jī)。利率掉期很可能將在中國(guó)的金融體系中扮演重要角色。這一體系正在從以銀行為主導(dǎo)的模式，向更加多元化的金融機(jī)構(gòu)體系轉(zhuǎn)變。市場(chǎng)支配力的增強(qiáng)，往往伴隨著流動(dòng)性沖擊和利率的飆升。在銀行間市場(chǎng)。盡管已有越來(lái)越多的文獻(xiàn)在研究中國(guó)的金融狀況。體系，以CNY計(jì)價(jià)的利率掉期合約收益率尚未通過計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)模型進(jìn)行建模。對(duì)以人民幣計(jì)價(jià)的掉期合約的分析這些論點(diǎn)值得仔細(xì)研究，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)的金融化程度已有所提高。

該國(guó)的影子銀行體系崛起，其中包括場(chǎng)外衍生品，如掉期交易很可能起到關(guān)鍵作用。本文表明，短期利率對(duì)長(zhǎng)期利率有著決定性的影響。在控制了各種宏觀經(jīng)濟(jì)和金融變量（如通貨膨脹）后得出的互換收益率。或核心通脹、工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)、股價(jià)百分比變化等。指數(shù)以及人民幣的匯率。這一發(fā)現(xiàn)與約翰·梅納德·凱恩斯的理論相吻合。對(duì)長(zhǎng)期利率與之間關(guān)系的敏銳洞察。當(dāng)前的短期利率。自回歸分布滯后方法被采用。應(yīng)用于使用月度數(shù)據(jù)來(lái)建模長(zhǎng)期互換收益率的動(dòng)態(tài)。本文內(nèi)容如下：第二節(jié)將簡(jiǎn)要介紹利率掉期工具。簡(jiǎn)要回顧了關(guān)于互換及其應(yīng)用的有關(guān)文獻(xiàn)。第三部分概述了相關(guān)內(nèi)容。中國(guó)利率互換收益所依存的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境正在演變。第四節(jié)介紹了在構(gòu)建互換收益率計(jì)量模型時(shí)使用的數(shù)據(jù)和來(lái)源。顯示摘要統(tǒng)計(jì)信息，并進(jìn)行單位根和穩(wěn)定性測(cè)試。第五章對(duì)此進(jìn)行了詳細(xì)闡述。

該框架用于構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，并報(bào)告及解釋估算結(jié)果。模型，并探討這些結(jié)果所蘊(yùn)含的意涵。第六節(jié)為結(jié)論。

第二部分：利率掉期協(xié)議及其簡(jiǎn)要概述

文學(xué)利率掉期合約使雙方能夠交換兩種利率現(xiàn)金流。具有不同的特征。掉期是場(chǎng)外交易的衍生品合約。這一金額，即所謂的互換名義本金，對(duì)雙方而言是相同的。普通的香草利率掉期合約中，掉期買方支付固定利率，并接收相應(yīng)的利息。浮動(dòng)利率。買方被稱為接受方?；Q賣方支付浮動(dòng)利率。交易者支付利息，并收取固定的利息。而互換賣方則被稱為付款方。浮動(dòng)利率支付基于某些基準(zhǔn)利率，如倫敦銀行間同業(yè)拆借利率。報(bào)價(jià)利率（倫敦銀行間同業(yè)拆借利率）加上一些約定的加成。這種互換收益或互換利率即為所謂的“互換收益率”。固定利率是買方或接收方為了換取不確定性而要求的。隨著時(shí)間的推移，必須支付短期基準(zhǔn)利率。掉期交易通常以這種方式報(bào)價(jià)。這種固定利率的條款?；Q交易還以互換利差的形式報(bào)價(jià)，后者是指互換收益率與相應(yīng)的基準(zhǔn)政府債券收益率之間的差異。

相同的到期期限?？茽柦忉屃死实羝诮灰椎母鞣N功能，包括其應(yīng)用方式。定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)和創(chuàng)新。除了普通的香鈔利率掉期外，還有其他的利率掉期類型，例如：這些交易涉及用一種浮動(dòng)利率交換另一種浮動(dòng)利率。然而，普通的香草掉期交易構(gòu)成了其中的一部分。全球互換市場(chǎng)的大部分交易都涉及互換，其用途包括對(duì)沖、投機(jī)和管理風(fēng)險(xiǎn)。比克斯勒和陳（1986年）、切爾內(nèi)科和福爾克肯德（2011年）、金姆和科普潘豪弗（1993年），而維斯瓦納坦（1998）則概述了互換在不同業(yè)務(wù)中的各種應(yīng)用。金融應(yīng)用。雷莫洛納和伍爾德里奇（2003）對(duì)以歐元計(jì)價(jià)的利息進(jìn)行了調(diào)查。利率掉期工具為歐元掉期市場(chǎng)的規(guī)模和發(fā)展提供了有價(jià)值的視角。市場(chǎng)的主要參與者、工具的定價(jià)以及市場(chǎng)流動(dòng)性。國(guó)際清算銀行（2022年）關(guān)于OTC衍生品統(tǒng)計(jì)的報(bào)告提供了全面的信息。關(guān)于掉期的詳細(xì)信息，

包括以多種貨幣計(jì)價(jià)的利率掉期，適用于全球范圍。金融市場(chǎng)。盡管關(guān)于互換合約的文獻(xiàn)浩如煙海，但互換合約收益的實(shí)證建模仍存在一些難點(diǎn)。關(guān)鍵的空白。達(dá)菲和黃（1996）以及達(dá)菲和辛格爾頓（1997）在這方面進(jìn)行了開創(chuàng)性研究。對(duì)互換收益率進(jìn)行了經(jīng)驗(yàn)性建模，但這些模型未能融入凱恩斯的理論（1930年）。[1936]2007）的洞見，該洞見將長(zhǎng)期利率與短期利率緊密相連?？速嚑枺?011）表明，凱恩斯的洞見源于他自己的理論視角以及里弗勒（1930）的觀點(diǎn)。在20世紀(jì)20年代率先對(duì)美國(guó)的債券收益率進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析。凱恩斯的見解關(guān)于利率動(dòng)態(tài)的研究也獲得了近期實(shí)證研究的支持。多項(xiàng)研究（阿克拉姆和李2020a,2020b；阿泰索古盧2003–4,2005；庫(kù)克2008；德萊迪和萊夫雷羅2020；加布里施2021；金2020,2021；佩恩2006–7；西莫斯基2019；維諾德、

查克拉博蒂和卡云表明存在有意義的、在統(tǒng)計(jì)上顯著的經(jīng)濟(jì)傳遞效應(yīng)。央行政策利率與市場(chǎng)利率之間的關(guān)系。阿克拉姆對(duì)此進(jìn)行了深入研究。定量模型將凱恩斯關(guān)于長(zhǎng)期利率與之間關(guān)聯(lián)的見解正式化。短期利率。大多數(shù)表明這種緊密關(guān)聯(lián)的經(jīng)驗(yàn)研究都局限于政府債券領(lǐng)域。這與發(fā)達(dá)國(guó)家的收益率有關(guān)。因此，有必要探討凱恩斯主義的見解是否適用。這一理論不僅適用于發(fā)達(dá)國(guó)家的政府債券收益率，還具有更廣泛的適用性。本文對(duì)此做出了貢獻(xiàn)。通過考察：（i）凱恩斯的猜想是否適用于擴(kuò)散現(xiàn)象，來(lái)探究相關(guān)的實(shí)證文獻(xiàn)。產(chǎn)品和OTC金融衍生品，如利率掉期，以及（ii）它是否持有這些產(chǎn)品。金融系統(tǒng)發(fā)展迅猛的新興市場(chǎng)，如中國(guó)。最近，阿克拉姆和馬蒙表明，凱恩斯的猜想對(duì)智利的情況是成立的。比索（CLP）、美元（USD）和英鎊（GBP）掉期交易。

第三部分：相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境互換收益率的動(dòng)態(tài)概述與以人民幣計(jì)價(jià)的演變相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)背景。近年來(lái)，互換收益率相當(dāng)有用，因?yàn)樗芴峁?duì)相關(guān)情況的理解。利率互換收益率與關(guān)鍵的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融變量之間的關(guān)系。圖1展示了研究期間中國(guó)利率互換的演變情況。從2014年9月到2022年9月。（以下圖表中使用的數(shù)據(jù)來(lái)源為：如下表1所示）。該表顯示，不同期限的互換收益率普遍呈現(xiàn)這一趨勢(shì)。兩者聯(lián)動(dòng)。在2014年9月，互換收益率徘徊在3.5%至4%之間。但到2015年9月，這一比率已逐漸下降至約2.5%至3%的區(qū)間。然而，在接下來(lái)的幾個(gè)月里，掉期收益率急劇上升，并在3月至4月間達(dá)到峰值。2017年。隨后，互換收益率從2017年5月起逐漸下降，直至2019年12月。隨著COVID-19的爆發(fā)和大范圍封鎖的實(shí)施，互換收益率急劇下降，降幅顯著。在2020年5月觸底。

互換收益率在2020年6月至2020年8月間有所回升，但這些數(shù)字在2020年9月至2021年年中期間基本保持不變，之后再次逐漸變化。這一趨勢(shì)一直持續(xù)到研究期結(jié)束，即2022年9月。

正如所示，10年期互換收益率與3個(gè)月期美國(guó)國(guó)債收益率往往同步變動(dòng)。如圖2所示，在某些情況下，長(zhǎng)期互換收益率與短期利率之間存在差異。確實(shí)會(huì)出現(xiàn)分歧，比如在2017年上半年，但這些只是例外情況。

圖3展示了消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）和核心CPI通脹的演變情況，按年份排列。一年以來(lái)，中國(guó)的整體通脹與核心通脹通常同步變動(dòng)。然而，整體通脹往往更具波動(dòng)性，這是由于能源和食品價(jià)格的波動(dòng)性較高所致。因此，有時(shí)整體通脹與核心通脹會(huì)出現(xiàn)背離的情況。

圖4顯示了中國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)情況。中國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)一直在增長(zhǎng)。一直在以強(qiáng)勁的速度增長(zhǎng)。然而，在2020年初，工業(yè)生產(chǎn)急劇下降。這場(chǎng)“大封鎖”在2020年中期開始顯現(xiàn)。工業(yè)產(chǎn)出在初期再次放緩。2022年，由于中國(guó)的封鎖措施。

中國(guó)主要有兩個(gè)股票價(jià)格指數(shù)：上證綜指和深證成指。指數(shù)。上海證券交易所（SSE）和深圳證券交易所是其中的兩個(gè)。中國(guó)大陸的主要證券交易所。在上證所上市的公司包括國(guó)有企業(yè)。這些企業(yè)和大公司分布在金融服務(wù)、房地產(chǎn)、能源和基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。相比之下，深交所包含了更多中小型企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)。其中科技公司的代表性尤為突出。圖5展示了這兩支股票的演變歷程。價(jià)格指數(shù)。在研究期的初期，股價(jià)指數(shù)出現(xiàn)上漲，并在2015年中期達(dá)到峰值。但在接下來(lái)的幾個(gè)月里持續(xù)下跌，并在2016年初觸底。股票價(jià)格指數(shù)市場(chǎng)狀況從2016年初逐漸好轉(zhuǎn)，直至2016年末，隨后在2017年經(jīng)歷了一次溫和的調(diào)整。【未完待續(xù)】請(qǐng)繼續(xù)關(guān)注下一期。

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